🔙 Quay lại trang tải sách pdf ebook Luật Của Warren Buffett Ebooks Nhóm Zalo LỜI GIỚI THIỆU “Dù là một triệu đô la, hay mười triệu đô la, thì tôi đều đầu tư toàn bộ. Lợi suất cao nhất mà tôi đạt được là trong những năm 1950. Tôi đã đánh bại chỉ số Dow. Các anh nên xem lại những con số hồi ấy. Nhưng khi đó tôi chỉ đầu tư nhỏ lẻ. Không có nhiều tiền là một lợi thế lớn về cơ cấu. Tôi nghĩ tôi có thể mang về cho các anh lợi suất 50% một năm trên một triệu đô la. Không, tôi biết tôi có thể làm được. Tôi bảo đảm.” - WARREN BUFFETT, BUSINESSWEEK, 1999 ăm 1956, Warren Buffett làm việc tại New York với thầy dạy của mình, cũng là cha đẻ của đầu tư giá trị(1), Benjamin Graham. Khi Graham quyết định nghỉ hưu, ông ngỏ ý cho người học trò xuất sắc nhất của mình một phần vốn ở Công ty Hợp danh Graham Newman, song chàng thanh niên Buffett 25 tuổi khi đó lại chọn phương án trở về quê nhà. Không lâu sau, theo yêu cầu của bốn thành viên trong gia đình và ba người bạn, một công ty hợp danh đầu tư mới – Công ty Trách nhiệm Hữu hạn Buffett Associates – được thành lập. Tuy nhiên, trước khi nhận séc của họ, ông đề nghị họ tới ăn tối cùng ông tại Omaha Club. Tiền ăn chia đều cho tất cả. Buổi tối hôm đó, Buffett đưa cho mỗi người một vài trang tài liệu pháp lý về thỏa thuận hợp danh chính thức và bảo họ không cần phải lo lắng quá nhiều về việc trong đó viết những gì, bởi sẽ không có bất ngờ nào cả. Buổi tụ họp nhằm bàn luận về một điều mà ông cho rằng quan trọng hơn nhiều, đó là Những Nguyên tắc Cơ Bản. Ông đã phô tô bản danh sách nguyên tắc này thành nhiều bản và nói kỹ về từng mục. Buffett kiên quyết yêu cầu có quyền tự quyết hoàn toàn. Ông không có ý định nói về những gì mà Công ty Hợp danh này thực sự sẽ làm; ông đưa ra rất ít thông tin về cổ phần thực tế của mình. Ông nói với họ: “Những nguyên tắc cơ bản này là triết lý hành động. Nếu các vị đồng ý thì chúng ta hãy tiến hành. Còn nếu các vị không đồng ý thì tôi cũng thông cảm.” Những nguyên tắc cơ bản 1. Không bao giờ bảo đảm bất kỳ mức lợi suất nào cho các thành viên góp vốn. Các thành viên góp vốn mà rút một nửa trong số 1% hàng tháng chỉ được làm đúng như vậy thôi – rút tiền. Nếu chúng ta kiếm được trên 6% mỗi năm trong vài năm, số tiền rút ra sẽ được lấy từ số tiền thu về, và tiền vốn sẽ tăng lên. Nếu chúng ta không kiếm được 6%, những khoản thanh toán hàng tháng sẽ là một phần hay toàn bộ tỷ lệ thu nhập trên vốn. 2. Năm nào chúng ta không đạt được ít nhất trên 6% thì tới năm tiếp theo, tiền thanh toán hàng tháng cho các thành viên góp vốn sẽ giảm xuống. 3. Khi nói đến lợi nhuận hay thua lỗ hàng năm tức là nói đến các giá trị thị trường; có nghĩa là tình hình tài sản của chúng ta theo định giá thị trường vào thời điểm cuối năm so với thời điểm đầu năm ra sao. Điều này có thể có ít mối liên hệ với các kết quả được ghi nhận nhằm phục vụ cho mục đích tính thuế trong năm đó. 4. Kết quả hoạt động tốt hay kém của chúng ta sẽ không đo lường qua mức tăng trưởng dương hay âm trong năm. Thay vào đó, nó sẽ được đánh giá dựa trên tình hình chung trên thị trường chứng khoán với thước đo là chỉ số Trung bình Công nghiệp Dow-Jones, các công ty đầu tư hàng đầu, v.v. Nếu kết quả của chúng ta tốt hơn so với những thước đo này, chúng ta sẽ coi đó là một năm hiệu quả, dù con số là âm hay dương. Nếu kết quả kém hơn, chúng ta xứng đáng bị ăn trứng thối. 5. Mặc dù tôi thích thử nghiệm 5 năm hơn, nhưng tôi cho rằng ba năm là khoảng thời gian tối thiểu hoàn hảo để đánh giá hiệu quả hoạt động. Chắc chắn chúng ta sẽ gặp những năm hiệu quả hoạt động của công ty kém hơn, thậm chí kém hơn hẳn, so với chỉ số Dow. Nếu kết quả hoạt động trong giai đoạn ba năm hoặc dài hơn là yếu kém, tất cả chúng ta có lẽ đều nên tính đến chuyện bỏ tiền vào chỗ khác – ngoại trừ trường hợp ba năm đó diễn ra một vụ bùng nổ đầu cơ trong thị trường giá lên(2). 6. Tôi không làm nhiệm vụ dự đoán tình hình thị trường chứng khoán nói chung hay những biến động trong kinh doanh. Nếu các bạn nghĩ tôi có thể làm điều đó, hay cho rằng đó là điều quan trọng cần có trong một chương trình đầu tư, thì các bạn không nên tham gia vào công ty hợp danh này nữa. 7. Tôi không thể hứa hẹn kết quả gì với các thành viên góp vốn. Những gì tôi có thể và dám hứa là: a. Những khoản đầu tư của chúng ta sẽ được lựa chọn dựa trên cơ sở giá trị chứ không lựa theo xu hướng; b. Chúng ta sẽ cố gắng đưa rủi ro lỗ vốn dài hạn(3)(không phải lỗ danh nghĩa ngắn hạn(4)) xuống tối thiểu bằng cách đạt được biên an toàn(5)lớn trong từng khoản đầu tư và sự đa dạng trong các khoản đầu tư; và c. Gần như toàn bộ giá trị tài sản ròng của tôi và vợ con tôi sẽ được đầu tư vào công ty hợp danh này. Mọi người được mời tới Omaha Club tối hôm đó đều ký tên xác nhận và Buffett nhận séc của họ. Khi có thành viên mới tham gia, từng người đều được hướng dẫn cặn kẽ về những nguyên tắc cơ bản này. Sau đó, mỗi thành viên góp vốn đều được nhận bản cập nhật hàng năm. Trong những năm sau đó, Buffett chia sẻ về hiệu quả làm việc cũng như nói về các hoạt động của mình qua hàng loạt lá thư ông gửi cho nhóm những người đi theo ít ỏi nhưng số lượng ngày một gia tăng này. Ông dùng những lá thư đó làm công cụ giảng dạy nhằm củng cố và bổ sung cho những ý tưởng đằng sau các nguyên tắc cơ bản, trao đổi về những kỳ vọng của ông đối với hiệu quả hoạt động trong tương lai, và bình luận về tình hình thị trường. Ban đầu, những lá thư này được gửi mỗi năm một lần, nhưng khi nhiều thành viên lên tiếng than phiền rằng một năm là quá lâu, ông chuyển sang viết ít nhất nửa năm một lần. Những “Bức thư gửi thành viên góp vốn” này giống như một biên niên sử ghi lại những ý tưởng, phương pháp, và suy nghĩ của ông ngay trước giai đoạn đình đám tại Berkshire Hathaway(6); đây là giai đoạn ông ghi dấu bằng những kỷ lục đầu tư thành công vô tiền khoáng hậu, thậm chí với chính cả những thành tích của ông tại Berkshire. Tuy vẫn cho rằng sẽ có những năm hoạt động tốt và không tốt, song ông tin rằng mức lợi nhuận cao hơn chỉ số Dow 10% trong hầu hết các giai đoạn 3-5 năm là khả dĩ, và đó là điều ông sẵn sàng thực hiện. Nhưng trên thực tế, điều ông đạt được còn tốt hơn nhiều. Ông liên tục đánh bại thị trường và không hề có một năm thụt lùi nào. Trong cả giai đoạn trên, ông đã làm tăng vốn của các thành viên lên gần 24% mỗi năm, sau khi đã trừ đi các khoản chi phí. Trong giai đoạn ban đầu này, ông đã có những năm hoạt động tốt nhất trong sự nghiệp của mình. Những bài học từ những bức thư này là định hướng có giá trị vượt thời gian cho mọi nhà đầu tư – từ những người mới bắt đầu, những nhà đầu tư nghiệp dư, cho tới những nhà đầu tư lão luyện. Chúng đặt ra một hệ thống những nguyên tắc và phương pháp nhất quán, hiệu quả cao giúp tránh được những cám dỗ mang tính trào lưu và kỹ thuật vốn đầy rẫy trên thị trường thời nay (hoặc bất kỳ thời nào). Tuy hàm chứa những phân tích tinh vi, hợp “khẩu vị” của những chuyên gia kỳ cựu, song những lá thư này cũng là phương tiện để Buffett truyền đạt kiến thức nhập môn về đầu tư, bởi chúng mang đến một phương thức tiếp cận cơ bản, hợp lý và dễ hiểu đối với tất cả mọi người. Lần đầu tiên qua cuốn sách này, những bức thư gửi thành viên góp vốn và những kiến thức uyên thâm được truyền tải trong đó được tập hợp đầy đủ, bao gồm những nguyên tắc nền tảng như chiến lược đa dạng hóa(7) khác người của ông, sự tán dương gần tới ngưỡng tôn thờ mà ông dành cho lãi kép(8), và quá trình ra quyết định thận trọng, đi ngược với lối tư duy thông thường của ông. Những bức thư này cũng đề cập đến các phương pháp đầu tư của Buffett đối với các nhóm Tổng quát, Tính toán và Kiểm soát, ba “phương pháp hoạt động” chính của ông – theo thời gian, những phương pháp này được phát triển và biến hóa theo những cách thức rất thú vị và quan trọng mà chúng ta sẽ cùng khám phá trong cuốn sách này. Về cơ bản, giá trị to lớn của những bức thư này nằm ở chỗ chúng miêu tả được tư duy của một nhà đầu tư trẻ thành công khi khởi sự với khoản tiền hết sức khiêm tốn ban đầu – thứ tư duy mà các nhà đầu tư có thể vận dụng để đạt được thành công lâu dài khi họ dấn thân vào thương trường. Những bức thư là lời biện hộ mạnh mẽ cho chiến lược dài hạn, hướng đến giá trị – một chiến lược đặc biệt khả thi trong những thời đại đầy biến động như thời đại của chúng ta, khi mà con người ta dễ dàng ngả theo đầu cơ, sử dụng đòn bẩy nợ cao, và chú trọng vào ngắn hạn, những điều vốn hiếm khi mang lại hiệu quả lâu dài. Chúng chỉ ra những nguyên tắc có giá trị vượt thời gian về tính cẩn trọng và kỷ luật – những nguyên tắc nền tảng đã và đang kiến tạo nên thành công của Buffett. Nếu như chàng thanh niên Buffett khởi sự Công ty Hợp danh của mình ở thời đại ngày nay, hẳn ông cũng sẽ đạt được những thành quả to lớn hệt như vậy. Thực ra, hiện nay ông cũng “bảo đảm” được rằng mình có thể kiếm được mức lợi suất hàng năm 50% với một vài triệu đô la ban đầu. Sở dĩ mức lợi suất cao (trên lượng vốn nhỏ) này là khả thi trong thời điểm hiện nay cũng như cách đây nhiều năm là do những yếu tố kém hiệu quả của thị trường vẫn còn đó, đặc biệt là trong những doanh nghiệp nhỏ, ít được chú ý; và còn vì ông là một nhà đầu tư đại tài nữa. Dẫu vậy, chừng nào các nhà đầu tư còn có trí nhớ ngắn hạn và dễ dao động trước giá trị cổ phiếu do lòng tham cũng như sự sợ hãi, thì chừng đó vẫn tồn tại cơ hội kiếm lãi bộn cho tất cả những nhà đầu tư táo bạo, có thể tiếp nhận một lối tư duy thích đáng. Giống như bất kỳ thời đại nào, ngày nay nhiều người không kiên trì tuân thủ kỷ luật – nguyên tắc không thể thiếu trong đầu tư giá trị. Liên tiếp trong những bức thư, Buffett trở đi trở lại với bản chất bất biến trong những nguyên tắc của ông. Đó là một lối tiếp cận đề cao thái độ hơn là trí thông minh – trung thành với quy trình của riêng mình và không để bị cuốn theo trào lưu là một trong những việc khó khăn nhất đối với cả những nhà đầu tư kỳ cựu nhất. Ai cũng có thể rút ra cho mình bài học từ khả năng làm chủ các cảm xúc trong đầu tư của Buffett. Mỗi chương trong cuốn sách này đều được xây dựng xung quanh một ý tưởng hoặc chủ đề riêng biệt từ những bức thư và có một bố cục đơn giản, bắt đầu là một bản tóm tắt nhằm cung cấp một số thông tin nền. Hy vọng điều này sẽ giúp mang lại cho các bạn bối cảnh lịch sử, từ đó cho phép chúng ta có được một nhận thức đầy đủ hơn về sự phù hợp của nội dung thư trong thời đại ngày nay. Với mục đích đó, tất cả các trích đoạn quan trọng từ những bức thư trong từng chủ đề đều sẽ được trình bày đầy đủ. Điều này không những giúp chúng ta được trực tiếp tiếp cận tri thức từ chính ngòi bút của Buffett mà còn biến cuốn sách này thành công cụ tham khảo hữu ích trong việc đánh giá công việc của ông ở giai đoạn này. Bản thân việc tổng hợp tất cả những bình luận của ông về một chủ đề vào từng chương mang lại rất nhiều thông tin. Chúng ta có thể nhận thấy nhiều mô típ lặp lại trong nhiều bức thư khi ông nhắc lại những ý tưởng của mình và theo dõi những thay đổi trong chính suy nghĩ của ông – đây là điều khó có thể nhận thấy nếu chúng ta đọc thư theo trình tự thời gian. Buffett chưa từng xuất bản một cuốn giáo trình nào về đầu tư, ít nhất là xét theo nghĩa truyền thống của từ này. Những gì chúng ta có, bên cạnh những bài báo mà ông viết và những ghi chú hình thành từ những buổi nói chuyện và những bài diễn thuyết của ông, là những bức thư mà ông đã viết. Thực ra, những bức thư này giống như một khóa học được bắt đầu không ngừng nghỉ từ năm 1957 cho tới ngày nay, tức là xuyên suốt sự nghiệp của ông. Thư gửi thành viên góp vốn là học phần đầu tiên trong khóa học đó, và tôi rất lấy làm vinh hạnh được chia sẻ chúng với các bạn. Hy vọng rằng bạn đọc chúng cũng hào hứng như khi tôi tổng hợp chúng lại. Tôi rất cảm kích vì Buffett đã tin tưởng đồng ý cho tôi sử dụng những bức thư của ông trong cuốn sách này, và tôi cũng xin lưu ý lại một lần nữa rằng vai trò của ông trong cuốn sách này chỉ dừng lại ở đó. Tôi đặt mục tiêu trình bày những bức thư của ông theo hướng ông tán thành, đồng thời làm sao để những lời dạy của ông tìm được sự đồng cảm của cả những nhà đầu tư non trẻ và những chuyên gia lão làng. Phần I CHƯƠNG 1 ĐỊNH HƯỚNG “Việc luôn có một cái giá niêm yết cho phần vốn của bạn trong doanh nghiệp (cổ phiếu) lúc nào cũng nên được coi là một tài sản để sử dụng nếu muốn. Nếu nó trở nên đủ điên rồ, dù là theo bất kỳ hướng nào, thì bạn nên tận dụng điều đó.” − NGÀY 12 THÁNG 7 NĂM 1966 ãy tưởng tưởng bạn đang ở Omaha, Nebraska: Đó là một buổi tối mùa thu năm 1956. Elvis vừa xuất hiện lần đầu trên chương trình The Ed Sullivan Show còn Eisenhower thì đang ở Nhà Trắng. Tối nay, bạn cùng hai mươi người khác sẽ vào một lớp học tại Đại học Nebraska Omaha để dự bài giảng đầu tiên trong khóa học “Nguyên tắc đầu tư”. Thầy giáo của bạn là một chàng thanh niên chạc tuổi đôi mươi tên là Warren Buffett. Rồi bạn chọn ngồi kế người dì Alice của Buffett – một trong bảy nhà đầu tư ban đầu trong thỏa thuận góp vốn đầu tiên của ông. Tôi muốn coi cuốn sách này là bản mô phỏng của lớp học “Nguyên tắc đầu tư” ngày đó theo cách riêng của nó, dựa trên những bài học mà Buffett đã truyền dạy trong những Bức thư gửi thành viên góp vốn mà ông viết cùng thời điểm với khóa học này. Nó sẽ hướng dẫn cho bạn về những điều cơ bản trong chiến lược đầu tư thông minh, được trình bày qua những trích đoạn quan trọng lấy từ gần bốn mươi bức thư này. Đó là những năm tháng trước khi Công ty Berkshire ra đời, từ năm 1956 tới năm 1970, khi nguồn vốn của Buffett rất hạn hẹp, còn cơ hội của ông thì thật không giới hạn. Đó là khoảng thời gian, đặc biệt trong những ngày đầu hoạt động của Công ty Hợp danh(9), khi cũng giống như bạn và tôi bây giờ, Buffett có thể đầu tư vào hầu hết mọi thứ, chẳng có công ty nào là nhỏ bé để mà không hứng thú cả. Trong suốt những năm 1950 – 1960, ban ngày Buffett tham gia đầu tư còn tối đến lại dạy học. Dì Alice của ông cùng nhiều thành viên góp vốn đều tham gia lớp học đó. Sau khi hoàn thành khóa học của Dale Carnegie nhằm vượt qua những ngần ngại của việc nói trước công chúng, Buffett dùng việc dạy học làm cách để phát triển kỹ năng của mình. Không chỉ vậy, ông còn noi gương người thầy của mình, Ben Graham – ngoài viết thư gửi các nhà đầu tư, ông còn giảng dạy khóa học về phân tích chứng khoán tại Trường Kinh doanh Columbia khi điều hành công ty đầu tư của mình, Graham-Newman. Nguyên tắc nền tảng của Benjamin Graham hẳng có gì tốt hơn để bắt đầu đọc cuốn sách về chiến lược đầu tư thông minh bằng việc tìm hiểu nguyên tắc nền tảng trong cách tư duy của Buffett, nguyên tắc mà các học trò của Graham đều tường tận: Trong ngắn hạn, thị trường có thể và sẽ đôi lúc hoàn toàn hỗn loạn và vô lý, nhưng về dài hạn, chứng khoán sẽ được định giá phù hợp với giá trị nội tại của chúng. Buffett sử dụng ý tưởng có phần hơi nghịch lý của thầy mình làm công cụ truyền dạy trong suốt những bức thư bởi ý tưởng này giúp phân biệt rõ được điều những nhà đầu tư thực sự theo đuổi: phân tích việc kinh doanh một cách có cơ sở thống nhất, hợp lý dựa trên tính logic và lý luận đúng đắn để có thể chọn được chứng khoán có lợi nhuận tiềm năng cao nhất với độ rủi ro tương ứng ở mức thấp nhất có thể. Đó mới là cách tiếp cận của nhà đầu tư dài hạn và hoàn toàn khác việc cố gắng kiếm lời bằng cách đầu cơ(10) dựa trên những điều các nhà đầu tư khác sẽ hay sẽ không làm qua dự đoán những biến động ngắn hạn trong các biến số ở cấp vĩ mô như giá dầu hay lãi suất. Nhà đầu tư, theo đúng nghĩa chúng ta sẽ giải thích, mua doanh nghiệp; còn nhà đầu cơ chỉ “chơi” thị trường mà thôi. Nhà đầu tư cần học cách coi những biến động ngắn hạn về giá của cổ phiếu như những biến động ngẫu nhiên và tin rằng phần lớn chúng không đáng để quan tâm; khi đó, do chúng được coi là ngẫu nhiên nên chẳng phải cố gắng dự đoán chúng một cách có hệ thống làm gì. Đơn giản đây không phải trò chơi của chúng ta. Tuy nhiên, về dài hạn, thị trường sẽ tự điều chỉnh và cuối cùng lại phản ánh tình hình kinh tế của doanh nghiệp trong giá cổ phiếu của nó. Nếu hiểu điều này, nhà đầu tư sẽ chỉ tập trung vào việc phân tích và lập luận thận trọng tình hình kinh doanh dài hạn – đó là điều chúng ta tin rằng cuối cùng sẽ đem lại kết quả trên mức trung bình. Nguyên tắc nền tảng vĩ đại này xuất phát trực tiếp từ Ben Graham, người thầy, người sếp, người hùng của Buffett và thực tế là người đã phát minh ra việc phân tích chứng khoán. Được mệnh danh là Hiệu trưởng Phố Wall, Ben Graham là một nhà cách mạng, người tiên phong biến những gì được cho là “nghệ thuật đen tối” thành một nghề nghiệp thực sự. Buffett đã lĩnh hội các ý tưởng của Graham ngay từ lúc tiếp cận chúng – nhiều tới mức ông thậm chí còn đặt tên con trai mình, người sẽ trở thành Chủ tịch không điều hành của Công ty Berkshire Hathaway, là Howard Graham Buffett. Để nắm bắt được các nguyên tắc đầu tư của Buffett, những phần mà không hề thay đổi từ suốt những năm tháng của Công ty Hợp danh tới tận ngày nay, phải hiểu rõ được ý tưởng nền tảng và những ảnh hưởng của Graham đối với Buffett. Mọi chuyện bắt đầu như thế này: Buffett tốt nghiệp Đại học Nebraska – Lincoln sớm hơn một năm vào năm 1950 khi ông mới 19 tuổi. Sau đó, ông nộp đơn xin học tại Trường Kinh doanh Harvard nhưng được đáp lại rằng sẽ có cơ hội đỗ cao hơn vào trường nếu nộp đơn lại vào mấy năm sau. Tuy nhiên, bị Trường Kinh doanh Harvard từ chối lại là một trong những điều may mắn nhất từng xảy đến với ông. Khi bắt đầu tìm kiếm các trường kinh doanh khác, Buffett tình cờ bắt gặp cuốn catalog của Trường Kinh doanh Columbia. Từ cuốn catalog đó, ông khám phá ra rằng tác giả của cuốn sách ông ưa thích, Nhà đầu tư thông minh, không chỉ còn sống mà còn đang giảng dạy ở ngôi trường này. Ngay lập tức, Buffett nộp đơn xin học. Nhiều tuần sau (ông nộp đơn vào tháng Tám), ông được nhận vào trường Columbia và chẳng bao lâu sau đó, ông trở thành sinh viên nổi bật nhất trong lớp học của Graham. Bạn chỉ có thể tưởng tượng cường độ truyền thụ tri thức giữa hai người này mà thôi. Graham xây dựng nền móng trí thức cho Buffett, còn Buffett, sinh viên duy nhất đạt điểm A+, góp nhặt mọi thứ thầy Graham truyền thụ. Sau khi tốt nghiệp, Buffett rất muốn làm việc ở công ty đầu tư của Graham, nhưng, như ông thường đùa, ông bị khước từ vì bị “định giá quá cao” mặc dù ông đề nghị làm việc không công. Lý do thực sự ông không được làm việc tại đó có lẽ phần nhiều là do Graham-Newman là một trong số ít công ty đầu tư do người Do Thái sở hữu; Buffett có thể tìm được một công việc tốt ở nơi khác khi bị Graham khước từ, nhưng những người Do Thái có trình độ cao khác thì có thể không. Quá thất vọng, ông trở về Omaha cùng cha mình điều hành hãng môi giới chứng khoán; tại đây, ông vẫn tiếp tục theo đuổi ý nghĩ làm việc chung với Graham. Ba năm liền đều đặn gửi thư và các ý tưởng đầu tư chứng khoán cuối cùng cũng có kết quả; người thầy đã động lòng và mời ông trở lại New York vào năm 1954. Buffett không có nhiều thời gian làm việc tại Graham-Newman; bởi chỉ một năm sau khi ông làm việc tại đây, Graham quyết định nghỉ hưu. Một lần nữa, khi ở tuổi hai mươi lăm, Buffett trở lại Omaha; dù vậy, lần này ông không quay lại công việc môi giới chứng khoán cùng cha mình nữa. Lần này, bất chấp lời khuyên của Graham và cha mình, ông thành lập một thỏa thuận góp vốn đầu tư của riêng mình. Ông cấu trúc thỏa thuận này theo những gì Graham đã thiết lập và vận hành chủ yếu theo nguyên tắc của riêng mình. Graham và Buffett vẫn duy trì mối quan hệ gần gũi mãi tới khi Graham qua đời năm 1976. Ngài Thị trường ời giải thích giá trị nhất của Graham về tính phi hiệu quả của thị trường ngắn hạn được đúc kết trong khái niệm của ông về “Ngài Thị trường”. Ý tưởng như sau: thị trường chứng khoán có thể được coi như một ông bạn tính khí thất thường, mắc chứng hưng trầm cảm(11), luôn sẵn sàng mua hay bán cho bạn một nửa cổ phần trong công ty của mình mỗi ngày. Hành vi của Ngài ấy có thể tự do, vô lý và rất khó dự đoán. Đôi lúc, Ngài ấy thấy phấn khích và đánh giá cao triển vọng của công ty mình. Khi đó, Ngài ấy sẽ chào bán cổ phần của mình cho bạn ở mức giá cao nhất. Lúc khác, Ngài ấy thấy chán nản và chẳng buồn nghĩ về chính mình hay công ty nữa. Thế là Ngài ấy chào bán cùng cổ phần đó cho bạn ở mức giá hời, thấp hơn nhiều. Đôi lúc, tâm trạng của Ngài ấy lại bình bình. Mặc dù bạn chẳng bao giờ chắc chắn mình tìm thấy Ngài ấy lúc ở tâm trạng nào, một điều bạn có thể chắc là dù bạn có mua bán gì với Ngài ấy hôm nay, thì ngày mai, Ngài Thị trường cũng sẽ trở lại cùng các mức giá hoàn toàn mới. Nhìn thị trường qua lăng kính từ câu chuyện ngụ ngôn của Graham sẽ bật mí tại sao giá thị trường tại bất kỳ ngày nào cũng sẽ không cho chúng ta hình dung về giá trị nội tại của chứng khoán. Chúng ta phải tìm ra con số đó một cách độc lập và chỉ hành động khi tâm trạng của Ngài Thị trường có lợi cho mình. Đó là điều mà Buffett đặc biệt nhấn mạnh trong các lá thư của mình khi giảng dạy, “việc luôn có một cái giá niêm yết trên thị trường không bao giờ được phép trở thành một gánh nặng mà theo đó những sai lầm định kỳ của nó sẽ định hình nhận định của mọi người.” Nếu dựa vào giá thị trường để định giá một doanh nghiệp, bạn thường dễ bỏ lỡ cơ hội mua vào lúc Ngài Thị trường thấy chán nán và bán ra lúc Ngài ấy đang phấn khích. Bạn không thể để thị trường suy nghĩ thay cho bạn. Nhà đầu tư biết họ phải tự làm công việc của mình. Sở hữu một cổ phiếu là sở hữu cả một doanh nghiệp ất nhiên, “công việc” ở đây là thẩm định giá trị doanh nghiệp. Trong khi giá trong ngắn hạn phụ thuộc vào tâm trạng của Ngài Thị trường, thì về dài hạn, giá cổ phiếu sẽ bám sát giá trị nội tại của doanh nghiệp. Hay như Graham nói: “Trong ngắn hạn, thị trường giống như một chiếc máy bầu cử, nhưng trong dài hạn, nó giống một chiếc cân hơn.” Điều này là đúng bởi cổ phiếu, theo định nghĩa, là giấy xác nhận phần sở hữu tính trên toàn bộ công ty. Nếu chúng ta có thể định giá được doanh nghiệp đó, thì chúng ta cũng có thể định giá được cổ phiếu của họ. Về mặt toán học, chắc chắn cổ phần của công ty, khi tổng hợp lại và trong suốt vòng đời hoạt động của nó, phải tạo ra mức lợi suất phù hợp tuyệt đối với kết quả kinh doanh của công ty đó. Đúng, một số cổ đông sẽ làm giỏi hơn nhiều người khác trong thời gian ở giữa tùy thuộc vào thời điểm mua và bán, nhưng tổng hợp lại và cuối cùng, kết quả của những nhà đầu tư giỏi hơn nhờ hiểu biết hay may mắn này sẽ khớp đến từng đồng với số lỗ mà những nhà đầu tư kém hơn do quá ngây thơ hay thiếu may mắn phải chịu. Do đó, những nhà đầu tư mà có thể dự đoán lợi nhuận trong dài hạn của một doanh nghiệp bằng phân tích hợp lý sẽ có khả năng nhận được cùng mức lợi nhuận dài hạn đó bằng việc sở hữu cổ phần của công ty, với điều kiện họ cần cẩn trọng không trả giá quá cao. Đó là lý do tại sao nhà đầu tư nên đầu tư trong dài hạn. Qua lời dạy của Buffett, chúng ta học được cách tập trung vào doanh nghiệp, chứ không phải vào việc chọn thời điểm đầu tư trong ngắn hạn sao cho những khoản đầu tư có vẻ như sẽ đền đáp xứng đáng. Như Buffett từng viết, “Diễn biến của thị trường chứng khoán sẽ quyết định, phần lớn, khi nào chúng ta sẽ đúng, nhưng tính chính xác trong phân tích công ty của chúng ta mới phần nhiều quyết định liệu chúng ta có đúng thật không. Nói cách khác, chúng ta có xu hướng tập trung vào điều gì sẽ xảy ra, chứ không phải khi nào nó xảy ra.” Ý tưởng này được thống nhất xuyên suốt các bức thư, vì vậy tôi sẽ nhấn mạnh một lần nữa ở đây: Cổ phiếu không chỉ là mấy tờ giấy được mua đi, bán lại, chúng là giấy xác nhận quyền sở hữu đối với một doanh nghiệp, và phần lớn cổ phiếu đều có thể phân tích và thẩm định được. Nếu giá thị trường của doanh nghiệp (cổ phiếu) thấp hơn giá trị nội tại trong bất kỳ khoảng thời gian dài nào, thì các tác nhân thị trường cuối cùng cũng sẽ hành động để điều chỉnh lại việc định giá thấp đó bởi về dài hạn, thị trường là hiệu quả. “Khi nào” không phải là câu hỏi cần quan tâm bởi nó phụ thuộc vào “Ngài Thị trường” không mấy tin cậy. Vào thời điểm mua, thật khó để biết cái gì sẽ khiến Ngài ấy nhận ra giá trị mà bạn nhìn thấy rõ ràng ở đó. Tuy nhiên, các công ty thường mua lại các cổ phiếu của mình khi thấy chúng quá rẻ. Trong khi các công ty lớn hơn và các tổ chức góp vốn tư nhân(12)thì thường tìm cách thôn tính các công ty đang được định giá thấp. Khi nhận thức được tiềm năng của những điều này, những người tham gia thị trường thường săn lùng và mua lại các cổ phiếu giá rẻ, nhờ đó giúp loại bỏ việc định giá thấp. Buffett luôn dạy các nhà đầu tư phải tin rằng thị trường rồi sẽ tự điều chỉnh; ông hướng chúng ta tập trung vào việc tìm đúng doanh nghiệp có mức giá phù hợp, và bỏ qua hầu hết việc tính toán thời điểm mua hay thời điểm khoản đầu tư sinh lợi. Phán đoán thị trường ột bài học khác Buffett nhấn mạnh là tính khí thất thường của thị trường có thể mang tính ngẫu nhiên, khiến chúng (theo định nghĩa) thường không thể đoán trước. Chỉ đơn giản là quá khó để biết được điều gì sẽ xảy ra trong ngắn hạn, vì thế những quan điểm của ông về các biến số vĩ mô (như cổ phiếu, tỷ giá, ngoại tệ, hàng hóa hay GDP) chẳng tác động gì tới quyết định đầu tư của ông. Trong các bức thư, ông cũng phê phán những người đưa ra các quyết định mua bán cổ phiếu dựa vào các dự đoán trong ngắn hạn. Ông thích trích dẫn câu nói của Graham: “Đầu cơ không phải là phạm pháp, phi đạo đức nhưng cũng chẳng béo bở gì (về mặt tài chính).” Tới tận bây giờ, Buffett vẫn luôn trung thành với ý tưởng này. Có quá nhiều biến số phải xem xét. Tuy nhiên, nhiều chuyên gia Phố Wall vẫn tiếp tục thực hiện các dự đoán kiểu này. Bạn chỉ cần bật ti-vi lên sẽ thấy những chuyên gia thị trường này, tất cả đều răm rắp nghe theo lời khuyên đáng báng bổ của Ngài Keynes “vĩ đại”: “Nếu không thể dự đoán tốt, hãy dự đoán thường xuyên.” Là nhà đầu tư, chúng ta hiểu rằng câu trả lời đúng cho câu hỏi cổ phiếu, trái phiếu, lãi suất, hàng hóa, vv… sẽ như thế nào trong ngày tới, tháng tới, quý tới, năm tới hay thậm chí nhiều năm tới là “Tôi chịu”. Thông qua những hiểu biết sâu sắc của Buffett, chúng ta sẽ học được cách để không trở thành nạn nhân của những ca từ quyến rũ trong các quan điểm “chuyên gia” này và làm loạn danh mục đầu tư của mình, nhảy hết từ dự đoán này sang dự đoán khác và rồi để cho chút lợi nhuận đó bị xâu xé bởi thuế, tiền hoa hồng môi giới và cơ hội ngẫu nhiên. Theo Buffett, các dự đoán thường nói bạn biết nhiều hơn về người dự đoán thay vì về tương lai. Một cách tự nhiên, lời khuyên tiếp theo sẽ là: Hãy cho phép mình nâng niu lối tư duy “Tôi chịu”. Nó sẽ giúp bạn tránh lãng phí thời gian và công sức quý báu của mình, đồng thời cho phép bạn tập trung vào việc suy nghĩ từ góc nhìn của người chủ sở hữu hay chủ sở hữu tương lai của toàn bộ doanh nghiệp mà bạn sẽ hiểu và thấy rất cuốn hút. Có ai định bán một trang trại chỉ vì nghĩ rằng chắc chắn ít nhất có 65% khả năng là Cục Dự trữ Liên bang (Fed) sẽ tăng lãi suất trong năm tới không? Hơn nữa, hãy luôn hoài nghi bất kỳ ai cho rằng họ có thể nhìn rõ tương lai. Một lần nữa, chúng ta lại được nhắc nhở rằng bạn thực sự không thể để người khác tư duy thay bạn – bạn phải tự mình làm điều này. Những cố vấn mà bạn trả tiền, dù có sẵn lòng hay không, sẽ thường chỉ dẫn bạn theo hướng có lợi cho chính họ. Bản chất con người là vậy. Thành công không tưởng của Buffett trong những năm tháng của Công ty Hợp danh và sau này đều xuất phát từ việc chẳng bao giờ giả bộ biết những thứ không thể biết hay chưa được biết. Lời dạy của ông khuyến khích các nhà đầu tư luôn giữ thái độ bất khả tri(13)tương tự và tự mình suy nghĩ. Bước lùi có thể dự đoán hời điểm một đợt giảm giá lớn trên thị trường xảy ra cũng nằm trong danh sách những điều không thể biết trước. Đây cũng là một nguyên tắc định hướng chủ chốt khác mà Buffett đã đúc kết từ Graham và Ngài Thị trường. Lúc này hay lúc khác, Ngài Thị trường rồi cũng sẽ phải rơi vào khoảnh khắc tâm trạng khổ sở – mà chúng ta hầu như chẳng thể làm gì để tránh bị rơi vào những điểm lún này. Buffett nhắc nhở các nhà đầu tư rằng trong những thời điểm như vậy, ngay cả một danh mục đầu tư với những cổ phiếu siêu rẻ cũng sẽ đi xuống cùng với thị trường. Ông nhấn mạnh đây là phần không thể tránh khỏi khi sở hữu cổ phiếu và nếu việc giá trị danh mục cổ phiếu sẽ giảm tới 50% làm bạn đau khổ thì bạn cần phải giảm sự tiếp xúc của mình với thị trường. Tin tốt là đợt giảm giá thị trường lớn thi thoảng xảy ra này không có mấy tác động tới các nhà đầu tư dài hạn. Chuẩn bị tinh thần để thờ ơ trước đợt suy thoái tiếp theo là một yếu tố quan trọng trong phương pháp Buffett đưa ra. Mặc dù chẳng ai biết được thị trường sẽ như thế nào trong những năm tới, nhưng chúng ta chắc chắn sẽ có ít nhất một vài đợt giảm giá từ 20% tới 30% trong một vài thập kỷ tới. Khi nào những điều này xảy ra cũng không quan trọng lắm. Điều quan trọng là nơi bạn bắt đầu và nơi bạn kết thúc – bạn có thể dao động giữa những năm tháng lên xuống nhưng kết quả cuối cùng bạn nhận được cũng vẫn thế thôi. Vì xu hướng chung là đi lên, nên miễn là đợt giảm giá nghiêm trọng 25-40% không khiến bạn phải bán tháo cổ phiếu của mình ở mức giá thấp, thì bạn sẽ hưởng lợi tương đối lớn từ cổ phiếu trong dài hạn. Bạn cứ để thị trường lên xuống thoải mái đi, bởi điều đó là không thể tránh khỏi. Thật không may, những ai chưa có lối tư duy này thường trở thành nạn nhân cho các cảm xúc của chính mình và sợ hãi bán hết đi ngay khi thị trường vừa đi xuống. Theo một nghiên cứu do Fidelity tiến hành, những nhà đầu tư tốt nhất là những người, theo nghĩa đen, quên hẳn các danh mục đầu tư của mình. Trong khi phần lớn các nhà đầu tư ồ ạt bán đi khi thị trường đáng lo hay thậm chí ảm đạm, thì những ai bỏ qua việc bán tháo(14)trên thị trường (hay còn quên hẳn việc họ đang đầu tư) lại có thành tích tốt hơn hẳn. Đây là một ví dụ tuyệt vời: Để trở thành một nhà đầu tư thành công, bạn cần phải tách biệt phản ứng cảm xúc đối với việc thị trường lao dốc khỏi khả năng nhận thức rằng bạn là một nhà thẩm định giá trị doanh nghiệp dài hạn có lý trí. Bạn không bao giờ được để việc niêm yết giá biến từ một tài sản thành một gánh nặng. Graham đã mô tả điều này trong cuốn Nhà đầu tư thông minh: Nhà đầu tư thực sự hầu như không bị buộc phải bán cổ phần của mình, mà anh ta luôn được quyền tự do bỏ qua mức giá đang được niêm yết ở thời điểm hiện tại. Anh ta cần chú ý tới nó, hành động theo nó chỉ khi nó phù hợp với các tiêu chuẩn của anh ta, và không hơn. Vì vậy, nhà đầu tư nào để bản thân mình lung lay hay lo lắng quá mức trước những mức giảm giá vô lý của thị trường sẽ chỉ biến lợi thế cơ bản của mình thành bất lợi cơ bản mà thôi. Sẽ tốt hơn nhiều nếu cổ phiếu của anh ta hoàn toàn không được niêm yết giá trên thị trường, bởi anh ta có thể thoát khỏi những nỗi đau tinh thần do các sai lầm trong phán xét của người khác gây ra. Thư gửi thành viên góp vốn: Đầu cơ, phán đoán thị trường và bước lùi NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1965 . . . triết lý đầu tư của tôi được xây dựng trên lý thuyết là lời tiên tri tiết lộ nhiều về nhược điểm của nhà tiên tri hơn là về tương lai. NGÀY 12 THÁNG 7 NĂM 1966 Việc của tôi không phải là dự đoán về thị trường cổ phiếu hay biến động kinh doanh. Nếu mọi người nghĩ tôi có thể làm điều này, hay nghĩ nó quan trọng với chương trình đầu tư, thì đừng nên tham gia thỏa thuận góp vốn làm gì. Tất nhiên, quy tắc này có thể bị chỉ trích là mờ nhạt, phức tạp, tối nghĩa, mơ hồ, v.v. Nhưng tôi nghĩ đại đa số các thành viên góp vốn của chúng ta đều hiểu rõ điều này. Chúng ta không mua và bán cổ phiếu dựa trên việc người khác nghĩ thị trường sẽ ra sao (tôi chưa từng biết) mà dựa vào việc chúng ta nghĩ công ty sẽ ra sao. Diễn biến thị trường chứng khoán sẽ quyết định, phần lớn, khi nào chúng ta sẽ đúng, nhưng tính chính xác trong phân tích công ty của chúng ta mới phần nhiều quyết định liệu chúng ta có đúng thật không. Nói cách khác, chúng ta có xu hướng tập trung vào điều gì sẽ xảy ra, chứ không phải khi nào nó xảy ra. Trong hoạt động kinh doanh cửa hàng bách hóa của chúng ta, tôi có thể đảm bảo khá chắc chắn rằng tháng Mười hai sẽ tốt hơn tháng Bảy. (Hãy nhớ tôi đã thông thạo thị trường bán lẻ như thế nào.) Điều thực sự quan trọng là liệu tháng Mười hai này có tốt hơn tháng Mười hai năm trước với một tỷ lệ cao hơn đối thủ của chúng ta hay không và chúng ta sẽ làm những gì để chuẩn bị cho các tháng Mười hai của những năm tiếp theo. Tuy nhiên, trong thỏa thuận góp vốn của chúng ta, tôi không chỉ không thể nói liệu tháng Mười hai có tốt hơn tháng Bảy hay không, mà còn thậm chí không thể nói tháng Mười hai sẽ không thua lỗ nhiều. Đôi lúc nó sẽ như vậy. Các khoản đầu tư của chúng ta đâu biết rằng trái đất phải mất 365 ngày để hoàn thành một vòng quay quanh mặt trời. Tệ hơn nữa, chúng còn chẳng biết rằng định hướng thiên văn của mọi người yêu cầu tôi phải báo cáo cho mọi người ngay khi kết thúc mỗi vòng quỹ đạo (của trái đất - không phải của chúng ta). Vì vậy, chúng ta cần sử dụng tiêu chuẩn thay vì lịch biểu để đo lường sự tiến bộ của chúng ta. Và rõ ràng, tiêu chuẩn này là tình hình chung về cổ phiếu được đo lường bằng chỉ số Dow(15). Chúng ta có một cảm giác mạnh mẽ là đối thủ này sẽ làm khá tốt trong nhiều năm (Giáng sinh sẽ tới dù mới chỉ đang là tháng Bảy) và nếu muốn hạ gục đối thủ này, chúng ta phải làm gì đó xuất sắc hơn “khá tốt”. Giống như nhà bán lẻ sẽ thường so sánh lợi nhuận bán hàng và biên lợi nhuận(16)của mình với Sears - năm nào cũng đánh bại họ và lúc đó mọi người sẽ thấy vầng dương. Tôi “hồi sinh” mục “phán đoán thị trường” này chỉ vì sau khi chỉ số Dow giảm từ lúc đỉnh điểm 995 điểm vào tháng Hai xuống còn khoảng 865 điểm vào tháng Năm, tôi đã nhận được vài cuộc gọi từ nhiều thành viên góp vốn nói rằng họ nghĩ cổ phiếu sẽ còn xuống nữa. Điều này luôn khiến tâm trí tôi đặt ra hai câu hỏi: (1) nếu vào tháng Hai, họ biết rằng chỉ số Dow sẽ giảm xuống còn 865 điểm vào tháng Năm, sao lúc đó họ lại không cho tôi biết; và, (2) nếu họ không biết điều gì sẽ xảy ra trong ba tháng kế tiếp từ tháng Hai, làm thế nào họ lại biết vào tháng Năm? Sau mỗi đợt giảm cả trăm điểm, luôn có một vài giọng nói bảo rằng chúng ta nên bán và đợi cho tới lúc tương lai rõ ràng hơn. Để tôi nhắc lại hai điểm này: (1) tương lai chẳng khi nào rõ ràng với tôi cả (gọi cho tôi khi vài tháng tới rõ ràng với mọi người - hay vài giờ tới thôi cũng được); và, (2) dường như chẳng có ai từng gọi cho tôi sau khi thị trường lên cả trăm điểm để nhắc tôi rằng mọi thứ thật không rõ ràng, mặc dù khi nhìn lại, tầm nhìn vào tháng Hai thật không rõ ràng cho lắm. Nếu chúng ta bắt đầu quyết định việc có hay không tham gia vào doanh nghiệp mà chúng ta nên theo đuổi lâu dài dựa trên các dự đoán hay cảm xúc, chúng ta sẽ gặp rắc rối. Chúng ta sẽ không bán phần vốn của mình trong doanh nghiệp (cổ phiếu) khi chúng đang có giá rất hấp dẫn chỉ bởi một số nhà chiêm tinh nghĩ rằng giá có thể xuống thấp hơn, mặc dù đôi lúc các dự đoán như vậy rõ rằng là đúng. Tương tự như vậy, chúng ta sẽ không mua các cổ phiếu đã được định giá đúng bởi “các chuyên gia” nghĩ giá sẽ còn cao hơn nữa. Có ai nghĩ sẽ bán hay mua một một doanh nghiệp tư nhân dựa vào phán đoán của ai đó về thị trường chứng khoán không? Việc luôn có một cái giá niêm yết cho phần vốn của bạn trong doanh nghiệp (cổ phiếu) lúc nào cũng nên được coi là một tài sản để sử dụng nếu muốn. Nếu nó trở nên đủ điên rồ, dù là theo bất kỳ hướng nào, thì bạn nên tận dụng điều đó. Việc luôn có một cái giá niêm yết trên thị trường không bao giờ được phép trở thành một gánh nặng mà theo đó những sai lầm định kỳ của nó sẽ định hình nhận định của mọi người. Một bản diễn giải tuyệt vời của ý tưởng này sẽ có trong chương Hai” (Nhà đầu tư và biến động thị trường chứng khoán) cuốn Nhà đầu tư thông minh của Benjamin Graham. Theo tôi, chương này có tầm quan trọng đối với đầu tư hơn bất kỳ thứ gì khác từng được viết ra. NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1968 Thầy của tôi, Ben Graham, từng nói thế này, “Đầu cơ có thể không phải là phạm pháp, phi đạo đức nhưng cũng chẳng béo bở gì (về mặt tài chính).” Trong năm vừa qua, người ta có thể trở nên béo tốt (về mặt tài chính) bằng việc ăn đều đặn những chiếc kẹo đầu cơ ngọt ngào. Chúng ta tiếp tục ăn bột yến mạch, nhưng nếu chẳng may việc khó tiêu xảy ra, đừng mơ tưởng chúng ta sẽ không thấy khó chịu. NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 Tôi nghĩ mọi người có thể khá chắc chắn rằng trong mười năm tới, sẽ có vài năm thị trường chung tăng từ 20% tới 25%, vài năm thị trường giảm cùng mức đó còn lại phần lớn sẽ ở khoảng giữa. Tôi chẳng biết khi nào chúng sẽ xảy ra, và tôi nghĩ nó cũng chẳng có gì quan trọng với nhà đầu tư dài hạn. NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1965 Nếu việc cổ phiếu mọi người nắm giữ giảm 20 hoặc 30% sẽ gây ra những khốn khó về tình cảm hay tài chính, thì đơn giản là mọi người nên tránh đầu tư vào cổ phiếu phổ thông(17) đi. Nói văn hoa theo lời của cựu Tổng thống Harry Truman thì “Nếu không chịu được cái nóng, đừng bén mảng tới nhà bếp nữa.” Tất nhiên, sẽ tốt hơn nếu bạn xem xét vấn đề trước khi bước vào “nhà bếp.” Tóm lược ua bình luận của Buffett và chuyện ngụ ngôn về Ngài Thị trưởng của Ben Graham, chúng ta có thể lĩnh hội các nguyên tắc này và tích hợp chúng vào tư duy nền tảng của chúng ta về cách thị trường hoạt động và cách chúng ta nên hành xử trong đó. Khi nghĩ bản thân là nhà đầu tư, chúng ta nên hiểu rằng các biến động ngắn hạn trong giá cổ phiếu thường được điều khiển bởi các biến động của tâm lý thị trường, nhưng qua nhiều năm, kết quả đầu tư sẽ được quyết định bởi các kết quả kinh doanh nội tại của doanh nghiệp chúng ta sở hữu và mức giá chúng ta bỏ ra. Các đợt suy thoái thị trường là không thể tránh khỏi, và do chúng ta không thể dự đoán thời điểm chúng xuất hiện, hãy cứ coi đó là phí gia nhập khi quyết định trở thành nhà đầu tư. Các đợt suy thoái này sẽ không khiến chúng ta phiền muộn bởi chúng ta đều hiểu rằng việc luôn có một cái giá niêm yết trên thị trường là một lợi thế để tận dụng, cho phép chúng ta trở thành người mua vào tại thời điểm người khác đang sợ hãi. Nó giúp chúng ta chuẩn bị sẵn tâm lý dũng cảm chịu đựng những thời khắc suy thoái của thị trường để không bán tháo cố phiếu của mình ở mức giá thấp. Ngay cả những nhà đầu tư mà đang phải chắt bóp dành dụm và kiên định theo đuổi việc đầu tư chênh lệch trong thị trường rộng lớn này chứ không bị cám dỗ vào việc lựa chọn cổ phiếu hay định giá doanh nghiệp cũng sẽ làm tốt hơn mức trung bình rất nhiều nếu họ sở hữu sức chịu đựng cảm xúc ngoan cường để tuân theo các nguyên tắc này. Trong thực tế, các nhà đầu tư có thể bám theo các ý tưởng cốt lõi này trong suốt thời gian đầu tư của mình sẽ có một thời gian khó khăn không được sung túc cho lắm, phần nhiều bởi sức mạnh của lãi kép, đây sẽ là chủ đề của chương tiếp theo. CHƯƠNG 2 LÃI KÉP “Những cấp số nhân huyền ảo đó thể hiện giá trị của việc sống lâu hay việc áp dụng lãi kép với khoản tiền của mọi người ở mức lãi suất kha khá. Tôi chẳng có gì đặc biệt để nói về việc sống lâu.” − NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1963 gười ta nói Einstein gọi lãi kép là kỳ quan thứ tám của thế giới và nói rằng “những ai hiểu nó, sẽ kiếm được nó, còn những ai không, thì phải trả nó.” Bằng việc sử dụng những câu chuyện hài hước qua các bức thư, Buffett dạy các nhà đầu tư rằng sức mạnh của lãi kép là vô địch trong việc làm giàu bằng đầu tư. Việc áp dụng lãi kép xuyên suốt một chương trình đầu tư lâu dài sẽ luôn là chiến lược tốt nhất của bạn. Về bản chất, một chương trình đầu tư đầu tiên và trước hết là một chương trình lãi kép. Nó là một quá trình liên tục tái đầu tư các khoản lợi nhuận sao cho mỗi khoản bổ sung sẽ tự sinh lời. Các khoản lời trên lợi nhuận này theo thời gian sẽ trở thành thành phần chiếm ưu thế ngày càng lớn trong tổng mức lợi nhuận của chương trình đầu tư. Hai yếu tố quyết định tới kết quả đầu tư cuối cùng là (1) lợi suất trung bình năm và (2) thời gian. Sức mạnh của lãi kép bắt nguồn từ chính bản chất biến đổi của nó; thời gian càng lâu thì sức mạnh của nó càng lớn. Tuy nhiên, nó cần một khoảng thời gian đáng kể để đủ lớn và trở thành tác nhân chi phối rõ ràng trong chương trình đầu tư, nhưng rất nhiều người đánh giá thấp tầm quan trọng của nó. Nếu bạn sớm bám vào những ý tưởng này và cho nó thời gian để phát triển, bạn sẽ không cần thêm nhiều thứ khác để trở thành nhà đầu tư thành công. Thật không may, nhiều người vì quá thiển cận hay thiếu kiên nhẫn mà không thể tận dụng triệt để những gì chúng mang lại. Chẳng hạn, một khoản đầu tư 100.000 đô la có mức sinh lợi 10% mỗi năm. Tổng lợi nhuận sẽ cao hơn khoảng 7% nếu các khoản lợi nhuận được tái đầu tư thay vì rút ngay sau thời gian 5 năm. Không ấn tượng lắm nhỉ. Tuy nhiên, sau 10 năm, khoản tiền mà có lợi nhuận được tái đầu tư (tạm gọi là Khoản dùng lãi kép) sẽ sinh lợi nhiều hơn 30% so với khoản tiền không được tái đầu tư. Khi đó, các kết quả “phấn khích” này sẽ tiếp tục tăng lên tới năm thứ 15. Bây giờ, Khoản dùng lãi kép đã lớn hơn gần 70% rồi. Lãi kép tăng theo hàm số mũ, nó sẽ hình thành đà tăng lên theo thời gian; sau 20 năm, lợi nhuận đã lên tới 125%. Chẳng có gì mạnh mẽ hơn nữa. Chi tiêu ngay khoản lợi nhuận của bạn sẽ khiến tổng lợi nhuận của bạn giảm nhiều; với tư cách là nhà đầu tư, chúng ta cho phép lợi nhuận của chúng ta tích lũy lên nhau và trở thành tác nhân chi phối tạo ra của cải của mình. Chúng ta làm việc đó một cách kiên nhẫn. Tầm quan trọng của lãi kép thật khó để cường điệu. Nó giải thích tại sao Charlie Munger, người bạn của Buffett trong những năm tháng ở Công ty Hợp danh và hiện là phó chủ tịch của Công ty Berkshire, từng nói rằng Buffett coi việc cắt tóc mất 10 đô la giống như một khoản tiêu tốn thực sự tới 300.000 đô la. Hóa ra là ông ta có hơi bảo thủ một chút; nếu Buffett không chi 10 đô la để cắt tóc vào năm 1956, thay vào đó đầu tư vào Công ty Hợp danh, thì bây giờ khoản đó đã lên tới hơn 1 triệu đô la rồi (10 đô la được áp dụng lãi kép ở mức lãi suất 22% trong 58 năm). Nhìn vào lãi kép qua lăng kính của Buffett, không khó để hiểu tại sao ông ấy lại sống thanh đạm tới vậy. Việc cắt tóc của ông ấy thực sự quá đắt đỏ! Tới giữa độ tuổi đôi mươi, Buffett đã tin rằng sức mạnh của lãi kép sẽ giúp ông giàu có. Trở về Omaha với khoảng 100.000 đô la trước khi bắt đầu các thỏa thuận góp vốn, ông tự coi mình về cơ bản là đã nghỉ hưu. Ông thấy rằng mình cần đọc nhiều hơn và có lẽ nên tham gia một số lớp học đại học. Ông tin vào sức mạnh của lãi kép tới mức ông bắt đầu lo lắng về những tác động tiêu cực có thể xảy đến khi gia đình ông trở nên giàu có; ông không muốn những đứa con hư hỏng và muốn một chiến lược để nuôi dạy chúng tốt. Có thể mối bận tậm về việc tránh để con mình hư hỏng là điều dễ hiểu, nhưng hãy nhớ rằng lúc đó Buffett mới chỉ tuổi đôi mươi và vẫn còn ngồi trên giường ngủ để tính toán mấy khoản đầu tư khiêm tốn của mình. Điều trên dẫn tới một lời khuyên theo lẽ tự nhiên như thế này: Nếu bạn có thể chi tiêu ít hơn thu nhập của mình trong khi đạt được lợi nhuận tốt hơn mức trung bình dù chỉ một chút thôi thì bạn cũng sẽ khá ổn về mặt tài chính. Tuy nhiên, phải thật kiên nhẫn. Bạn không thể thúc ép lãi kép được; bạn phải để nó “ngấm” dần qua thời gian. Hãy nghĩ tới trường hợp của Ronand Read, một nhân viên bơm xăng ở Vermout. Anh ấy đã kiếm được một khoản lợi nhuận ròng lên tới 8 triệu đô la bằng cách kiên trì đầu tư từng khoản nhỏ trong tiền lương của mình vào các cổ phiếu uy tín có trả cổ tức trong suốt cuộc đời mình. Buffett vẫn ở căn nhà cũ trong hàng thập kỷ. Lối sống và đầu tư của ông rất thiết thực và đầy ý nghĩa. Sự kiên nhẫn và tính thanh đạm cho phép ông duy trì một khoản vốn đầu tư tối đa và hưởng lãi kép. Khoản này, cùng với lợi suất cao mà ông có thể tạo ra, đã cho phép ông đóng góp toàn bộ cổ phiếu tại Công ty Berkshire của mình cho Quỹ Gates, món quà từ thiện lớn nhất trong lịch sử thế giới. Không chỉ vậy, tôi nghĩ ông còn là một trong những người hạnh phúc nhất thế giới vì đã thực hiện được chính xác điều ông mong muốn từng giây phút trong cuộc đời của mình. Niềm vui của lãi kép hi nói chuyện với các thành viên góp vốn về sức mạnh của lãi kép, Buffett đã dẫn chứng bảng dưới đây để minh họa lợi nhuận thu được từ việc áp dụng lãi kép cho 100.000 đô la trong từ 10 đến 30 năm với mức lợi suất trong khoảng 4% - 16%. Hãy xem qua để hiểu các con số này. Nhìn lướt từ con số trên cùng bên trái xuống tới con số dưới cùng bên phải. Chú ý rằng mức lợi nhuận khổng lồ này tỷ lệ thuận với thời gian đầu tư và mức lợi suất. Nếu có thể kết hợp hai yếu tố này, kết quả sẽ làm bạn choáng đấy: 100.000 đô la được áp dụng lãi kép ở mức lợi suất 16% sẽ thành hơn 8,5 triệu đô la sau 30 năm! Buffett đã liên hệ ba câu chuyện hài hước trong các bức thư của mình – về Columbus(18), Bức tranh Nàng Mona Lisa và những người bản địa ở Manhattan – được ghi lại nguyên văn ở cuối chương, để nhấn mạnh các điểm này cho chúng ta: (1) Lãi kép cũng nhạy cảm với các thay đổi về thời gian cũng như về lợi suất, và (2) những thay đổi dường như không đáng kể trong lợi suất thực sự sẽ dồn lại thành một con số lớn khi nhìn qua lăng kính của một chương trình đầu tư dài hạn. Câu chuyện về Christopher Columbus nhấn mạnh quan điểm của ông rằng, khi nói đến lãi kép, thời gian chắc chắn đứng về phía bạn. Như bạn sẽ thấy, nếu Nữ hoàng Isabella không bỏ 30.000 đô la để tài trợ cho chuyến hành trình của Columbus mà đem đầu tư vào bất cứ thứ gì có áp dụng lãi kép dù chỉ 4% mỗi năm thì đến năm 1963, khoản đó cũng sẽ thành 2 nghìn tỷ đô la (bây giờ là 7,3 nghìn tỷ đô la). Như Buffett vẫn đùa, “Nếu không tính sự thỏa mãn về mặt tinh thần có được khi tìm ra một bán cầu mới thì dù cho có được quyền sở hữu đất đai, toàn bộ giao dịch này cũng chẳng bằng giá trị của tập đoàn IBM.” Với lợi thế thời gian đầu tư dài, ngay cả các khoản vốn ban đầu khiêm tốn được đầu tư ở mức lợi suất khiêm tốn cũng sẽ tích lũy lại thành các khoản đáng kinh ngạc. Hãy nhìn lại bảng lãi kép một chút, lần này thì chú ý tới cột lợi suất 8%. Mười năm của lãi kép sản sinh ra 115.892 đô la tiền lời. Nếu thời gian tăng gấp đôi, thì tiền lời tăng gấp ba lần. Nếu thời gian tính lãi kép tăng gấp ba (từ 10 năm lên 30 năm), thì tiền lời tăng gần gấp chín lần. Trong câu chuyện thứ hai, Buffett kể về câu chuyện Vua Francis I của nước Pháp, người đã trả 20.000 đô la cho Bức tranh Nàng Mona Lisa. Ở đây, Buffett minh họa việc mức lợi suất cao và thời gian dài tạo ra một điều vô lý như thế nào nếu ngoại suy quá xa. Nếu bằng cách nào đó khoản tiền 20.000 đô la đó được áp dụng lãi kép ở mức 6% mỗi năm, thì tính đến năm 1964 nó sẽ có giá 1 triệu tỷ đô la, gấp gần 3.000 lần tổng nợ quốc gia tại thời điểm đó. Buffett chắc hẳn đã nói thẳng với người vợ của ông, một người yêu nghệ thuật và là chủ sỡ hữu phòng tranh trong một khoảng thời gian, khi ông nói rằng, “Tôi tin rằng điều này sẽ chấm dứt mọi tranh luận trong gia đình chúng tôi về việc mua tranh để đầu tư.” Chẳng có gì nghi ngờ rằng thời gian đầu tư dài và tốc độ tăng trưởng cao kết hợp lại sẽ tạo ra các tưởng tượng vô lý nếu cho phép đi quá xa. Đó là lý do tại sao Buffett luôn cố gắng ngăn các thành viên góp vốn không ngoại suy kết quả đầu tư của ông quá xa trong tương lai. Ví dụ, vào năm 1963, ông nói thế này: Vài người trong các anh có thể hơi thất vọng vì tôi không điền vào bảng trên mức lợi suất là 22,3%...Tất nhiên, mức lợi suất đó chưa tính các khoản thuế thu nhập mà chính các anh trả - chứ không phải Công ty Hợp danh này. Tuy nhiên ngay cả loại bỏ yếu tố đó đi, thì việc tính toán như vậy sẽ chỉ chứng minh điều vô lý của ý tưởng áp dụng lãi kép ở mức lợi suất quá cao mà thôi – ngay cả với khoản vốn ban đầu khiêm tốn…. Một ví dụ hiện đại hơn cho bạn: dưới sự quản lý của Buffett, Công ty Berkshire có thể áp dụng lãi kép trên giá trị cổ phiếu của mình lên tới 21,6% mỗi năm trong suốt 50 năm qua. Cổ phiếu, từ mức giá giao dịch khoảng 18 đô la vào năm 1965, đã có giá đáng kinh ngạc tới 218.000 đô la/cổ phiếu tại thời điểm viết bài này (năm 2015). Tổng giá trị thị trường của công ty hiện tại là 359 triệu đô la. Nếu cố phiếu của Berkshire có thể áp dụng lãi kép hàng năm ở cùng mức lợi suất đó, giá trị mỗi cổ phiếu sẽ là 3,8 tỷ đô la tính đến năm 2065 và tổng giá trị thị trường của công ty sẽ là hơn 6 triệu tỷ, lớn hơn nhiều tổng giá trị của toàn bộ công ty đại chúng trên hành tinh này hợp lại. Như bạn thấy đấy, tốc độ tăng trưởng cao liên tục là không thể đạt được. Chương trình đầu tư càng lớn thì càng khó để phát triển. Đây chính là luật số lớn(19)và Buffett, từ thời điểm viết những Bức thư gửi thành viên góp vốn tới tận bây giờ, vẫn luôn thẳng thắn trong vấn đề này. Chỉ đơn giản là hôm nay Berkshire đã quá lớn để phát triển nhanh hơn nền kinh tế nói chung. Những rủi ro các nhà đầu tư hiện nay gặp phải ù thị trường cổ phiếu sẽ mang lại cho bạn kết quả gì trong suốt thời gian đầu tư của mình thì câu chuyện cuối cùng trong bộ ba chuyện về lãi kép của ông thực sự nhấn mạnh việc làm sao những mức giảm không đáng kể – thay đổi nhỏ trong mức lãi suất kép – lại tạo ra kết quả khác xa tới vậy trong thời gian dài. Trong một câu chuyện vui, Buffett đùa rằng 24 đô la trả cho người bản địa để đổi lại đảo Manhattan trị giá khoảng 12,5 tỷ đô la vào năm 1965, vậy mức lãi suất kép là 6,12%. Nhưng ông cũng nêu quan điểm này: Với những người mới, đây có vẻ là một vụ làm ăn lời. Tuy nhiên, những người bản địa chỉ cần đạt được lợi suất 6,5% (Đại diện quỹ tương hỗ(20) bộ lạc chắc sẽ hứa với họ điều này) để khiến Peter Minuit(21) ngừng cười trong hạnh phúc. Ở mức lợi suất 6,5%, 24 đô la sẽ trở thành 42.105.772.800 đô la (42 tỷ đô la) trong 338 năm, và nếu họ có thể ép giá thêm một nửa phần trăm nữa và đạt mức lợi suất 7%, thì giá trị hiện tại đã thành 205 tỷ đô la rồi. Câu chuyện này nhắc chúng ta một điều quan trọng: Phí, thuế và các khoản giảm giá khác có thể dồn lại để gây ra tác động rất lớn. 1- 2% mỗi năm trong những khoản chi phí đó có thể không đáng kể khi để tách riêng cho từng năm (và bạn có thể chắc chắn rằng đó là cách bán các sản phẩm tài chính), nhưng sức mạnh của lãi kép sẽ biến thứ gì có vẻ không đáng kể thành thứ gì đó thực tế rất khổng lồ. Câu chuyện của Buffett về những người bản địa ở Manhattan đã làm sáng tỏ điều này – mỗi điểm phần trăm trong mức lãi suất kép đều thực sự quan trọng! Phí và thuế (chưa kể đến hiệu quả thấp) đang ngấu nghiến thành quả đầu tư dài hạn của hầu hết người Mỹ. Trong thực tế, lợi suất trung bình thực sự của mỗi nhà đầu tư tại Mỹ trong vòng 20 năm tính tới năm 2011 chỉ gần 2%. Nếu tính theo giá trị đồng đô la thực tế (trừ đi lạm phát), thì sức mua đã mất rồi! Và thật tai tiếng khi chỉ số thị trường vẫn đưa ra mức lợi suất là 7,8%. Buffett và nhiều người khác đã rung hồi chuông cảnh báo này hàng thập kỷ, nhưng mọi chuyện vẫn cứ tiếp diễn. Các nhà đầu tư cần phải nhìn xa trông rộng và coi cổ phiếu là quyền sở hữu một phần doanh nghiệp. Họ không nên để mình bị lung lay trước những biến động thị trường và tránh các phí, thuế tới mức tối đa có thể. Họ khai thác bản chất biến động của lãi kép trong dài hạn, ở mức lợi suất cao nhất trong khoảng thời gian dài nhất có thể – đó là công cụ chính của bạn khi là một nhà đầu tư. Thư gửi thành viên góp vốn: Niềm vui của Lãi kép NGÀY 18 THÁNG 01 NĂM 1963 Columbus Từ vài nguồn tin không đáng tin cậy, tôi được biết rằng chi phí của chuyến đi mà Nữ hoàng Isabella tài trợ cho Columbus là khoảng 30.000 đô la. Ít nhất, đây cũng được coi là việc sử dụng tương đối thành công khoản đầu tư mạo hiểm(22). Nếu không tính sự thỏa mãn về mặt tinh thần có được khi tìm ra một bán cầu mới thì dù cho có được quyền sở hữu đất đai, toàn bộ giao dịch này cũng chẳng bằng giá trị của tập đoàn IBM. Hình dung chung chung thế này, 30.000 đô la được đầu tư ở mức lãi kép 4% mỗi năm sẽ có giá khoảng 2.000.000.000.000 đô la (đó là 2 nghìn tỷ đô la, nếu bạn không giỏi đếm) tính đến năm 1962. Các nhà biện giải lịch sử cho những người bản địa ở Manhanttan có thể tìm thấy chỗ trú trong những tính toán tương tự. Những cấp số nhân huyền ảo đó thể hiện giá trị của việc sống lâu hay việc áp dụng lãi kép với khoản tiền của mọi người ở mức lãi suất kha khá. Tôi chẳng có gì đặc biệt để nói về việc sống lâu. … Việc nhìn vào cách mỗi khác biệt tương đối nhỏ trong các mức lợi suất dồn lại thành các khoản rất lớn qua nhiều năm luôn làm tôi ngạc nhiên. Đó là lý do tại sao, mặc dù chúng ta luôn muốn nhiều hơn, chúng ta luôn cảm thấy rằng chỉ vài điểm Cao hơn chỉ số Dow Jones cũng đã là một kỳ tích rồi. Nó có nghĩa là có thêm rất nhiều tiền qua một hay hai thập kỷ nữa. NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1964 Bức tranh Nàng Mona Lisa Giờ tới phần “phấn khích” trong bài tiểu luận của chúng ta. Năm ngoái, để nhấn mạnh về lãi kép, tôi đã nhắm bừa vào Nữ hoàng Isabella và cố vấn tài chính của bà. Mọi người sẽ nhớ rằng họ đã bị phỗng tay trên trong một vụ lãi kép quá thấp khi tìm ra ra cả một bán cầu mới. Vì toàn bộ chủ đề lãi kép này có vẻ hơi trần trui, nên tôi sẽ cố gắng thêm chút sang chảnh vào trong cuộc thảo luận này bằng cách chuyển sang thế giới nghệ thuật. Vua Francis I của nước Pháp đã trả 4.000 ECU vào năm 1540 cho Bức tranh Nàng Mona Lisa của Leonardo da Vinci. Có thể vài người không hay theo dõi biến động của đồng ECU, 4.000 ECU đổi ra được khoảng 20.000 đô la. Nếu Vua Francis khôn ngoan hơn và ông (cùng người tín thác của mình) có thể tìm được một khoản đầu tư có lợi suất sau thuế là 6%, thì tài sản bây giờ đã đáng giá hơn 1.000.000.000.000.000 đô la. Đó là 1 triệu tỷ đô la hay gấp hơn 3.000 lần tổng nợ quốc gia hiện tại, chỉ với mức lợi suất 6% thôi đấy. Tôi tin rằng điều này sẽ chấm dứt mọi tranh luận trong gia đình chúng tôi về việc mua tranh để đầu tư. Tuy nhiên, như tôi đã chỉ ra ở năm trước, có vài bài học khác được rút ra từ đây. Một là lợi thế của việc sống lâu. Một yếu tố ấn tượng khác là biến động do các thay đổi tương đối nhỏ trong lãi suất kép tạo ra. Bảng dưới đây thể hiện các mức lãi từ khoản 100.000 đô la được tính lãi kép ở các lãi suất khác nhau: Rõ ràng, chỉ cần thay đổi vài điểm phần trăm cũng có tác động to lớn tới sự thành công của chương trình (đầu tư) lãi kép. Cũng rõ ràng không kém là tác động này phát triển nhanh hơn khi thời gian càng dài. Nếu trong một khoảng thời gian đáng kể, Công ty Hợp danh của Buffett có thể đạt được lợi suất cao hơn chỉ vài điểm phần trăm so với tình trạng đầu tư chung, thì chức năng của nó sẽ được hoàn thiện. NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1965 Những người bản địa ở Manhattan Độc giả của những bức thư thường niên đầu tiên của chúng ta đã bất bình vì chỉ có duy nhất một đoạn mô tả kinh nghiệm đầu tư hiện đại. Thay vào đó, họ muốn có sự kích thích trí tuệ, thứ mà chỉ có thể được cung cấp bằng một bản nghiên cứu sâu về chiến lược đầu tư trải qua hàng thế kỷ. Vậy, hãy đọc phần này. Hai chuyến du ngoạn mới đây của chúng ta vào thần thoại về kiến thức tài chính đã cho thấy rằng các khoản đầu tư được cho là khôn ngoan của Nữ hoàng Isabella (tài trợ chuyến đi của Columbus) và Francis I (muaBức tranh Nàng Mona Lisa) gần như là những hành động điên rồ về mặt tài chính. Những người biện hộ cho các bên này đã trình bày một loạt các thông tin cảm tính vớ vẩn. Bất chấp tất cả, bảng lãi kép của chúng ta chẳng bị sứt mẻ gì. Tuy nhiên, có một lời chỉ trích cũng có chút hợp lý. Người ta buộc tội rằng phần này mang màu sắc ảm đạm với chỉ toàn những kẻ kém hiểu biết tài chính mà lịch sử khắc ghi. Chúng ta gặp thách thức phải ghi chép lên những trang giấy này câu chuyện về sự sáng suốt tài chính mà sẽ là chuẩn mực lỗi lạc qua nhiều thời đại. Có một câu chuyện khác biệt. Tất nhiên, đó là câu chuyện về sự nhạy bén trong kinh doanh được khắc ghi vào lịch sử bởi những người bản địa ở Manhattan khi họ bán hòn đảo của mình cho một kẻ ăn chơi trác táng khét tiếng như Peter Minuit vào năm 1626. Theo tôi biết thì họ chỉ nhận được 24 đô la. Đổi lại, Minuit nhận được hơn 57km(2). Mặc dù khó có thể định giá chính xác nhưng có thể ước tính hợp lý giá đất hiện tại của hòn đảo này là 12.433.766.400 đô la (12,5 triệu đô la). Với những người mới, đây có vẻ là một vụ làm ăn lời. Tuy nhiên, những người bản địa chỉ cần đạt được lợi suất 6,5% (Đại diện quỹ tương hỗ(23) bộ lạc chắc sẽ hứa với họ điều này) để khiến Peter Minuit ngừng cười trong hạnh phúc. Ở mức lợi suất 6,5%, 24 đô la sẽ trở thành 42.105.772.800 đô la (42 tỷ đô la) trong 338 năm, và nếu họ có thể ép giá thêm một nửa phần trăm nữa và đạt mức lợi suất 7%, thì giá trị hiện tại đã thành 205 tỷ đô la rồi. Vậy là quá đủ. Vài người có thể xem xét chính sách đầu tư của mình trong ngắn hạn hơn. Để tiện cho mọi người, chúng ta sẽ xem xét chiếc bảng quen thuộc xác định lãi từ việc tính lãi kép cho 100.000 ở các mức lợi suất khác nhau: Bảng trên đã thể hiện các lợi thế tài chính của các yếu tố sau: 1. Sống lâu 2. Lãi suất kép cao 3. Kết hợp của cả hai yếu tố trên (phương án tác giả đặc biệt kiến nghị). Cần quan sát các lợi ích to lớn do những mức tăng tương đối nhỏ trong lợi suất hàng năm tạo ra. Điều này giải thích thái độ của chúng ta: mặc dù chúng ta hy vọng đạt được mức lợi nhuận to lớn, cao hơn đáng kể so với lợi nhuận đầu tư trung bình, nhưng từng điểm phần trăm trong lợi suất cao hơn mức trung bình đều thực sự có ý nghĩa. Tóm lược Như mọi người, Buffett thực sự hiểu sức mạnh của lãi kép. Theo lối kể hài hước và dân dã, các câu chuyện của ông đưa ra những ví dụ vô giá về chi phí và lợi ích thu được từ những thay đổi không đáng kể trong mức lãi suất trung bình hay vòng đời của chương trình lãi kép. Bên cạnh những bài học của Graham – rằng cổ phiếu là doanh nghiệp còn thị trường chỉ là người hầu, chứ không phải ông chủ – giờ chúng ta lại có một câu thần chú nữa: “Các quyết định đầu tư phải dựa vào việc áp dụng lãi kép ở mức khả thi nhất lên lợi nhuận ròng sau thuế tại mức rủi ro tối thiểu.” Bất kỳ ai đều có khả năng tư duy và đầu tư theo cách này và khi làm vậy, họ sẽ đạt được lợi thế cạnh tranh đáng kể so với các nhà đầu tư khác hành động theo tâm lý phải thắng nhanh. Từ đó, có một câu hỏi lớn được đặt ra, chúng ta sẽ tìm hiểu trong phần sau, là: Với cùng mức yêu thích và khả năng, bạn nên cố gắng chọn cổ phiếu và làm theo hướng dẫn của Buffett, hay bạn chỉ cần dùng chiến thuật bình quân chi phí đô la(24) để thu lợi bằng việc tăng cổ phần của bạn trong các doanh nghiệp Mỹ qua quỹ chỉ số(25)chi phí thấp trong suốt thời gian đầu tư? Chẳng làm gì khác ngoài việc đầu tư theo chỉ số là một phương án rất hấp dẫn – không cần nhiều thời gian hay công sức, lợi nhuận, khi được áp dụng lãi kép qua nhiều năm, có thể tương đối cao. Với hầu hết mọi người, đây là phương án tốt nhất. CHƯƠNG 3 ĐẦU TƯ THEO CHỈ SỐ: LÝ DO ĐỂ “KHÔNG LÀM GÌ” “Khi là một đối thủ đầu tư thì chỉ số Dow không dễ xơi và phần lớn các quỹ đầu tư trong nước đều sẽ gặp khó khăn trong việc vượt qua, hay thậm chí là ngang bằng, hiệu quả của nó.” − NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 uffett từng nói với các thành viên góp vốn rằng ông hy vọng thị trường sẽ tăng trưởng ở mức 5-7% mỗi năm, về trung bình và trong thời gian dài (20-30 năm). Điều này có nghĩa ông rất hy vọng thị trường sẽ tăng trưởng gấp đôi trong mỗi khoảng 10 năm. Đó là sức mạnh của doanh nghiệp Mỹ và lãi kép. Ngày nay, nhà đầu tư có thể khai thác sức mạnh này bằng cách đơn giản là sở hữu toàn bộ thị trường qua quỹ chỉ số chi phí thấp. Đây là một trong những chiến lược tốt nhất. Đó là phương pháp “không làm gì.” Ngoài việc rất hiệu quả thì lợi ích chủ yếu của nó là chi phí thấp và bạn có thể dễ dàng tự mình thực hiện. Chắc chắn, bạn không cần trả ai đó khoản phí lớn chỉ để nói với bạn rằng hãy mua thị trường, ngồi thư giãn và trông cậy vào sức mạnh của lãi kép. John Bogle đã thành lập Quỹ Chỉ số Vanguard 500(26)vào năm 1975 và tạo ra chứng khoán đầu tiên sở hữu một phần của tất cả các công ty trong chỉ số S&P 500. Tuy nhiên, đầu tư theo chỉ số vẫn chưa xuất hiện trong thời gian Công ty Hợp danh Trách nhiệm Hữu hạn Buffett (BPL) hoạt động. Nếu các thành viên góp vốn không đầu tư cùng Buffett, thì khả năng lớn là họ sẽ đầu tư vào một quỹ ủy thác hay tương hỗ nào đó. Vì lý do này, mỗi lá thư cuối năm của Buffett đều bao gồm một bảng so sánh thành tích của BPL, thành tích chung của thị trường và kết quả kinh doanh của một vài công ty đầu tư hàng đầu. Dưới đây là lý do ông đưa ra cho các thành viên góp vốn. Tôi sơ lược kết quả kinh doanh của các công ty đầu tư không phải vì chúng ta hoạt động theo cách có thể so sánh với họ hay bởi các khoản đầu tư của chúng ta tương tự họ. Tôi làm vậy là bởi các quỹ này đại diện cho các đơn vị quản lý đầu tư chuyên nghiệp được trả hậu hĩnh trên thị trường đại chúng, thực hiện quản lý số chứng khoản có giá trị lên tới 20 triệu đô la. Tôi tin họ là điển hình cho các đơn vị quản lý quỹ có giá trị thậm trí còn lớn hơn. Vì đó là một phương án khác thay cho việc đầu tư vào thỏa thuận góp vốn này, tôi tin việc giả định rằng nhiều thành viên góp vốn cũng có khoản đầu tư được quản lý theo cách tương tự là hợp lý. Buffett cẩn thận chỉ ra rằng mức trung bình của thị trường rộng có khả năng là các đối thủ khó chơi hơn và phần lớn các quỹ đầu tư được quản lý chủ động sẽ có xu hướng hoạt động kém hơn chỉ số Dow. Tiêu chuẩn cao hơn đối với các quỹ tương hỗ ngày nay Khi chưa có phương án thay thế nào, chẳng có gì ngạc nhiên khi Buffett lại xin lỗi về thành tích kém cỏi này tại thời điểm đó: Thành tích chung của các môi trường đầu tư như vậy nhất thiết phải gắn với thành tích của các doanh nghiệp Mỹ. Thành tích của họ, ngoại trừ trường hợp bất thường, không đến từ những kết quả hoạt động vượt trội hay khả năng chống lại việc giảm giá tốt hơn. Thay vào đó, tôi cảm thấy họ kiếm tiền nuôi mình bằng tính dễ xử lý, sự tự do khi ra quyết định, sự đa dạng hóa tự động mà họ cung cấp, thêm nữa, có lẽ quan trọng nhất, là sự tách biệt khỏi cám dỗ về việc áp dụng các kỹ thuật rõ ràng thấp kém – thứ “quyến rũ” rất nhiều nhà đầu tư tương lai. Sư thật đơn giản là John Bogle, thông qua sự ra đời của quỹ chỉ số chi phí thấp, đã nâng cao tiêu chuẩn đáng kể cho các quỹ tương hỗ và toàn bộ các sản phẩm đầu tư khác mà trước giờ tồn tại chỉ để cung cấp cho nhà đầu tư “tính dễ xử lý” và “sự đa dạng hóa rộng lớn.” Các quỹ chỉ số còn làm điều đó tốt hơn nhiều. Ngày nay, tất cả các nhà đầu tư tích cực, cả chuyên nghiệp và cá nhân, phải làm tốt hơn để biện minh cho hành động của mình. Nhưng phần lớn lại không. Nhiều quỹ, đặc biệt các quỹ đầu tư vào hàng trăm cổ phiếu cùng lúc (Buffett gọi họ là phong cách đầu tư Tàu Noah(27) – “nồi lẩu thập cẩm”), có vẻ đang bám vào một mô hình kinh doanh mà nguy cơ biến mất là gần như không thể tránh khỏi. Vanguard và các sản phẩm quỹ chỉ số khác tương tự đã dần lấy đi thị phần khỏi tay của các nhà quản lý chủ động từ khi chúng xuất hiện vào 40 năm trước. Vậy quỹ tương hỗ thất thế ra sao trước sự xuất hiện của đối thủ mới này? Đó là câu hỏi ngày càng rõ ràng trong những năm gần đây khi mà phần lớn các quỹ tương hỗ không thể làm tốt hơn đối thủ chi phí thấp của mình. Ai lại muốn trả phí cao hơn để thu lợi ít hơn chứ? Tất nhiên, bất kỳ nhà đầu tư chuyên nghiệp nào làm tốt hơn trong khoảng thời gian dài sẽ làm tăng thêm giá trị đáng kể và luôn được săn đón, dù họ có là quỹ tương hỗ, thỏa thuận góp vốn, quỹ phòng hộ(28), hay sở hữu bao nhiêu cổ phiếu đi nữa. Ngay cả các thành tích tốt hơn chút ít cũng tạo ra lợi thế tài chính to lớn khi được tính lãi kép theo thời gian. Tuy nhiên, phần lớn những người tự đầu tư hay thông qua các quỹ tương hỗ được quản lý chủ động đều đạt thành tích kém hơn thị trường. Cơ hội hưởng lợi nhiều hơn bằng cách đầu tư chủ động thay vì thụ động đi liền với một nguy cơ đáng kể là kết quả thực tế sẽ còn tệ hơn. Di chúc và chúc thư cuối cùng của Buffett thể hiện quan điểm của ông về vấn đề này khá rõ, điều mà ông đã nói sơ qua trong bức thư cuối năm 2013 của mình. . . . Cả nhà đầu tư cá nhân và tổ chức đều liên tục bị buộc phải chủ động bởi những người hưởng lợi từ việc tư vấn hay thực hiện giao dịch. Các chi phí “bôi trơn” liên quan có thể rất lớn và, đối với các nhà đầu tư nói chung, sẽ làm giảm lợi nhuận. Vậy hãy bỏ qua các cuộc nói chuyện, duy trì chi phí của các anh ở mức tối thiểu, và nếu có thể hãy đầu tư vào cổ phiếu như đầu tư vào một trang trại. Tiền của tôi, tôi cần nói thêm, được xử lý đúng như lời tôi nói: Điều tôi muốn khuyên ở đây giống với những hướng dẫn tôi đã viết trong di chúc của mình. Khoản thừa kế sẽ đảm bảo tiền mặt được chuyển tới một người tín thác để vợ tôi hưởng lợi. (Tôi phải sử dụng tiền mặt cho từng khoản thừa kế, bởi toàn bộ cổ phần trong Berkshire của tôi sẽ được chuyển cho một số tổ chức từ thiện nhất định trong 10 năm sau khi chốt các tài sản của tôi.) Lời khuyên của tôi cho người tín thác không thể đơn giản hơn nữa: Hãy đầu tư 10% tiền mặt vào trái phiếu chính phủ ngắn hạn và 90% vào quỹ chỉ số chi phí rất thấp S&P 500. (Quỹ Vanguard là tốt nhất.) Tôi tin rằng với chính sách này, lợi nhuận dài hạn của khoản tín thác sẽ cao hơn lợi nhuận mà phần lớn các nhà đầu tư đạt được – dù họ có là quỹ hưu trí(29), nhà đầu tư tổ chức hay cá nhân – những người thuê các người quản lý có mức phí cao. Buffett luôn dạy các nhà đầu tư rằng bạn không thể thu lợi nhiều hơn từ thị trường so với khoản bạn đầu tư vào. Nếu bạn không quan tâm, không thể hay không sẵn sàng dành thời gian và công sức cho khoản đầu tư của mình, bạn nên đầu tư vào quỹ chỉ số. Lý do duy nhất để chọn một chương trình đầu tư chủ động là niềm tin rằng bạn, hay nhà quản lý đầu tư mà bạn chọn, sẽ làm tốt hơn chiến lược “không làm gì” kia. Hầu hết các quỹ không thể tự mình “vỗ cánh” ể cả khi chưa có các quỹ chỉ số vào những năm 1960, Buffett cũng đã hiểu ý tưởng này bằng trực giác. Ông coi chỉ số Dow là đối thủ chính của mình và làm tốt hơn nó là mục tiêu chính. Ông coi các kết quả tuyệt đối, phần trăm lãi hay lỗ mà quỹ đạt được trong một năm, phần lớn chỉ là may mắn ngẫu nhiên mà thôi. Đối với nhà đầu tư, kỹ năng được đo lường qua các kết quả tương đối – lợi nhuận của một người cao hơn (hay kém hơn) bao nhiêu so với thị trường. Đây là nguyên văn của ông: Theo một cách nào đó, các kết quả của các công ty [đầu tư] này tương tự hoạt động của một chú vịt ngồi trên một cái ao. Khi nước (thị trường) lên, chú vịt cũng lên cao; khi nước rút, chú vịt phải xuống thấp…Tôi nghĩ chú vịt chỉ nên được khen ngợi (hay bị đổ lỗi) cho hành động của chính mình. Nước hồ dâng lên và hạ xuống gần như đâu phải thứ để chú ta khoác lác được. Mực nước này rất quan trọng đối với kết quả của BPL… tuy nhiên, chúng ta cũng thỉnh thoảng phải tự mình vỗ cánh. Khi thuật ngữ quỹ chỉ số vẫn còn cả thập kỷ nữa mới ra đời, thì thuật ngữ tài chính hành vi(30)còn mất lâu hơn nữa mới được bổ sung vào vốn từ vụng. Đáng chú ý là Buffett đã dự đoán cả hai xu hướng đầu tư liên quan này: vai trò của chỉ số cố phiếu khi làm thước đo chính và các yếu tố tâm lý đóng vai trò trong việc gây ra tính kém hiệu quả của các nhà quản lý đầu tư chủ động. Tai sao các nhà quản lý đầu tư thông minh, có đội ngũ nhân sự tốt, quan hệ tốt và đầy kinh nghiệm mãi không thể đánh bại một chỉ số chẳng ai quản lý vậy? Viết vào năm 1965, Buffett đã thể hiện quan điểm riêng của mình: Cây hỏi này rất quan trọng, và bạn sẽ mong chờ nó trở thành đề tài nghiên cứu của các nhà quản lý đầu tư và các nhà đầu tư lớn… Thật lạ kỳ là thực tế chẳng có tài liệu nào của Phố Wall nói về vấn đề này, và việc thảo luận về nó gần như vắng mặt trong các cuộc họp, hội nghị, hội thảo, vv. của các nhà phân tích chứng khoản. Tôi nghĩ rằng công việc đầu tiên của bất kỳ tổ chức quản lý đầu tư nào là phân tích kỹ thuật và kết quả của riêng mình trước khi phán xét về năng lực quản lý và kết quả của các doanh nghiệp lớn ở Mỹ. Trong phần lớn các trường hợp, việc kết quả không vượt qua hay thậm chỉ ngang bằng một chỉ số không được quản lý không phản ánh việc thiếu năng lực trí tuệ hay tính toàn vẹn. Tôi nghĩ rằng phần nhiều là do: (1) các quyết định theo nhóm – ý kiến có vẻ hơi hằn học của tôi là việc quản lý đầu tư hiện tại gần như không thể tới từ một nhóm, dù ở quy mô nào đi nữa, mà tất cả các bên đều tham gia vào việc ra quyết định; (2) mong muốn tuân thủ các chính sách và (tới một mức độ nào đó) các danh mục đầu tư của những tổ chức được coi là lớn khác; (3) một cơ cấu tổ chức mà ở đó trung bình là “an toàn” và các phần thưởng cho hành động độc lập không tương xứng với rủi ro gắn liền với hành động đó; (4) việc tuân thủ các hoạt động đa dạng hóa bất hợp lý nhất định; và cuối cùng cũng rất quan trọng, (5) quán tính. Học thuyết kinh tế cổ điển giả định các cá nhân luôn hành động có lý trí. Nhưng “Thuyết triển vọng(31),” ý tưởng bắt nguồn từ các tài liệu cơ sở của Daniel Kahneman and Amos Tversky, đã thể hiện mức độ bất hợp lý của các quyết định kinh tế dưới góc nhìn cổ điển (Kahneman được trao giải Nobel vào năm 2002). Nó đã mở ra kinh tế học hành vi và một cách tư duy mới khi được xuất bản vào năm 1979, nhưng hãy nhớ rằng đây đã là gần 15 năm sau khi bài phê bình của Buffett ra đời. Lời khuyên cho các nhà đầu tư rất rõ ràng và dễ hiểu: Hãy nghiêm túc coi quỹ chỉ số chi phí thấp, thụ động là lựa chọn đầu tư tốt nhất của bạn. Mặc dù lợi nhuận từ việc áp dụng lãi kép ở mức lợi suất trên mức lợi suất thị trường đã quá rõ ràng, thì phần lớn các nhà đầu tư lại không thể làm vậy. Chọn lựa cổ phiếu không hề dễ dàng. Các nhà đầu tư mà quyết định theo chân Buffett bước xuống con đường đầu tư chủ động không thể nói rằng Giáo sư Buffett đã không cảnh báo trước họ nên chọn một con đường khác. Thư gửi thành viên góp vốn: Tình huống đối với Đầu tư thụ động CHÚ Ý: Bạn có thể tìm thấy Bảng kết quả được Buffett đặt trong mỗi lá thư cuối năm và được nhắc tới trong các trích đoạn dưới đây tại Phụ lục A. NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 Mọi người có thể cảm thấy rằng tôi đã đặt một thước đo quá ngắn và có lẽ việc vượt qua chỉ số chưa được quản lý của 30 cổ phiếu phổ thông hàng đầu là khá đơn giản. Trên thực tế, chỉ số này đã được chứng minh là một đối thủ khá khó chơi. NGÀY 6 THÁNG 7 NĂM 1962 Trong phạm vi các quỹ được đầu tư vào cổ phiếu phổ thông, dù đầu tư thông qua các công ty đầu tư, nhà tư vấn đầu tư, bộ phận tín thác ngân hàng, hay tự mình đầu tư, thì chúng ta tin rằng đại đa số sẽ đạt kết quả gần tương đương với chỉ số Dow. Chúng ta nghĩ rằng độ lệch so với chỉ số Dow phần nhiều là kém hơn chứ không phải vượt trội hơn. NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 Thành tích của tôi trong việc đầu tư những khoản tiền khổng lồ này, với các hạn chế về mức độ hoạt động mà tôi có thể đặt vào các công ty chúng ta đầu tư, sẽ không tốt hơn, nếu có tốt. Tôi trình bày các dữ liệu này để chỉ ra rằng khi là một đối thủ đầu tư thì chỉ số Dow không dễ xơi và phần lớn các quỹ đầu tư trong nước sẽ gặp khó khăn trong việc vượt qua, hay thậm chí là ngang bằng, hiệu quả của nó. NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1964 Trong phạm vi cơ cấu tổ chức và liên quan tới việc xử lý hàng tỷ đô la, các kết quả này là thứ duy nhất có thể đạt được. Rất khó để hành động khác biệt trong phạm vi cơ cấu này. Vì vậy, thành tích chung của các môi trường đầu tư như vậy nhất thiết phải gắn với thành tích của các doanh nghiệp Mỹ. Thành tích của họ, ngoại trừ trường hợp bất thường, không đến từ những kết quả hoạt động vượt trội hay khả năng chống lại việc giảm giá tốt hơn. Thay vào đó, tôi cảm thấy họ kiếm tiền nuôi mình bằng tính dễ xử lý, sự tự do khi ra quyết định, sự đa dạng hóa tự động mà họ cung cấp, thêm nữa, có lẽ quan trọng nhất, là sự tách biệt khỏi cám dỗ về việc áp dụng các kỹ thuật rõ ràng thấp kém – thứ “quyến rũ” rất nhiều nhà đầu tư tương lai. NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1965 Sự xuất hiện nhiều lần của các bảng số liệu này khiến các thành viên góp vốn đặt câu hỏi: “Thế quái nào điều này lại có thể xảy ra với những nhà quản lý cực kỳ thông minh có (1) các nhân viên năng động, sáng dạ, (2) nguồn lực gần như vô tận, (3) quan hệ kinh doanh quá rộng lớn, và (4) kinh nghiệm đầu tư được tổng hợp từ hàng thế kỷ?” (Tiêu chuẩn sau cùng có thể làm chúng ta nhớ đến mấy gã đi xin việc và nói mình có 20 năm kinh nghiệm – câu này được người chủ cũ sửa lại thành “kinh nghiệm một năm – 20 lần.”) Cây hỏi này rất quan trọng, và bạn sẽ mong chờ nó trở thành đề tài nghiên cứu của các nhà quản lý đầu tư và các nhà đầu tư lớn…Thật lạ kỳ là thực tế chẳng có tài liệu nào của Phố Wall nói về vấn đề này, và việc thảo luận về nó gần như vắn mặt trong các cuộc họp, hội nghị, hội thảo, vv của các nhà phân tích chứng khoản. Tôi nghĩ rằng công việc đầu tiên của bất kỳ tổ chức quản lý đầu tư nào là phân tích kỹ thuật và kết quả của riêng mình trước khi phán xét về năng lực quản lý và kết quả của các doanh nghiệp lớn ở Mỹ. Trong phần lớn các trường hợp, việc kết quả không vượt qua hay thậm chỉ ngang bằng một chỉ số không được quản lý không phải ánh việc thiếu năng lực trí tuệ hay tính toàn vẹn. Tôi nghĩ rằng phần nhiều là do: (1) các quyết định theo nhóm – ý kiến có vẻ hơi hằn học của tôi là việc quản lý đầu tư hiện tại gần như không thể tới từ một nhóm, dù ở quy mô nào đi nữa, mà tất cả các bên đều tham gia vào việc ra quyết định; (2) mong muốn tuân thủ các chính sách và (tới một mức độ nào đó) các danh mục đầu tư của những tổ chức được coi là lớn khác; (3) một cơ cấu tổ chức mà ở đó trung bình là “an toàn” và các phần thưởng cho hành động độc lập không tương xứng với rủi ro gắn liền với hành động đó; (4) việc tuân thủ các hoạt động đa dạng hóa bất hợp lý nhất định; và cuối cùng cũng rất quan trọng, (5) quán tính. Có lẽ các ý kiến trên là không công bằng. Có lẽ ngay cả các so sánh thống kê của chúng ta cũng không công bằng. Danh mục đầu tư và phương thức hoạt động của chúng ta khác xa các công ty đầu tư trong bảng số liệu này. Tuy nhiên, tôi tin rằng các thành viên góp vốn của chúng ta và các cổ đông của họ đều cảm thấy rằng các đơn vị quản lý của mình đều hướng tới cùng một mục tiêu – lợi suất trung bình dài hạn tối đa trên nguồn vốn có thể có được với mức rủi ro thua lỗ dài hạn ở mức tối thiểu phù hợp với một chương trình đầu tư liên tục vào cổ phiếu. Bởi chúng ta đều có các mục tiêu chung, và phần lớn các thành viên góp vốn, như một phương án thay thế việc đầu tư vào Công ty BPL, sẽ có thể để quỹ của mình được đầu tư trong môi trường tạo ra mức lợi nhuận tương đương với các công ty đầu tư này, tôi cảm thấy rằng thành tích hoạt động của họ là có ý nghĩa trong việc đánh giá kết quả của chính chúng ta. Chẳng có nghi ngờ gì là các công ty đầu tư, nhà tư vấn đầu tư, các phòng tín thác, vv. cung cấp một dịch vụ quan trọng cho các nhà đầu tư. Dịch vụ này xoay quanh việc đạt được sự đa dạng hóa đầy đủ, duy trì được triển vọng dài hạn, dễ dàng xử lý các quyết định đầu tư và cơ chế, và quan trọng nhất, tránh xa các kỹ thuật đầu tư rõ ràng thấp kém mà dường như “quyến rũ” rất nhiều người. Đặc biệt, đa số các tổ chức không hứa hẹn khoản lợi nhuận đầu tư vượt trội mặc dù có vẻ không phải là bất hợp lý khi đại chúng suy luận ra điều này từ những quảng cáo nhấn mạnh vào tính quản lý chuyên nghiệp của họ. Một điều tôi cam kết với mọi người khi làm thành viên góp vốn là – hiện tại tôi cho rằng việc so sánh kết quả mà tôi mới nhắc tới là có ý nghĩa, và những năm tháng sau này tôi sẽ vẫn vậy, dù có câu chuyện gì mở ra đi chăng nữa. Vì lẽ đó, tôi yêu cầu mọi người, nếu không thấy tiêu chuẩn đó là phù hợp, hãy phản đối ngay và đề xuất các tiêu chuẩn khác để có thể áp dụng trong tương lai chứ không phải trong quá khứ. Thêm một ý nữa – trong bảng số liệu của mình, tôi không nhắc tới nhà tư vấn đầu tư phổ biến nhất trên thế giới – Công ty quản lý Bell. Những người thường xuyên theo dõi cân nặng, điểm chơi golf, và hóa đơn xăng có vẻ thường lảng tránh việc đánh giá định lượng kỹ năng quản lý đầu tư của họ, dù công việc này liên quan tới khách hàng quan trọng nhất trên thế giới – bản thân họ. Trong khi việc đánh giá các thành tích quản lý của Quỹ Massachusetts Investors Trust hay tập đoàn Lehman có vẻ được quan tâm nhiều, thì việc khách quan đánh giá thành tích của mấy gã thực sự quản lý tiền bạc của mọi người mới đáng đồng tiền bát gạo hơn – thậm chí dù họ chính là bản thân mọi người. NGÀY 9 THÁNG 7 NĂM 1965 Tất nhiên, nét đẹp của bối cảnh kinh tế Mỹ là các kết quả ngẫu nhiên lại là những kết quả tốt dù thật đáng bị nguyền rủa. Mực nước đang dâng lên. Chúng ta nghĩ rằng qua một thời gian dài, có thể nó sẽ tiếp tục tăng, mặc dù không thể tránh khỏi những điểm gián đoạn lớn. Tuy nhiên, chính sách của chúng ta là hãy cố gắng bơi giỏi hơn, dù là xuôi theo hay ngược chiều dòng chảy. Nếu kết quả của chúng ta giảm tới mức mà các anh có thể đạt được bằng cách tự mình trôi theo dòng chảy thì chúng ta sẽ gói ghém quần áo. Tóm lược ự ra đời của quỹ chỉ số chi phí thấp đã thay đổi ngành công nghiệp quỹ tương hỗ bấy lâu nay. Vai trò chủ đạo của chúng trong việc cung cấp “tính dễ xử lý” và giúp lựa chọn cổ phiếu thay cho các cá nhân đầu tư đã được thay thế bởi một sản phẩm vượt trội mà chi phí lại thấp hơn. Đầu tư theo chỉ số, hay đầu tư thụ động, đang ngày càng phổ biến hơn và ở mức tăng liên tục từ khi sản phẩm này được giới thiệu vào cuối những năm 1970. Ngay cả Buffett, khi để lại tài sản cho vợ mình trong di chúc, cũng chọn quỹ chỉ số thay vì một quỹ đầu tư được quản lý chủ động. Chỉ riêng điều này thôi cũng đã khiến mọi nhà đầu tư phải tạm ngừng rồi. Các khoản phí, thuế và tâm lý đều đang chống lại các nhà quản lý đầu tư chủ động, và lợi nhuận bạn sẽ có được khi là nhà đầu tư theo chỉ số có thể không cao lắm, nhưng bù lại bạn hầu như chẳng cần suy nghĩ hay nỗ lực. Bạn có thể dễ dàng thiết kế một chương trình đầu tư sử dụng các quỹ chỉ số chi phí thấp trong chưa tới một giờ đồng hồ, rồi “thiết lập và quên nó” trong hàng thập kỷ. Như đã nói ở trên, lợi ích tài chính thu được từ việc làm tốt hơn trong thời gian dài cũng không kém phần hấp dẫn nếu bạn có thể tìm được cách làm điều đó. Song rõ ràng, không phải ai cũng có thể đạt được lợi nhuận trên mức trung bình. Chấp nhận rủi ro, nếu bạn quyết định rằng con đường đầu tư chủ động là lối đi cho mình, bạn sẽ cần một hệ thống khách quan để kiểm tra kết quả của bạn, dù chúng có là của bạn hay là kết quả của một nhà quản lý chuyên nghiệp đi chăng nữa. Đến tận bây giờ, các bài học của Buffett qua những bức thư vẫn luôn xoay quanh sáu ý tưởng chủ chốt đối với tất cả các nhà đầu tư: Hãy nghĩ cổ phiếu (1) là quyền sở hữu một phần doanh nghiệp, (2) có thể biến động bất thường trong ngắn hạn nhưng (3) hành xử phù hợp hơn với mức tăng của chúng trong giá trị nội tại của doanh nghiệp về dài hạn, mà khi (4) được nhìn qua lăng kính của một chương trình lãi kép dài hạn (5) sẽ tạo ra mức lợi nhuận tương đối tốt, và với (6) sản phẩm quỹ chỉ số, có thể thu được mức lợi nhuận này rất hiệu quả theo một cách dễ thực hiện mà tốn ít chi phí. Từ đây, chúng ta sẽ trở lại với Buffett với tư cách một nhà đầu tư chủ động, bắt đầu với những ý tưởng của ông về các mục tiêu ông đặt ra để vươn tới và cách ông sẽ đo lường chúng. CHƯƠNG 4 ĐO LƯỜNG: CHIẾN LƯỢC “KHÔNG LÀM GÌ” SO VỚI CHIẾN LƯỢC “CÓ LÀM GÌ” “Nếu kết quả của chúng ta giảm tới mức mà các anh có thể đạt được bằng cách tự mình trôi theo dòng chảy, thì chúng ta sẽ gói ghém quần áo.” − NGÀY 9 THÁNG 7 NĂM 1965 iệc đo lường thích hợp kết quả của đầu tư chủ động quan trọng với Buffett tới mức ông dành hẳn hai trong tám Nguyên tắc cơ bản ban đầu để nói về nó. Theo Buffett, việc đo lường không hiệu quả là một tội lỗi đầu tư nguy hiểm. Ông đặt ra hai nguyên tắc cơ bản để (a) thiết lập cách đo lường, dựa trên một phép thử tương đối so với thị trường, và sau đó (b) thiết lập thời gian đo lường, đặt ra khoảng thời gian tối thiểu mà một hoạt động đầu tư có thể được đánh giá. Điều rất quan trọng khi tôi lựa chọn thành viên góp vốn, cũng như xây dựng các mối quan hệ với họ sau đó, là xác định xem chúng tôi có sử dụng cùng thước đo không. Nếu kết quả đầu tư của tôi kém cỏi, tôi hy vọng các thành viên góp vốn sẽ rút lui, và quả thật, tôi nên tìm một nguồn vốn đầu tư mới cho các quỹ của riêng mình. Nếu kết quả tốt, tôi an tâm là mình đã làm rất tốt, một trạng thái mà tôi chắc mình có thể điều chỉnh. Như chúng ta đã hiểu ở phần trước, sức mạnh của lãi kép có nghĩa là mỗi phần làm tốt hơn dù rất nhỏ cũng có thể tạo ra khoản gia tăng khổng lồ trong lợi nhuận cuối cùng của bạn theo thời gian. Tuy nhiên, nếu chiến thuật đầu tư của bạn hoạt động kém hơn thị trường chung trong khoảng 3-5 năm, thì tốt hơn nên dừng lại và nghiêm túc nghĩ tới việc “thừa nhận thất bại” (theo cách nói của Buffett) và mua một quỹ chỉ số. Khi là một nhà đầu tư, cách duy nhất để biết bạn làm có tốt không là phát triển và áp dụng một phép thử được tạo thành theo đúng cách. Buffett đưa chúng ta công cụ để thực hiện được điều đó: 1. Nguyên tắc cơ bản #4: “Kết quả hoạt động tốt hay kém của chúng ta sẽ không đo lường qua mức tăng trưởng dương hay âm trong năm. Thay vào đó, nó sẽ được đánh giá dựa trên tình hình chung trên thị trường chứng khoán với thước đo là chỉ số Trung bình Công nghiệp Dow-Jones, các công ty đầu tư hàng đầu, v.v. Nếu kết quả của chúng ta tốt hơn so với những thước đo này, chúng ta sẽ coi đó là một năm hiệu quả, dù con số là âm hay dương. Nếu kết quả kém hơn, chúng ta xứng đáng bị ăn trứng thối.” 2. Nguyên tắc cơ bản #5: “Mặc dù tôi thích thử nghiệm 5 năm hơn, nhưng tôi cho rằng ba năm là khoảng thời gian tối thiểu hoàn hảo để đánh giá hiệu quả hoạt động. Chắc chắn chúng ta sẽ gặp những năm hiệu quả hoạt động của công ty kém hơn, thậm chí kém hơn hẳn, so với chỉ số Dow. Nếu kết quả hoạt động trong thời gian ba năm hoặc dài hơn là yếu kém, tất cả chúng ta có lẽ đều nên tính đến chuyện bỏ tiền vào chỗ khác – ngoại trừ trường hợp ba năm đó diễn ra một vụ bùng nổ đầu cơ trong thị trường giá lên.” Hai biện pháp đơn giản này vẫn rất hiệu quả đối với các nhà đầu tư hiện nay. Phép thử đầu tiên đo lường kết quả tương đối mỗi năm so với thành tích của thị trường – đơn giản là chúng ta không quan tâm lợi nhuận của mình tăng hay giảm trong năm đó. Thay vào đó, chúng ta tập trung vào xem liệu năm đó tốt hơn hay tệ hơn trung bình thị trường. Bởi xu hướng chung là lên, nếu bạn có thể giữ thành tích của mình thấp hơn một chút lúc thị trường đi xuống và cao hơn một chút lúc thị trường đi lên, thì thành tích của bạn là quá xuất sắc rồi. Đơn giản là các nhà đầu tư muốn đánh bại mức trung bình tương đối đó dần dần và càng nhiều càng tốt, cứ để các năm lãi lỗ thoải mái theo giá trị tuyệt đối. Phép thử thứ hai Buffett đưa cho các nhà đầu tư xác định rằng thành tích tương đối cần được đo lường trong khoảng thời gian ít nhất ba năm và phép thử 5 năm thậm chí còn tốt hơn. Một lần nữa, những ai mà mãi không thể làm tốt hơn trong khoảng thời gian 3-5 năm vì bất kỳ lý do nào cần nghĩ tới việc tìm nơi nào khác để đầu tư. Xét cho cùng, sao cứ phải chật vật để có một kết quả tệ hại hơn chứ? Buffett khẳng định rằng tất cả các thành viên góp vốn của ông đều thống nhất với phương pháp này; mọi người phải đồng ý với thước đo “tương đối so với thị trường” và phép thử ba năm của ông trước khi đồng đầu tiên được đặt vào đầu tư. Ông luôn cố gắng nhất quán trong việc hướng dẫn từng thành viên góp vốn mới về các tiêu chuẩn này, điều mà ông thường nhắc lại trong các bức thư của mình. Không phải ông khăng khăng các tiêu chuẩn của mình là tốt nhất, hay các thứ khác không thể sánh được, nhưng đây là tiêu chuẩn của ông, và ông đã nói rõ ràng là chỉ những ai đồng ý với các tiêu chuẩn đó mới nên tham gia Công ty Hợp danh. Nếu ông đạt được các mục tiêu ông đặt ra, ông muốn nhận được một “lời ca tụng” thích đáng. Nếu không đạt được, ông hy vọng các thành viên góp vốn sẽ rút lui. Còn bài học cho chúng ta là hãy thiết lập và bảo đảm rằng các thước đo đã được sẵn sàng từ trước để tránh bất kỳ sự hiểu lầm nào về điều sẽ khích lệ bạn, bởi, theo cách nói của Buffett, bạn sẽ chẳng muốn nhận được trứng thối khi đang kỳ vọng những tiếng vỗ tay sôi nổi. Nếu tất cả các nhà quản lý đầu tư chuyên nghiệp đều tuân theo các tiêu chuẩn của ông, chúng ta sẽ chứng kiến một con số kỷ lục những người nghỉ hưu sớm trên Phố Wall. Tới tận bây giờ, Buffett vẫn giữ cho mình “thước đo” 5 năm cho các thành tích tương đối tại Công ty Berkshire Hathaway. Nó đã và sẽ còn tiếp tục là tiêu chuẩn rất cao. Tất cả các nhà đầu tư đều cần một thước đo. Nếu bạn có thể đưa ra một phép thử tốt hơn thì thật tuyệt vời nhưng hãy nhớ thiết lập nó từ trước. Mục tiêu đầy tham vọng ác mục tiêu thành tích của Buffett cho Công ty Hợp danh có thể không dễ dàng đạt được. Sau khi thiết lập những điều ông cần tránh (3-5 năm lăn lộn với thành tích kém một cách tương đối), ông đã đặt ra mục tiêu là đánh bại chỉ số Dow trung bình 10 điểm mỗi năm. Đây là mức lợi thế tối đa ông nghĩ một người có thể đạt được và mục tiêu của ông là đạt được nó. Vì vậy, nếu chỉ số Dow Jones là -5% trong năm, thì ông hy vọng sẽ đạt được +5%. Các nhà đầu tư có thể sẽ hỏi về nguồn gốc của con số 10% này, và thật lòng mà nói, tôi cũng không chắc nữa. Tuy nhiên, đó không phải câu hỏi tôi bận tâm suy nghĩ nhiều – chúng ta sẽ thấy hài lòng hơn nhiều nếu có thể làm tốt hơn thị trường theo thời gian dù chỉ nhỉnh hơn một chút. Băn khoăn về thành tích cao nhất mà chúng ta có thể đạt được chẳng khác nào “cầm đèn chạy trước ô tô”. Mặc dù ông không biết thị trường chung trong một năm bất kỳ sẽ thế nào, nhưng hãy nhớ lại rằng Buffett nói 5-7% sẽ là trung bình thị trường. Lợi thế 10% tăng thêm có nghĩa mục tiêu của ông là lợi suất trung bình hàng năm 15-17%. 100.000 đô la được tính lãi kép tại mức 15% trong 10 năm sẽ thành 405.000 đô la và sau 20 năm, sẽ lên tới 1,6 triệu đô la. Kết quả này quá tốt, ngoài sức tưởng tượng. Hầu như mọi bình luận ông đưa ra liên quan tới thành tích đều trên cơ sở tương đối. Có lúc ông giải thích lối tư duy của mình như thể đang nói chuyện với một người bạn chơi golf: Tôi sẽ coi năm mà chúng ta giảm 15% còn Chỉ số Trung bình giảm 30% là tốt hơn nhiều năm mà cả chúng ta và Chỉ số Trung bình đều tăng 20%. Trong một khoảng thời gian, sẽ có những năm tốt và những năm xấu; chẳng có ích gì khi tán dương hay chán nản về năm nào xảy ra trước hay xảy ra sau cả. Điều quan trọng là đánh bại Par(32); 4 gậy ở hố Par 3 sẽ không tốt bằng 5 gậy ở hố Par 5 và thật không thực tế khi cho rằng chúng ta sẽ không thể có phần trong cả Par 3 và Par 5. Các nhà đầu tư được dạy nghĩ về thành tích theo một chiều: Nếu thị trường đang đi xuống còn bạn đi xuống ít hơn, thì bạn đã có một năm tốt lành rồi, và ngược lại. Miễn là thành tích của bạn vẫn nhỉnh hơn trung bình thị trường, dù thành tích vượt trội đó xuất hiện lúc thị trường đi lên hay xuống, thì kết quả đó là xuất sắc rồi. Mặc dù Công ty Hợp danh chưa từng có năm nào đi xuống hay thậm chí năm hoạt động kém hơn thị trường, nhưng Buffett vẫn dạy các nhà đầu tư phải kỳ vọng cả hai. Kỹ năng khi là một nhà đầu tư, lợi thế khi làm việc với các khoản tiền tương đối nhỏ, thị trường đúng với phong cách của ông, và may mắn là tất cả các yếu tố đã giúp Công ty Hợp danh luôn đạt được những thành tích xuất sắc như vậy, nhưng sau đó, Berkshire đã gặp vài năm hoạt động kém hiệu quả và vài năm đi xuống, mặc dù khá khiêm tốn thôi. Phép thử tốt nhất là phép thử dài hạn ác nhà đầu tư không nên trông đợi quá nhiều vào sự nhất quán trong bất kỳ phong cách đầu tư nào. Mọi thứ đều có mùa cả. Khi hiểu rằng kết quả tương đối của mình có thể sẽ thay đổi, Buffett đã cảnh báo rằng ông có thể sẽ đi sau thị trường tới 10% trong những năm tệ hại và nghĩ rằng ông có thể sẽ dẫn trước tới 25% khi “mọi thứ rõ như ban ngày.” Do biên độ kỳ vọng lớn giữa hai năm bất kỳ, ông cảm thấy rằng các nhà đầu tư cần đo lường kết quả của mình qua khoảng thời gian nhiều năm và nghĩ rằng 3 năm là mức tối thiểu, 5 năm sẽ tốt hơn nhiều. Phép thử tốt nhất sẽ được tiến hành trong thời kỳ thị trường yên ắng. Bằng cách đó, sẽ triệt tiêu được các thay đổi trong cơn sốt đầu cơ của thị trường chung. Ông dạy và nhắc nhở các nhà đầu tư rằng thành tích tương đối của mỗi năm phần lớn là do may mắn. Nó phụ thuộc vào bản chất “máy bầu cử” của các diễn biến thị trường trong ngắn hạn. Khi bạn mở rộng thời gian đánh giá của mình, phép thử sẽ càng giống một “chiếc cân” hơn. Buffett cũng dạy các nhà đầu tư rằng hãy cảnh giác với phép thử nhiều năm: Trong các giai đoạn cuối của thị trường giá lên có tính đầu cơ, khả năng hoạt động kém là rất cao. Đó là cảnh báo mà ông nhắc đi nhắc lại tới tận hôm nay. Chúng ta đã thấy hiệu ứng này trong vài năm cuối cùng của Công ty Hợp danh, khi một vài các “quỹ hiệu quả” đã hạ gục BPL trong thời kỳ “sôi động” dẫn tới sự sụp đổ tai hại của thị trường vào đầu những năm 1970, và sau đó ở một lần gần đây hơn khi Buffett và Công ty Berkshire Hathaway được coi là “bước sai nhịp” chỉ ngay trước thời kỷ bùng nổ của Bong bóng Internet(33)vào những năm 2000. Trong hơi men đầu cơ, những “kẻ điên cuồng” trên thị trường đã khiến cổ phiếu thoát ly khỏi các nguyên tắc kinh doanh cơ bản. Nhưng kẻ coi thị trường như một chiếc “máy bầu cử” phát triển mạnh trong môi trường này, trong khi Buffett và các nhà đầu tư khác, tự cho mình là thành viên của trường phái “chiếc cân”, có vẻ đang bước sai nhịp. Do bản chất thận trọng trong phong cách đầu tư hướng tới giá trị của mình, Buffett dạy chúng ta nhìn chung hãy kỳ vọng thành tích tương đối tốt hơn trong thị trường đi xuống. Một lần nữa, ông hoàn toàn ổn khi phải đi xuống trong những khoảng thời gian đó, nhưng ông kỳ vọng sẽ đi xuống ít hơn thị trường nói chung. Các nhà đầu tư hôm nay tuân theo các nguyên tắc này nên có cùng kỳ vọng như vậy. Bởi khi đã áp dụng phương pháp này và mua các loại cổ phiếu đó, thị trường đi xuống thường mang lại thành tích tốt nhất. Như Buffett nói với các thành viên góp vốn vào năm 1962, chỉ số Dow giảm xuống sẽ cho chúng ta cơ hội tỏa sáng và tích lũy nhiều các phần trăm lợi thế mà, mặc dù chỉ đem lại thành tích ở mức trung bình trong lúc thị trường đi lên, sẽ cho chúng ta lợi nhuận dài hạn khá tốt. Mục tiêu của chúng ta là mức giảm khoảng ½% cho mỗi 1% giảm trong chỉ số Dow và nếu đạt được, có nghĩa là chúng ta sẽ có một phương án đầu tư vào cổ phiếu thận trọng hơn nhiều so với bất kỳ phương án nào khác. Buffett nhắc các nhà đầu tư rằng các nguyên tắc, bao gồm cả các nguyên tắc đo lường kết quả, sẽ không thay đổi. Ông kiên quyết một phép thử tối thiểu 3 năm so với thị trường cho các nhà quản lý đầu tư chủ động khi ngành này thực sự chưa đo lường gì cả. Đến cuối những năm 1960, ngành này đã chuyển từ hoàn toàn không đo lường sang đo lường quá thường xuyên. Ông vẫn ủng hộ phép thử tối thiểu 3 năm khi lúc bấy giờ mấy gã này lại đo lường theo từng phút, điều này cũng tệ như không đo lường gì cả. Chúng ta học được từ Buffett nghĩ tới việc đo lường kết quả theo cách nội tại nhất quán với các nguyên lý cốt lõi khác. Nếu chúng ta đặt ra nguyên tắc đầu tiên rằng thị trường chứng khoán không hiệu quả cho lắm, thì sẽ không nhất quán khi nghĩ rằng thành quả ngắn hạn của chúng ta là thứ gì đó cần chú ý. Chúng ta chỉ nên quan tâm tới việc bám theo các số liệu 3 năm (tối thiểu) bởi đó là ngưỡng nơi thị trường có thể được kỳ vọng hiệu quả. Thời gian 5 năm còn tốt hơn. Một chu kỳ thị trường(34) đầy đủ là khoảng thời gian tốt nhất để đánh giá một nhà quản lý đầu tư chủ động (từ thị trường thấp tới thị trường thấp, hay từ thị trường cao tới thị trường cao). Thư gửi thành viên góp vốn: Đo lường NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 Vài lời về Par Điều rất quan trọng khi tôi lựa chọn thành viên góp vốn, cũng như xây dựng các mối quan hệ với họ sau đó, là xác định xem chúng tôi có sử dụng cùng thước đo không. Nếu kết quả đầu tư của tôi kém cỏi, tôi hy vọng các thành viên góp vốn sẽ rút lui, và quả thật, tôi nên tìm một nguồn vốn đầu tư mới cho các quỹ của riêng mình. Nếu kết quả tốt, tôi an tâm là mình đã làm rất tốt, một trạng thái mà tôi chắc mình có thể điều chỉnh. Khi đó, chắc chắn là chúng ta đều có cùng ý tưởng về điều gì là tốt và điều gì là kém cỏi. Tôi tin rằng thiết lập các thước đo trước khi hành động sẽ tốt hơn nhiều; khi nhìn lại, hầu như bất cứ điều gì cũng có thể được làm cho có vẻ tốt so với thứ này hay thứ khác. Tôi luôn sử dụng Chỉ số Trung bình Công nghiệp Dow Jones làm thước đo của chúng ta. Tôi cảm thấy ba năm là thời gian tối thiểu cho phép thử thành quả, và phép thử tốt nhất bao gồm một khoảng thời gian dài tối thiểu mức này để tại đó mức cuối cùng của chỉ số Dow sẽ gần với mức đầu tiên. Mặc dù chỉ số Dow không phải là một thước đo thành quả hoàn hảo (mọi thứ khác cũng vậy), lợi thế của nó là được phổ biến rộng rãi, có thời gian dài liên tục, và phản ánh khá chính xác trải nghiệm của nhà đầu tư nói chung với thị trường. Tôi không phản đối việc sử dụng bất kỳ phương pháp đo lường kết quả thị trường chung nào khác, như các chỉ số trung bình thị trường chứng khoán khác, các quỹ tương hỗ cổ phiếu đa dạng hóa hàng đầu, quỹ tín thác phổ thông của ngân hàng, v.v. NGÀY 8 THÁNG 7 NĂM 1964 Chúng ta sẽ thường xuyên tuân theo chính sách này dù nó dẫn tới đâu đi nữa. Có lẽ đã quá rõ ràng khi nói rằng chính sách đo lường thành quả của chúng ta sẽ không đảm bảo các kết quả tốt – nó chỉ đảm bảo việc đánh giá khách quan. Tôi muốn nhấn mạnh các quan điểm được nhắc tới trong “Các nguyên tắc cơ bản” về việc áp dụng tiêu chuẩn này – cụ thể là nó sẽ được áp dụng trên cơ sở tối thiểu 3 năm do bản chất hoạt động của chúng ta và trong cơn sốt đầu cơ, chúng ta có thể tụt hậu so với thị trường. Tuy nhiên, một điều tôi có thể hứa với các anh. Chúng ta bắt đầu với thước đo nào thì sẽ giữ nó nguyên như vậy. Nếu không đo lường, chúng ta sẽ không thay thước khác. Tôi nghĩ toàn bộ ngành quản lý đầu tư, liên quan tới hàng trăm tỷ đô la, sẽ được tiến hành thỏa đáng hơn nếu mọi người đều có một thước tốt để đo lường khả năng và áp dụng nó một cách hợp lý. Hầu hết mọi người đều thường xuyên làm điều này lúc tiến hành hoạt động kinh doanh của mình trong khi đánh giá thị trường, con người, máy móc, phương pháp, v.v. và quản lý tiền bạc là hoạt động kinh doanh lớn nhất thế giới. NGÀY 20 THÁNG 1 NĂM 1966 Tôi hoàn toàn tin rằng các tiêu chuẩn tôi sử dụng (và muốn các thành viên góp vốn của mình sử dụng) để đo lường thành quả của tôi không phải là các tiêu chuẩn có thể áp dụng cho toàn bộ các nhà quản lý tiền bạc. Nhưng tôi hoàn toàn tin rằng bất kỳ ai tham gia ngành quản lý tiền bạc cần có một tiêu chuẩn đo lường, và cả người đó lẫn bên có tiền được quản lý cần hiểu rõ lý do tại sao đó là tiêu chuẩn phù hợp, khoảng thời gian nên được sử dụng, v.v. Frank Block đã giải thích điều này rất hay trong số ra tháng 11-12 năm 1965 của Financial Analysts Journal. Nói về thước đo hiệu quả đầu tư, ông nói, “…Tuy nhiên, thực tế là đề tài này vẫn chưa được nghiên cứu nhiều. Nếu các tổ chức quản lý đầu tư luôn tìm kiếm hiệu quả tốt nhất thì chẳng có gì đặc biệt khi cẩn thận đo lường các kết quả đầu tư. Việc khách hàng không thể yêu cầu một buổi họp trang trọng để nghe thuyết minh các kết quả đó cũng đâu quan trọng. Riêng lòng tự trọng cũng đã đủ để yêu cầu rằng mỗi chúng ta đều phải khách quan xác định được chất lượng các đề xuất của khách hàng đó. Điều này sẽ chẳng thể thực hiện được nếu không có hiểu biết chính xác về thành quả. Một khi đã nắm trong tay những hiểu biết đó, sẽ có thể mở rộng phân tích tới mức mà từng điểm yếu và điểm mạnh tự chúng bộc lộ ra. Chúng ta phê bình một tổ chức quản lý khi không thể sử dụng công cụ tốt nhất để theo dõi sự tiến triển của một tổ chức công nghiệp phức tạp. Chúng ta không thể bào chữa việc không thể trang bị cho mình các công cụ tương đương để thể hiện tính hữu hiệu của các nỗ lực của chính chúng ta khi quản lý tiền bạc của người khác…Vì vậy, sẽ thật buồn thảm khi chúng ta báo cáo rằng các hệ thống đo lường tính hiệu quả không được tự động tích hợp trong chương trình xử lý dữ liệu của hầu hết các tổ chức quản lý đầu tư. Thực tế đáng buồn là một số dường như còn không muốn biết họ đang làm tốt hay tệ tới mức nào. NGÀY 20 THÁNG 1 NĂM 1966 Thành thật mà nói, tôi có vài lý do ích kỷ khi khăng khăng rằng chúng ta phải áp dụng một thước đo và rằng chúng ta đều phải sử dụng cùng một thước đo. Đương nhiên, tôi thích đánh bại Par. Quan trọng hơn, tôi đảm bảo rằng tôi sẽ không bị đổ lỗi vì lý do sai lầm (có nhiều năm thua lỗ) mà chỉ vì lý do đúng đắn (kém hơn chỉ số Dow). Biết được rằng các thành viên góp vốn sẽ chấm điểm tôi trên cơ sở đúng đắn giúp tôi làm việc tốt hơn. Cuối cùng, việc thiết lập các thước đo phù hợp trước khi thực hiện đảm bảo rằng tất cả chúng ta sẽ đều rời bỏ hoạt động kinh doanh này nếu kết quả ở mức tầm thường (hay tệ hơn). Có nghĩa là các thành công trong quá khứ không thể che mờ việc đánh giá các kết quả hiện tại. Nó sẽ làm giảm cơ hội của những viện cớ khéo léo cho các kết quả tồi tệ. Mặc dù lối tiếp cận “khổ hạnh” này nghe không giống lợi thế cho lắm nhưng tôi dám chắc với mọi người là qua các quan sát của tôi về các đơn vị kinh doanh thì những đánh giá như vậy sẽ được thực hiện rất nhiều trong các tổ chức đầu tư và trong ngành. Vậy nếu mọi người định đánh giá bên nào đó (hay chính mình!) trong lĩnh vực đầu tư này, hãy nghĩ tới một số tiêu chuẩn – áp dụng – diễn giải chúng. Nếu không cảm thấy tiêu chuẩn của chúng ta (phép thử tối thiểu 3 năm đối với chỉ số Dow) là có thể áp dụng, mọi người đừng nên tham gia vào Công ty Hợp danh. Còn nếu thấy có thể áp dụng nó, mọi người nên bình thản chấp nhận vài năm đi xuống ở chỗ này hay chỗ kia – miễn là chúng ta vượt qua được kết quả của chỉ số Dow. NGÀY 24 THÁNG 1 NĂM 1962 Trong bất kỳ thời kỳ nào, tôi nghĩ rằng chỉ số Dow có thể tạo ra lợi suất khoảng 5-7% mỗi năm khi áp dụng lãi kép vào cổ tức và mức gia tăng của giá trị thị trường. Bất chấp những tín hiệu khả quan của những năm gần đây, bất kỳ ai kỳ vọng làm tốt hơn thị trường chung có thể sẽ thất vọng. Công việc của chúng ta là tích góp các lợi thế hàng năm so với chỉ số Dow mà không lo nghĩ quá nhiều tới việc liệu kết quả tuyệt đối trong năm đó là tăng hay giảm. Tôi sẽ coi năm mà chúng ta giảm 15% còn Chỉ số Trung bình giảm 30% là tốt hơn nhiều năm mà cả chúng ta và Chỉ số Trung bình đều tăng 20%. Tôi đã nhấn mạnh điểm này trong khi nói chuyện với các thành viên góp vốn và thấy họ tán thành ở các mức hào hứng khác nhau. Một điều cực kỳ quan trọng với tôi là các anh phải thấu đáo lý luận của tôi về vấn đề này và đồng ý với tôi hoàn toàn. Vì những lý lẽ nêu trong phương pháp hoạt động của tôi, năm tốt nhất của chúng ta so với chỉ số Dow có thể là lúc thị trường đi xuống hay không thay đổi. Vì vậy, lợi thế chúng ta tìm kiếm có thể từ các khoản biến động mạnh. Mặc dù chắc chắn sẽ có những năm chúng ta đi sau chỉ số Dow, nhưng nếu trong thời kỳ dài, chúng ta có thể đạt cao hơn trung bình 10 điểm phần trăm mỗi năm thì tôi cảm thấy kết quả là thỏa mãn rồi. Cụ thể, nếu thị trường đi xuống 35% hay 40% trong một năm (và tôi cảm thấy có xác suất cao điều này sẽ xảy ra trong mười năm tới – chẳng ai biết được năm nào), chúng ta chỉ phải đi xuống 15% hay 20% thôi. Còn nếu thị trường hầu như không đổi trong năm, chúng ta hy vọng sẽ tăng lên được khoảng 10 điểm phần trăm. Nếu thị trường đi lên ít nhất 20%, thì chúng ta phải cố đi lên bằng mức đấy. Kết quả của những thành tích như vậy qua nhiều năm sẽ có nghĩa là nếu chỉ số Dow Jones tạo ra lợi suất 5-7% mỗi năm khi tính lãi kép, thì tôi hy vọng kết quả của chúng ta sẽ là 15-17% mỗi năm. Những kỳ vọng trên nghe có vẻ hơi hấp tấp, và rõ ràng chúng là như vậy khi nhìn vào năm 1965 hay 1970. Có vẻ tôi đã hoàn toàn sai. Tuy nhiên, tôi cảm thấy các thành viên góp vốn chắc chắn có quyền được biết điều tôi nghĩ về vấn đề này mặc dù bản chất của hoạt động kinh doanh này là đưa ra một xác suất cao về sai số trong những kỳ vọng đó. Trong một năm bất kỳ, những biến động có thể khá lớn. Điều này đã xảy ra vào năm 1961, nhưng thật may là những biến động đó lại là tích cực. Tuy nhiên, không phải lúc nào cũng vậy đâu! NGÀY 8 THÁNG 7 NĂM 1964 Khi nước (thị trường) lên, chú vịt cũng lên cao; khi nước rút, chú vịt phải xuống thấp... tôi nghĩ chú vịt chỉ nên được khen ngợi (hay bị đổ lỗi) cho hành động của chính mình. Nước hồ dâng lên và hạ xuống gần như đâu phải thứ để chú ta khoác lác được. Mực nước này rất quan trọng đối với kết quả của BPL… Tuy nhiên, chúng ta cũng thỉnh thoảng phải tự mình “vỗ cánh.” NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1965 . . . Tôi muốn nhấn mạnh rằng điều trên chỉ là phỏng đoán, có lẽ chịu ảnh hưởng lớn bởi tư lợi, cái tôi, v.v. Bất kỳ ai có cảm nhận về lịch sử tài chính đều biết rằng loại phỏng đoán này có sai số rất lớn. Tốt hơn nên để nó ra khỏi bức thư này, nhưng nó là một câu hỏi thường xuyên và hợp pháp của các thành viên góp vốn. Lợi nhuận kỳ vọng dài hạn là mối quan tâm chủ yếu cho tất cả chúng ta – những người trong BPL, và nếu giờ tôi lại ghi chép, chắc về sau thứ này sẽ khiến tôi trông thật ngu xuẩn. Quan điểm khắt khe của tôi là bất kỳ nhà quản lý đầu tư nào, dù là môi giới, nhà tư vấn đầu tư, bộ phận tín thác, công ty đầu tư, v.v. cần sẵn sàng nói rõ ràng những gì anh ta sẽ cố gắng thực hiện và cách anh ta đề xuất để đo lường mức độ hiệu quả trong công việc của mình. Tóm lược ù những người khác trên thị trường đang thay đổi thước đo của mình – dù họ đo lường có quá thường xuyên hay không – Buffett vẫn dạy chúng ta đừng bao giờ thay đổi thước đo của mình. Chính thị trường mới thay đổi quanh suy nghĩ cố định của nhà đầu tư; thị trường chẳng bao giờ ảnh hưởng tới chúng ta cả. Gạt các thị trường giá lên có tính đầu cơ sang một bên, Buffett nghĩ ông có thể đánh bại thị trường ở mức cách biệt lớn. Ông dạy chúng ta phải thiết lập các thước đo rõ ràng và thống nhất để có thể giám sát và đánh giá hiệu quả công bằng và chính xác. Ông nói ra trước chính xác điều chúng ta sẽ làm và khuyến khích chúng ta thường xuyên làm phép thử so sánh chính mình với thước đo đó. Ngày nay, việc đo lường hiệu quả trong lĩnh vực đầu tư chứng khoán đã bị làm lệch lạc và làm cho khó hiểu với các thuật ngữ như alpha, beta, hệ số Sharpe, hệ số Treynor, v.v. Không cần phải phức tạp hóa lên như vậy. Các nhà đầu tư quyết định theo con đường đầu tư chủ động đơn giản chỉ cần nghĩ kỹ thước đo của mình trước khi tiến hành và cam kết sẽ gắn bó với kế hoạch đo lường đó. Dù bạn tự mình đầu tư chủ động hay nhờ chuyên gia, hãy giám sát kết quả của mình trong thời gian 3 năm hay 5 năm và khi thấy kém hiệu quả trong thời gian dài, trừ thời kỳ thị trường giá lên có tính đầu cơ, thì hãy cân nhắc việc thay đổi. Hậu quả của việc kém hiệu quả trong thời gian dài chỉ là quá tốn kém. Điều này khiến việc lựa chọn người quản lý đầu tư tiềm năng mới trở nên cực kỳ quan trọng và đòi hỏi am hiểu sức mạnh của các động cơ trong việc quản lý hành vi của người quản lý đầu tư. Qua nghiên cứu cách Buffett xây dựng Công ty Hợp danh trong phần tới, bạn sẽ thấy các vùng xung đột lợi ích tiềm tàng giữa một nhà đầu tư và nhà quản lý đầu tư, thứ mà cần được giảm thiểu tới mức tối đa có thể. CHƯƠNG 5 CÔNG TY HỢP DANH: MỘT CẤU TRÚC THANH LỊCH “Thỏa thuận góp vốn mới mới này sẽ đại diện cho toàn bộ hoạt động đầu tư của tôi vào chứng khoán khả mại(35), sao cho kết quả đầu tư của tôi sẽ trực tiếp tỷ lệ thuận với kết quả của mọi người, tùy thuộc vào lợi thế tôi đạt được nếu chúng ta làm tốt hơn 6%.” − NGÀY 22 THÁNG 7 NĂM 1961 ộng cơ thúc đẩy hành vi. Dù chúng ta đang nhắc tới các nhà quản lý đầu tư, các nhà lãnh đạo kinh doanh, hay các chính trị gia, đa phần mọi người sẽ thường hành xử theo những gì họ được trả công. Thông qua việc hiểu bằng cách nào và tại sao một nhà quản lý đầu tư được trả tiền, bạn có thể đối chiếu hành vi được kỳ vọng từ họ với lợi ích tốt nhất của riêng bạn. Trong khi hầu hết mọi người đều nghĩ bạn đạt được những gì bạn trả tiền, thì mức ảnh hưởng to lớn của siêu sức mạnh này thường bị đánh giá thấp. Như Charlie Munger đã nói, “Tôi nghĩ rằng trong phần lớn quãng đời trưởng thành của mình, tôi luôn thuộc 5% nhóm người cùng tuổi hiểu được sức mạnh của động cơ, tuy vậy tôi lại luôn đánh giá thấp sức mạnh đó. Chẳng có năm nào trôi qua mà tôi không thấy thêm bất ngờ khi nhận thức được sức mạnh của động cơ.” Ví dụ về FedEx là một trong những trường hợp yêu thích của ông về vấn đề này. Ông giải thích rằng tính toàn vẹn của hệ thống FedEx dựa chủ yếu vào khả năng bốc dỡ rồi nhanh chóng chất lại các gói hàng tại một địa điểm trung tâm trong một khoảng thời gian quy định. Nhiều năm trước, công ty này đã gặp vấn đề nghiêm trọng trong việc để công nhân của mình bốc dỡ toàn bộ kiện hàng xuống và sau đó chất lại lên máy bay kịp lúc. Họ đã thử rất nhiều giải pháp nhưng không thành công, cho tới khi một người nảy ra ý tưởng tuyệt vời là trả lương công nhân theo ca làm việc thay vì giờ làm việc. Chà, thế là vấn đề được giải quyết. Hệ thống trả lương theo giờ trước đây của FedEx khen thưởng những người mất nhiều thời gian hơn để hoàn thành công việc. Họ được khuyến khích làm lâu hơn. Bằng cách chuyển sang trả lương theo ca làm việc, các công nhân có động lực để làm việc nhanh hơn mà không có sai sót để họ có thể về nhà sớm hơn, mà vẫn nhận được mức lương cho cả ca làm việc đó. Bằng việc thống nhất lợi ích của doanh nghiệp với động cơ của công nhân, FedEx đạt được kết quả mà cả công ty và công nhân đều mong muốn. Hoạt động quản lý đầu tư cũng không khác là mấy. “Nếu bạn muốn dụ lũ kiến, hãy rắc đường lên sàn nhà.” Nếu bạn muốn nhà quản lý đầu tư của mình nghĩ tới việc hành xử vì lợi ích tốt nhất của bạn, bạn phải đảm bảo lợi ích của mình được thống nhất với động cơ của họ. Buffett rất giỏi thống nhất lợi ích của ông với các nhà đầu tư. Những điều cơ bản về Công ty Hợp danh Buffett ông ty Hợp danh Buffett được phỏng theo mô hình của Newman-Graham, một trong những quỹ phòng hộ đầu tiên trong cả nước. Graham đã đi tiên phong trong cấu trúc cơ bản này. Nó gồm một thành viên hợp danh, như Buffett, người chịu trách nhiệm quản lý và nhận một phần lợi nhuận. Các thành viên góp vốn, như dì Alice, góp vốn nhưng không có tiếng nói trong cách sử dụng quỹ. Dưới đây là mô tả của Buffett về cách thỏa thuận góp vốn đầu tiên này được thành lập lúc ông trở về Omaha sau khi rời Graham Newman ở tuổi 25: Tôi không có kế hoạch thành lập một thỏa thuận góp vốn, hay thậm chí kiếm một công việc. Tôi cũng chẳng thấy lo lắng miễn là tôi có thể tự mình hoạt động. Tôi chắc chắn không muốn quay lại công việc bán chứng khoán cho người khác nữa. Nhưng thật tình cờ, bảy người, trong đó có vài người thân của tôi, nói với tôi rằng, “Cháu từng bán chứng khoán, và chúng ta muốn cháu nói cho chúng ta cách làm gì với tiền của mình.” Tôi trả lời, “Cháu không làm điều đó nữa, nhưng cháu sẽ thành lập một thỏa thuận góp vốn như chú Ben và Jerrry từng làm, và nếu mọi người muốn tham gia, cứ tự nhiên ạ.” Cha vợ tôi, bạn cùng phòng thời đại học, mẹ của anh ta, dì Alice, chị tôi, anh rể và cả luật sư của tôi đều đăng ký tham gia. Tôi cũng có hàng trăm đô la. Nó bắt đầu thế đấy – thật tình cờ. Thỏa thuận góp vốn đầu tiên được bắt đầu với những người mà ông quan tâm sâu sắc. Rõ ràng những cảm xúc này ảnh hướng tới cách ông xây dựng các chi tiết cụ thể từng cấu trúc chi phí của thỏa thuận góp vốn. Từ năm 1956 đến năm 1961, có thêm 10 thỏa thuận góp vốn riêng biệt được lập ra. Khi các thỏa thuận góp vốn được thêm vào, Buffett đưa ra các điều khoản khác nhau tùy thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro của từng nhóm mới. Ông biết hầu hết từng thành viên góp vốn. Nhiều người sống ở Omaha. Trong mỗi trường hợp, Buffett lấy phần trăm tiền lãi nhiều hơn một ngưỡng lợi suất nhất định, đươc gọi là “mức dự phòng lãi.” Nhìn chung, khi nhận nhiều rủi ro về mình hơn, thì ông lấy phần trăm tiền lãi lớn hơn. Trong 11 thỏa thuận góp vốn, mức dự phòng lãi nằm trong khoảng từ 0% tới 6%, sau khoản này sẽ tính khoản dư cho thành viên hợp danh. Thỏa thuận góp vốn đầu tiên có mức dự phòng chia sẻ lỗ mà trong đó Buffett đồng ý chịu một phần trong bất kỳ khoản lỗ nào. Ông luôn công bằng và điều tiết theo nhu cầu và mức chịu rủi ro của các thành viên góp vốn khác nhau. Những ai sẵn sàng chấp nhận rủi ro lớn hơn sẽ mất ít phí hơn. Khi nhận thêm rủi ro, Buffett tính thêm phí. Một BPL ắt đầu với 105.100 đô la và một thỏa thuận góp vốn duy nhất, tính tới năm 1960, tài sản đã tăng lên đến 1.900.000 đô la với 7 thỏa thuận góp vốn riêng biệt và ngày càng trở nên cồng kềnh hơn. Ông đã thể hiện mong muốn hợp nhất các thỏa thuận góp vốn lần đầu tiên, khi nhận thấy vấn đề có kết quả khác nhau giữa các thỏa thuận góp vốn: Gia đình ngày càng đông. Chẳng có thỏa thuận góp vốn nào mà thành tích luôn tốt hơn hay thấp hơn trung bình nhóm của chúng ta, nhưng có một số khác biệt mỗi năm mặc dù tôi luôn cố gắng đầu tư tất cả các thỏa thuận góp vốn này vào cùng các loại chứng khoán và với tỷ lệ gần như bằng nhau. Tất nhiên, khác biệt này có thể loại bỏ bằng cách kết hợp các thỏa thuận góp vốn hiện tại thành một thỏa thuận lớn. Giải pháp đó cũng sẽ loại bỏ nhiều chi tiết và mức chi phí đáng kể. Thành thật mà nói, tôi hy vọng làm được điều gì đó như vậy trong vài năm tới. Chỉ có vấn đề là các thành viên góp vốn khác nhau lại thích đa dạng các bố trí thỏa thuận góp vốn hơn. Không điều gì có thể thực hiện nếu thiếu sự nhất trí của các thành viên góp vốn. Việc hợp nhất thành một thực thể vào năm 1962, Công ty Hợp danh Trách nhiệm Hữu hạn Buffett (BPL), đã loại bỏ mọi nguy cơ dẫn tới khác biệt kết quả đầu tư giữa các thành viên góp vốn. Giải pháp này thật đúng lúc bởi tổng tài sản của các thỏa thuận góp vốn đã tăng gấp 3 lần chỉ trong một năm, lên tới 7.178.500 đô la. Cổ phần cá nhân của Buffett chiếm 14,3% và khi lợi ích chung của các thành viên gia đình ông được thêm vào, gia đình Buffett chiếm tới hơn 25%. Tỷ lệ này khá cao, giống công ty gia đình hơn là một quỹ phòng hộ hay hợp danh. Buffett giờ không chỉ là thành viên hợp danh được hưởng phí từ các thành viên góp vốn; mà ông cùng gia đình mình cũng gặp nhiều rủi ro tài chính hơn bất kỳ thành viên góp vốn nào khác. Điều khoản của BPL hi tất cả các thỏa thuận góp vốn được hợp nhất thành BPL, tất cả các thành viên góp vốn được yêu cầu chuyển sang cùng điều khoản thống nhất chung. Mức dự phòng lãi được đặt ở mức 6% cho mọi người, mà trên mức đó Buffett sẽ nhận 25% tiền lãi. Khi ông thấy thị trường đang đi lên trung bình 5-7% mỗi năm, mức dự phòng lãi đã đẩy tới mức mà nếu không đánh bại thị trường thì ông chẳng nhận được gì. Ông đang găp “mốc nước dâng cao” – bất kỳ khoản thiếu hụt dồn tích nào dưới 6% lãi mỗi năm sẽ phải được tự bù vào thì ông mới có thể tiếp tục nhận khoản phí của mình. Một số thành viên góp vốn sống dựa vào thu nhập từ Công ty Hợp danh và muốn thu tiền trên khoản dự phòng lãi của họ. Những người khác lại muốn tối đa hóa khoản vốn đầu tư. Để “dỗ dành” cả hai nhóm nay, mức dự phòng lãi 6% sẽ được phân phối, ½% mỗi tháng, cho ai muốn nhận nó ngay. Những người muốn khoản quỹ của mình được đầu tư đầy đủ có thể chọn bỏ qua các khoản thanh toán này, để chúng được tái đầu tư vào trong Hợp danh vào thời điểm cuối năm. Giờ hãy xem tại sao cách cấu trúc của Buffett ở Công ty Hợp danh lại là một ví dụ tuyệt vời về việc thống nhất động cơ của nhà quản lý đầu tư và mục tiêu của nhà đầu tư. Khả năng thiết kế các cấu trúc động cơ đơn giản, dễ hiểu là nguồn gốc chủ chốt trong thành công của Buffett trong suốt những năm tháng của Công ty Hợp danh này và thực sự trong suốt sự nghiệp của ông. Bằng cách nào nhà quản lý được trả công trong khi nhà đầu tư lại không ác quỹ phòng hộ và quỹ tương hỗ ngày nay thường tính một mức phí quản lý dưới dạng một phần trăm cố định trong tổng tài sản của nhà đầu tư được quản lý. Khoản này có thể từ 0,25% tới 2% trở lên, mỗi năm, và khoản phí này không bị ảnh hưởng bởi hiệu quả đầu tư. Do hoạt động quản lý tài sản có khả năng mở rộng cao – tài sản tăng thường không khiến chi phí tăng lên nhiều – nên khoản quỹ được quản lý càng nhiều thì lợi nhuận của nhà quản lý tài sản càng cao. Trong khi hiệu quả chắc chắn là thành phần chủ chốt trong khả năng tăng trưởng của một quỹ đầu tư, thì một chiến lược tiếp thị tuyệt vời lại có thể thu hút thêm nhiều nhà đầu tư và có khả năng thúc đẩy tăng trưởng tài sản thậm chí còn nhanh hơn. Hầu hết các nhà quản lý tài sản – đặc biệt các công ty quỹ tương hỗ – kiếm được các khoản tiền phí và nhờ đó có động cơ tối đa hóa quy mô tổng tài sản của họ. Các khoản phí dựa trên phần trăm cố định của tài sản được quản lý khiến các nhà quản lý tài sản thật khó từ chối dòng vốn gia tăng từ các nhà đầu tư, thậm chí khi rõ ràng nó sẽ có tác động xấu đến hiệu quả đầu tư. Khi lợi ích chính (phần trăm lãi hàng năm) của nhà đầu tư “bước sai nhịp” với lợi ích của nhà quản lý tài sản (nhiều tài sản hơn, nhiều phí hơn), thì tồn tại một xung đột lợi ích tiềm tàng. Buffett không thu phí quản lý tài sản. Ông chỉ được trả công dựa trên hiệu quả đầu tư. Hệ thống của ông tốt hơn bởi nó loại bỏ nguồn gốc xung đột tiềm ẩn giữa lợi ích của ông và của các thành viên góp vốn. Chi phí kém hiệu quả goài việc không thu phí quản lý, Buffett còn nghĩ rằng ông chỉ nên được trả công cho mức hiệu quả lớn hơn mức một nhà đầu tư “không làm gì” có thể đạt được; ông chỉ thu phí vượt quá ngưỡng 6% lợi suất, mức giữa của lợi suất kỳ vọng trung bình 5-7% cho thị trường của ông. Bằng cách này, ông càng thống nhất với lợi ích của các thành viên góp vốn hơn nữa. Ngày nay, các quỹ phòng hộ thường thu mức phí được gọi là “2 và 20”; 2% là phí quản lý, và sau đó tính thêm 20% cho toàn bộ lợi nhuận, mà không có lợi suất ở ngưỡng tối thiểu. Các nhà quản lý tài sản có thể thu được các khoản phí lớn thậm chí dù họ chỉ đưa ra được lợi nhuận dương về mặt danh nghĩa trong khi không thể làm tốt hơn thị trường. Đây là một trạng thái không thỏa đáng kể từ cuối đợt khủng hoảng tài chính, khi mà ngành công nghiệp quỹ phòng hộ nhìn chung không thể vượt qua chỉ số của thị trường vào mỗi năm (2008- 2014). Giống như con vịt của Buffett, các quỹ này không thể “tự mình vỗ cánh” nhưng các nhà đầu tư vào các quỹ này vẫn buộc phải trả 20% “lãi” của họ dưới dạng các khoản phí. Cấu trúc “trả công theo hiệu quả” của Buffett đã làm đúng ý tưởng của ông về việc đối xử với mọi người theo cách ông muốn được đối xử nếu vị trí của họ được đảo ngược. Ngửa họ thắng, Sấp ta thua rong nhiều trường hợp, tiền góp vốn của cá nhân các nhà quản lý quỹ chiếm tỷ lệ không đáng kể trong số tài sản được quản lý hay giá trị tài sản ròng(36)cá nhân của họ. Điều này có thể dẫn tới một quan hệ “ngửa họ thắng, sấp ta thua” trong đó nhà quản lý quỹ được trả công hậu hĩnh, nhưng khi kết quả của họ kém cỏi, thì kết quả của chúng ta cũng kém cỏi, nhưng họ chỉ cần đóng quỹ của mình là xong. Một nhà quản lý quỹ có một năm hiệu suất đi xuống 30% nhưng giá trị tài sản ròng của họ không có tỷ trọng lớn trong quỹ chắc chắn sẽ không thu được phí theo hiệu quả, nhưng phải chịu tổn thất ít hơn so với nhà đầu tư của họ. Nếu quỹ bị đóng, các nhà đầu tư không chỉ mất 30% vốn của mình; họ còn mất luôn giá trị của “mốc nước lên cao,” thứ cho họ khả năng để tự bù đắp khoản lỗ của mình trước khi lại phải trả các khoản phí theo hiệu quả lần nữa. Buffett và gia đình ông là thành viên góp vốn lớn nhất của Công ty Hợp danh BPL. Với mức vốn cao nhất có thể gặp rủi ro, ông đã thống nhất lợi ích của mình với tất cả các thành viên góp vốn trong việc tối đa hóa hiệu quả. Ông phải tập trung vào rủi ro, để bảo vệ số vốn của chính mình, và phần thưởng, vừa để tăng số vốn ông có trong Công ty Hợp danh vừa để tạo ra các khoản phí. Buffett giống nhiều quỹ phòng hộ hiện nay ở điểm ông chắc chắn sẽ hưởng lợi nhiều nếu kết quả của ông tuyệt vời, nhưng điểm độc đáo là ông cũng quy định rõ rằng nếu kết quả của Hợp danh yếu kém, thì lợi ích của ông cũng sẽ “khốn cùng” không kém đâu. Dự phòng thanh khoản uffett quy định rõ rằng các khoản góp vốn thêm và hoàn trả chỉ được thực hiện mỗi năm một lần, điều này buộc các nhà đầu tư phải quan sát hiệu quả của họ về mặt dài hạn. Tuy nhiên, các thành viên góp vốn có thể vay đến 20% số vốn của họ hay các khoản góp vốn thêm cuối năm để cấp vốn trước. Đối với đặc quyền này, Buffett thu phí hay trả 6% lãi suất mỗi năm tương ứng, cho phép các thành viên góp vốn được quyền tiếp cận quỹ trong trường hợp họ thực sự cần và bù đắp công bằng cho những ai muốn góp thêm vốn vào khoản đầu tư hiện tại của mình. Dưới đây là phần giải thích của ông về đặc tính vay/cho vay ở mức 6% “không theo phong cách của Buffett” này. Tại sao lại sẵn sàng trả 6% cho khoản tiền thanh toán trước trong khi chúng ta có thể vay từ ngân hàng thương mại với lãi suất thấp hơn nhiều? Chẳng hạn, trong 6 tháng đầu tiên, chúng ta đạt được một khoản vay ngân hàng tương đối lớn với kỳ hạn 6 tháng ở mức lãi suất 4%. Câu trả lời là chúng ta kỳ vọng nhận được hơn 6% về dài hạn (mức phân bổ của thành viên hợp danh là 0 nếu chúng ta không làm được như thế mặc dù việc chúng ta có đạt được con số 6% kia trong thời gian ngắn hay không chủ yếu phụ thuộc vào may mắn). Hơn nữa, tôi có thể áp dụng một thái độ mới vào việc đầu tư các khoản tiền mà được kỳ vọng sớm thành một phần trong vốn chủ sở hữu của chúng ta thay vì tôi dựa vào các khoản vay ngắn hạn. Các khoản thanh toán trước có lợi thế cho chúng ta khi giúp dàn trải khoản đầu tư khoản tiền mới trong năm, thay vì chỉ đầu tư một lần duy nhất vào tháng Một. Mặt khác, lãi suất 6% lớn hơn lợi suất các thành viên góp vốn của chúng ta có thể đạt được trong các khoản đầu tư đảm bảo bằng đồng đô la, nên tôi nghĩ hai bên sẽ cùng có lợi. Qua phần bình luận và mô tả cấu trúc của Công ty Hợp danh, Buffett dạy các nhà đầu tư nhiều bài học quan trọng về cách để thống nhất động cơ của một nhà quản lý đầu tư với mục tiêu của các nhà đầu tư. Chúng ta có thể nhìn vào khoản phí quản lý, phí theo hiệu quả, xem chúng tham gia bao nhiêu vào trò chơi này, cũng như các khoản dự phòng thanh khoản để chúng ta tự đánh giá mình và lựa chọn nhà quản lý đầu tư có thể thống nhất với mục tiêu của chúng ta nhất. Hơn nữa, quan sát thế giới qua lăng kính của động cơ là một công cụ có giá trị bất cứ khi nào bạn định cố gắng dự đoán bất kỳ kết quả nào liên quan tới con người. Các động cơ làm thế giới này quay tròn. Sẽ rất hữu ích khi suy nghĩ thấu đáo điều này và tìm kiếm các cách những người khác sẽ làm tốt còn bạn thì không, một dấu hiệu cảnh báo rõ ràng. Nếu đang nghĩ tới việc đầu tư qua một nhà quản lý đầu tư chủ động, bạn có thể chắc chắn rằng hầu hết những người bán hàng sẽ không chỉ rõ những điều này cho bạn – bạn sẽ phải tự mình tìm hiểu. Một lần nữa, chúng ta thấy được sức mạnh của “siêu sức mạnh động cơ” của Munger và khó khăn trong việc “thuê người khác nghĩ thay bạn.” Như Buffett từng nói, trong phần lớn trường hợp kết quả sẽ rất tệ hại. Tuy nhiên, tất cả những gì bạn có thể làm là tốt nhất rồi và nếu bạn định thuê một nhà quản lý đầu tư bên ngoài, hãy bắt đầu bằng việc so sánh với cấu trúc Công ty Hợp danh của Buffett và thành kiến động cơ nó dựa vào để tránh. Thư gửi thành viên góp vốn: Nguyên văn bức thư năm 1960 về cấu trúc của BPL NGÀY 22 THÁNG 7 NĂM 1961 Thân gửi các thành viên góp vốn của tôi: Trước đây, các thành viên góp vốn đã nhận xét rằng bức thư mỗi năm một lần giống như “quãng thời gian dài giữa 2 ly rượu,” và sẽ tốt hơn nếu nửa năm có 1 bức thư. Tìm được điều gì để nói 2 lần một năm cũng đâu khó khăn gì, nhưng ít nhất không phải năm nay. Vì vậy, bức thư này sẽ được tiếp tục trong các năm tới. Trong nửa đầu năm 1961, mức tăng chung của Chỉ số Trung bình Công nghiệp Dow Jones là khoảng 13% tính cả cổ tức. Mặc dù đây là kiểu giai đoạn chúng ta sẽ gặp khó khăn nhất trong việc vượt qua tiêu chuẩn này, nhưng tất cả các thỏa thuận góp vốn hoạt động trong suốt 6 tháng qua đều đạt kết quả nhỉnh hơn Chỉ số Trung bình. Các thỏa thuận góp vốn được lập trong năm 1961 đạt kết quả bằng, không thì tốt hơn kết quả của Chỉ số Trung bình từ khi được hình thành, tùy thuộc chủ yếu vào thời gian chúng hoạt động. Tuy nhiên, hãy để tôi nhấn mạnh hai điểm này. Đầu tiên, một năm là khoảng thời gian quá ngắn để đưa ra bất kỳ bình luận gì về hiệu quả đầu tư, và các kết quả đo lường dựa trên thời kỳ 6 tháng này thậm chí còn thiếu tin cậy hơn. Một yếu tố khiến tôi thấy miễn cưỡng khi phải viết thư nửa năm 1 lần là sợ rằng các thành viên góp vốn có thể bắt đầu nghĩ về hiệu quả đầu tư ngắn hạn – thứ mà dễ đánh lừa nhất. Tôi nghĩ thời kỳ 5 năm sẽ tốt hơn nhiều, tốt nhất là với các phép thử kết quả tương đối trong cả thị trường mạnh và yếu. Điểm thứ hai tôi muốn mọi người hiểu là nếu chúng ta tiếp tục đầu tư trong thị trường tăng trưởng ở mức như nửa đầu năm 1961, tôi không chỉ nghi ngờ rằng chúng ta sẽ không thể vượt qua kết quả của Chỉ số Trung bình Công nghiệp Dow Jones, mà có thể hiệu quả của chúng ta sẽ kém Chỉ số Trung bình. Các cổ phần của chúng ta, mà tôi luôn tin là thận trọng hơn các danh mục đầu tư chung, sẽ tăng trưởng thận trọng hơn so với mức tăng chung của thị trường. Tôi luôn cố gắng đặt một phần danh mục của chúng ta vào các chứng khoán ít tách biệt khỏi hành vi của thị trường nhất, và phần này sẽ tăng theo mức tăng của thị trường. Dù kết quả có cực kỳ ngon lành với ngay cả một đầu bếp nghiệp dư (và có lẽ đặc biệt là kẻ nghiệp dư) thì chúng ta thấy rằng phần nhiều danh mục đầu tư của ta còn chưa đặt lên bếp. Chúng ta cũng bắt đầu đạt được một giao ước lớn tiềm năng trên thị trường mở, thứ mà tôi, tất nhiên, hy vọng sẽ không hành xử theo chiều quay của thị trường trong ít nhất một năm tới. Giao ước như vậy có thể gây trở ngại cho hiệu quả ngắn hạn, nhưng nó sẽ hứa hẹn các kết quả vượt trội trong giai đoạn nhiều năm cùng với đặc tính phòng thủ đáng kể. Tôi cũng đang nỗ lực để có thể hợp nhất toàn bộ các thành viên góp vốn vào cuối năm nay. Tôi đã nói chuyện với tất cả các thành viên góp vốn tham gia trong năm trước về mục tiêu này, và tôi cũng đã trình bày kế hoạch này với đại diện của các thành viên góp vốn đầu tiên. Một số điều khoản sẽ như thế này: A. Hợp nhất tất cả các thỏa thuận góp vốn, dựa trên giá trị thị trường vào cuối năm, cùng các khoản dự phòng để phân bổ hợp lý giữa các thành viên góp vốn về nghĩa vụ thuế trong tương lai phát sinh do khoản lợi nhuận chưa thực hiện vào cuối năm. Bản thân việc hợp nhất sẽ được miễn thuế, và sẽ không làm tăng tốc việc ghi nhận lợi nhuận; B. Phân chia lợi nhuận giữa các thành viên góp vốn và thành viên hợp danh, với mức lợi suất đầu tiên 6% mỗi năm cho các thành viên góp vốn dựa trên giá trị thị trường của số vốn đầu kỳ, phần lãi còn lại, nếu có, được chia làm 4 phần, 1 phần cho thành viên hợp danh và 3 phần cho tất cả các thành viên góp vốn tùy theo tỷ lệ số vốn của họ. Bất kỳ khoản thiếu hụt trong lợi nhuận bên dưới mức 6% này sẽ được chuyển vào lợi nhuận trong tương lai, chứ không phải chuyển lùi lại. Hiện tại, có 3 thỏa thuận phân chia lợi nhuận mà các thành viên góp vốn sắp tới có thể lựa chọn: C. Trong trường hợp có lợi nhuận, thỏa thuận phân chia lợi nhuận mới rõ ràng có lợi cho các thành viên góp vốn hơn hai thỏa thuận đầu tiên. Về thỏa thuận thứ ba này, nó sẽ cao hơn cho đến khi lợi suất lên tới 18% mỗi năm; nhưng trên mức này, các thành viên góp vốn sẽ hưởng lợi nhiều hơn với thỏa thuận hiện tại. Khoảng 80% tổng tài sản từ thỏa thuận góp vốn đã lựa chọn hai thỏa thuận phân chia lợi nhuận đầu tiên, và tôi hy vọng, nếu mức trung bình của chúng ta cao hơn 18% mỗi năm, các thành viên góp vốn chọn thỏa thuận thứ ba này sẽ không cảm thấy bị đối xử thiếu công bằng trong thỏa thuận mới này. D. Trong trường hợp thua lỗ, sẽ không có kết chuyển lỗ ngược đối với khoản tiền mà trước đó tôi được hưởng với tư cách thành viên hợp danh. Mặc dù sẽ có kết chuyển lỗ xuôi đối với các khoản lợi nhuận dư sau này. Tuy nhiên, tôi và vợ mình sẽ có khoản đầu tư lớn nhất trong thỏa thuận góp vốn mới này, có thể khoảng 1/6 tổng giá trị tài sản từ các thỏa thuận góp vốn, và do đó có rủi ro thua lỗ nhiều hơn bất kỳ thành viên góp vốn nào khác hay các nhóm gia đình, tôi sẽ đưa thêm một điều khoản vào thỏa thuận góp vốn này mà sẽ ngăn tôi hay gia đình tôi mua bất kỳ chứng khoán khả mại nào. Nói cách khác, thỏa thuận góp vốn mới này sẽ đại diện cho toàn bộ hoạt động đầu tư của tôi vào chứng khoán khả mại, sao cho kết quả đầu tư của tôi sẽ trực tiếp tỷ lệ thuận với kết quả của mọi người, tùy thuộc vào lợi thế tôi đạt được nếu chúng ta làm tốt hơn 6%; E. Điều khoản đối với các khoản thanh toán hàng tháng ở mức 6% mỗi năm, dựa trên giá trị thị trường của số vốn đầu năm. Các thành viên góp vốn không muốn rút khoản tiền hiện tại có thể để chúng được tự động ghi thành khoản thanh toán trước, tính lãi 6%, để mua thêm cổ phần trong thỏa thuận góp vốn vào cuối năm. Điều này sẽ giải quyết được trở ngại đã tồn tại trong con đường hợp nhất từ trước đến giờ, vì nhiều thành viên góp vốn thường xuyên rút tiền lãi còn những người khác lại muốn tái đầu tư chúng; F. Quyền vay trong năm lên tới 20% giá trị lợi ích trong thỏa thuận góp vốn, ở mức 6%, khoản nợ đó sẽ được thanh lý vào cuối năm hay sớm hơn. Điều này sẽ làm tăng tính thanh khoản(37)cho một khoản đầu tư mà chỉ có thể được rút vốn vào cuối năm. Mục đích của điều này không phải là để tất cả mọi thứ, trừ các khoản quỹ tương đối dài hạn, đều được đầu tư trong công ty hợp danh này, và chúng ta không muốn biến nó thành một ngân hàng. Thay vào đó, tôi hy vọng điều khoản này sẽ tương đối ít được sử dụng, và chỉ có tác dụng đề phòng khi có điều gì bất ngờ xuất hiện mà khiến cho việc phải đợi tới tận cuối năm mới thanh lý một phần trong toàn bộ lợi ích trong thỏa thuận góp vốn sẽ khiến mọi người khốn khổ; G. Thỏa thuận phân chia lợi nhuận, theo đó bất kỳ khoản điều chỉnh thuế tương đối nhỏ nào, được thực hiện trong các năm sau đối với lợi nhuận từ thỏa thuận góp vốn sẽ được tính trực tiếp cho tôi. Bằng cách này, chúng ta sẽ không phải đối mặt với rắc rối khi phải bảo 80 người, hay nhiều hơn, điều chỉnh lại lợi nhuận trước đó với khoản tương đối nhỏ. Một sự thay đổi nhỏ, như quyết định rằng cổ tức nhận được qua thỏa thuận góp vốn sẽ chiếm 63% lãi vốn thay vì 68%, có thể gây ra vô số công việc giấy tờ. Để ngăn chặn điều này, bất kỳ thay đổi về thuế nào ít hơn 1.000 đô la sẽ được tính trực tiếp cho tôi. Chúng ta đã đệ trình thỏa thuận kiến nghị này lên Washington để phán quyết rằng việc hợp nhất được miễn thuế, và công ty hợp danh này sẽ được đối xử như một một công ty hợp danh theo luật thuế. Trong khi toàn bộ việc này tốn rất nhiều công sức, nhưng nó sẽ khiến mọi thứ sẽ đơn giản hơn nhiều trong tương lai. Mọi người có thể lưu bức thư này làm tài liệu tham khảo để đọc cùng với thỏa thuận mà các anh sẽ được nhận sau trong năm nay. Mức đầu tư tối thiểu cho các thành viên góp vốn mới hiện là 25.000 đô la, nhưng, tất nhiên, điều này sẽ không áp dụng với các thành viên góp vốn hiện tại. Phương pháp hoạt động của chúng ta sẽ cho phép các thành viên góp vốn bổ sung hay rút bất kỳ khoản nào (bội số của 100 đô la) vào cuối năm. Tổng tài sản ước tính của công ty hợp danh này sẽ là gần 4 triệu đô la, điều này cho phép chúng ta cân nhắc các khoản đầu tư như khoản được nhắc tới trong phần trước của bức thư này, điều mà đáng ra chúng ta phải thông qua từ nhiều năm trước. Hóa ra những điều này nghe giống như một quá trình sản xuất hơn là bức thư hàng năm của tôi. Nếu mọi người còn câu hỏi nào, đặc biệt về những điều chưa rõ trong trình bày của tôi về thỏa thuận góp vốn mới này, hãy cho tôi biết. Nếu có quá nhiều câu hỏi, tôi sẽ viết một bức thư bổ sung cho tất cả các thành viên góp vốn nêu rõ câu hỏi được đưa ra và trả lời chúng. Tóm lược ột khi bạn bắt đầu nhìn thế giới qua lăng kính về động cơ, nhiều quyết định khó khăn sẽ trở nên đơn giản hơn nhiều. Khi chúng ta biết điều gì thúc đẩy mọi người, chúng ta sẽ biết khá nhiều về cách họ hành xử. Từ đó, các bài học từ cấu trúc Công ty Hợp danh này sẽ còn hơn cả việc dạy bạn cách tránh mắc sai lầm trong việc lựa chọn nhà quản lý đầu tư của mình, mặc dù chúng cũng làm quyết định đó đơn giản hơn. Thời điểm chúng ta thực sự thấy động cơ trong công việc sẽ là khi chúng ta bắt đầu đánh giá doanh nghiệp và đặc biệt các nhà quản lý doanh nghiệp. Khi là các chủ sở hữu doanh nghiệp (cổ đông), chúng ta muốn biết động lực thúc đẩy những người sẽ quản lý tài sản của chúng ta. Ở đây, chúng ta đang nói về việc phân tích và lựa chọn cổ phiếu. Trong phần tiếp theo, chúng ta sẽ tìm hiểu ba phương pháp lựa chọn cổ phiếu chính mà Buffett đã thực hiện cho Công ty Hợp danh. Ông gọi ba phương pháp này là Tổng quát, Tính toán và Kiểm soát. PHẦN II CHƯƠNG 6 CỔ PHIẾU TỔNG QUÁT “Chúng ta muốn ban quản lý tốt - muốn một ngành tạm ổn - cũng muốn một chút ‘xáo động’ nhất định trong nhóm cổ đông hay đội ngũ quản lý im lìm. Nhưng trên hết, chúng ta cần giá trị.” - NGÀY 18 THÁNG 1 NĂM 1964 ạn xác định phong cách đầu tư của mình thế nào? Có bị thu hút bởi những cổ phiếu thực sự có giá trị không? Bạn muốn săn đuổi những loại rẻ nhất trong số những loại rẻ, bất chấp chất lượng hay cơ sở nền tảng hiện tại của doanh nghiệp mà cổ phiếu đại diện, với viễn cảnh tin rằng mình sẽ được bảo vệ bằng một giá mua hấp dẫn, khai thác sức mạnh của giá cổ phiếu đảo ngược về giá trị trung bình(38)theo hướng có lợi cho bạn? Đây là một trong những phương pháp đầu tư chính của Graham và cho tới ngày nay vẫn tiếp tục định hình cách nhiều nhà đầu tư tài giỏi đưa ra các quyết định của mình. Hoặc, bạn có thể muốn tìm kiếm các doanh nghiệp lớn hơn, tỉ suất sinh lời cao, những doanh nghiệp nhượng quyền được bảo hộ tốt mà có thể áp dụng lãi kép ở tỉ suất trên mức trung bình trong một khoảng thời gian dài, các công ty mà bằng cách nào đó bỏ xa các đối thủ cạnh tranh. Một lượng lớn các nhà đầu tư ngày nay dành phần lớn thời gian nghiên cứu theo hướng này, tìm kiếm những doanh nghiệp tốt ở mức giá vừa phải. Cũng có thể bạn đầu tư tốt nhất khi tìm tiếm ở thế giới các công ty vốn hóa nhỏ, những công ty mà các nhà đầu tư tổ chức không thể chạm tới, hoặc cũng có thể, bạn có xu hướng theo đuổi những cổ phiếu có giá trị nhất trong số các công ty vốn hóa lớn và vừa, được biết đến nhiều, và có thể thấy ngay trong tầm mắt. Có thể bạn muốn tự mình tìm kiếm những cơ hội “chưa được khám phá”, hay thường chờ đợi các nhà đầu tư nổi tiếng và có chuyên môn làm việc trước, sau đó “theo đuôi” thành công của họ. Thậm chí có thể bạn muốn gây ảnh hưởng tới đội ngũ quản lý doanh nghiệp bằng cách thu gom lượng lớn cổ phiếu đang lưu hành của công ty đó. Với các công ty vốn hóa nhỏ, những phương án như vậy khá mở đối với nhà đầu tư cá nhân. Những cách nào trên đây có thể được coi là phong cách đầu tư của Buffett trong những năm làm việc tại Công ty Hợp danh khi hoạt động với số vốn đầu tư hạn hẹp? Câu trả lời chính là tất cả các phương án trên. Và bạn cũng có thể như vậy. Hoàn toàn không nhất thiết phải phân mình vào loại riêng biệt cụ thể nào cả. Tuy nhiên, bạn sẽ cần tìm hiểu xem điều gì sẽ hiệu quả và không hiệu quả với bạn. Bạn có thể có khả năng hoặc có chiều hướng làm việc theo một trong số định hướng ở trên mà không phải các hướng khác. Không có câu trả lời tuyệt đối nào cả. Không nhất thiết cách thức của người này tốt hơn người kia, mặc dù một số cách thức hiệu quả hơn với bạn hơn là đối với người khác. Một khi hiểu được bản thân, bạn có thể đón nhận bất cứ cơ hội nào. Bằng cách theo dấu sự đa dạng trong phong cách đầu tư của Buffett và tìm hiểu tại sao ông chuyển dời sự tập trung từ cách thức hướng tới giá trị của Graham sang hứng thú nhiều hơn đến chất lượng, chúng ta có thể nắm bắt và sử dụng các phương thức tốt nhất cho mình trong những nỗ lực đầu tư. Bắt đầu với “cổ phiếu Tổng quát” (Generals), hay nói cách khác là những cổ phiếu thường bị đánh giá thấp hơn so với giá trị, bởi vì vẫn còn tồn tại những khoản đầu tư cổ phiếu mang tính điển hình cho đầu tư giá trị. Với Buffett, các cổ phiếu tổng quát là tối mật, là danh mục đầu tư tập trung dày đặc các cổ phiếu thường được đánh giá thấp đem đến phần lớn lợi nhuận của Công ty Hợp danh. Buffett là người thợ thủ công tài hoa trong nghệ thuật chọn mua cổ phiếu và đây là địa hạt chính yếu ông áp dụng tài năng của mình. Không một cổ phiếu tổng quát nào từng được nêu tên cụ thể, trừ một ngoại lệ, Commonwealth Trust Company mà Buffett công bố thông tin chỉ sau khi hoạt động đầu tư đã hoàn thành và Công ty Hợp danh không còn nắm giữ cổ phiếu này. Ông công bố nhằm mục đích minh họa loại cổ phiếu mình sẽ mua trong hạng mục này. Ngoài ví dụ này ra, các khoản đầu tư riêng lẻ luôn được coi là bí mật kinh doanh. Sử dụng Sổ tay hướng dẫn của Moody(39)và các nguồn dữ liệu thống kê chính yếu khác, Buffett rà soát thị trường để tìm kiếm những cổ phiếu được giao dịch ở mức giá đáy. Thường thường, đây là cổ phiếu của các công ty nhỏ, không mấy tiếng tăm và chẳng được ai chú ý đến, được giao dịch dưới trị giá thanh khoản. Đặc biệt trong những năm đầu thành lập, Công ty Hợp danh đủ nhỏ để không bị gò bó, cho phép công ty vận dụng chiến lược đầu tư tự do, có thể làm bất kỳ điều gì, tương tự như các nhà đầu tư cá nhân ngày nay. Khi Công ty Hợp danh lớn mạnh, dần dần ít có khả năng đầu tư vào các công ty nhỏ hơn, và khi BPL trở nên quá lớn, kể cả khi có thể thu mua một lượng lớn cổ phiếu đang lưu hành của các công ty này, đồng vốn bỏ ra đầu tư quá nhỏ để thay đổi kết quả tổng quan của cả Công ty. Tuy vậy, bất kể quy mô, tất cả các nhà đầu tư có thể đi theo con đường của Buffett và đổ tiền đầu tư vào khi tìm thấy bất kỳ một ý tưởng nào thực sự tốt, đáp ứng được các yêu cầu của ta. Trong suốt những năm hoạt động trong Công ty Hợp danh, Buffett đặc biệt dành riêng 5-10% tổng tài sản của mình vào năm hoặc sáu cổ phiếu Tổng quát và 10-15% cho các nhóm khác nhỏ hơn. Tập trung vào những ý tưởng tốt nhất là yếu tố chủ chốt trong thành công của ông. Ta thấy ông luôn giữ tâm niệm này đến tận năm 1965 khi sửa đổi các Quy tắc cơ bản để dành ra 40% trong danh mục đầu tư vào chỉ riêng mục cổ phiếu Tổng quát. Tôi muốn gợi nhớ lại cho bạn những bài học từ Phần I về trọng tâm chính của nhà đầu tư nên đặt vào việc phân tích và đánh giá doanh nghiệp chính xác, chứ không phải đặt ở thời điểm khi việc kinh doanh sẽ sinh lời. Rất nhiều cổ phiếu Tổng quát vẫn ở nguyên trong danh mục đầu tư hàng năm trời. Khi Công ty Hợp danh lớn mạnh dần và thu hút thêm nhiều khoản đầu tư bổ sung, Buffett sẽ thêm khoản đó vào các cổ phiếu hiện có mà giá vẫn hấp dẫn. Buffett tin vào phương pháp của mình tới mức ông không hề bị ảnh hưởng bởi những biến động thường ngày của thị trường; ông tin rằng không sớm thì muộn, thị trường cũng sẽ đền đáp cho những nỗ lực phân tích và đánh giá của ông. Với một danh mục các cổ phiếu giá trị, nhiều nhà đầu tư sẽ kỳ vọng rằng, một vài trong số chúng sẽ “đơm hoa kết trái” – tăng giá nhanh hơn thị trường chung – trong khi một số cổ phiếu khác có thể bỏ rớt hoặc thậm chí giảm giá trị. Irving Kahn, cùng thời với Buffett và từng là trợ giảng của Graham, đưa ra một so sánh tuyệt vời cho việc này. Ông cho rằng danh mục đầu tư giống như vườn cây ăn quả. Ta không thể chờ một số loại cây sai quả nhất định. Mỗi loại sẽ chín theo cách của nó, đặc biệt theo một quy luật không biết trước được. Mặc dù vậy, xét một cách tổng thế, một danh mục đầu tư với các cổ phiếu Tổng quát được lựa chọn đúng đắn sẽ có triển vọng tốt vượt thị trường qua thời gian. Với Công ty Hợp danh, Buffett kỳ vọng sẽ vượt thị trường 10%. Đôi khi những cổ phiếu này đem lại thành quả rất nhanh; nhưng nhiều khi mất tới hàng năm trời. Khi mua vào, thật khó để biết cụ thể tại sao giá sẽ tăng. Tuy nhiên, chính vì sự thiếu hào quang hay bất kỳ điều gì có khả năng tạo nên hành vi thị trường thuận lợi ngay lập tức, nên chúng được sẵn bán ở giá vô cùng rẻ. Với mức tiền bỏ ra có thể thu về rất nhiều giá trị. Mức vượt giá trị đáng kể này tạo nên một ngưỡng biên an toàn thoải mái trong mỗi giao dịch. Chỉ riêng mức biên an toàn này, cùng với sự đa dạng hóa các cam kết tạo nên một gói kiện đầy tiềm năng an toàn và giá tăng. Qua nhiều năm, thời điểm mua vào sẽ dần tốt hơn nhiều so với thời điểm bán. Chúng ta không đầu tư vào cổ phiếu Tổng quát chỉ để vớt vát vài đồng năm xu sót lại, mà thường để có thể hài lòng bán ra ở một ngưỡng trung bình nào đó giữa giá mua và giá mà ta coi là hợp lý đối với một người sở hữu tư nhân. Nhiều cổ phiếu Tổng quát được thu mua ở giá giảm sâu so với giá trị nội tại được định giá theo phương pháp sở hữu tư nhân – tức mức giá mà người mua tư nhân với đầy đủ thông tin sẽ trả cho toàn bộ công ty. Đây thường là các công ty nhỏ hơn, mà khi giá cổ phiếu không đổi trong thời gian đủ dài, Buffett sẽ thu mua một lượng cổ phần lớn đủ để có tiếng nói trong cách vận hành công ty. Và thực tế, ông sẵn sàng trở thành “một người mua tư nhân có đầy đủ thông tin”. Qua quá trình này, nhiều công ty lúc ban đầu là cổ phiếu Tổng quát nhưng sau này trở thành các khoản đầu tư Kiểm soát của Công ty Hợp danh, và vì thế trở thành một hạng mục đầu tư riêng biệt mà chúng ta sẽ tìm hiểu sau trong phần này. Thường thường, các chủ sở hữu tư nhân khác – các bên thứ ba chứ không phải Buffett – sẽ mua cổ phiếu của Công ty Hợp danh trong hạng mục cổ phiếu Tổng quát để chiếm quyền kiểm soát. Điều này khiến phương pháp sở hữu tư nhân trở thành phương pháp đầu tư ít rủi ro hơn vì hoặc cổ phiếu tự tăng giá, hoặc Buffett (hoặc bên thứ ba nào đó) sẽ mua đủ số cổ phiếu để ít nhất có ảnh hưởng hoặc đôi khi là nắm toàn bộ quyền điều hành công ty. Điều này đặc biệt dẫn tới việc công ty phải làm mọi biện pháp cần thiết để thu về được những giá trị vốn có trong việc kinh doanh của mình. Chừng nào phân tích của ông còn đúng và giá trị vẫn còn đó, khả năng tổn thất vĩnh viễn trong các loại đầu tư này là tối thiểu. Về sau, Buffett mở rộng phương pháp sở hữu tư nhân bằng cách chọn lọc các cổ phiếu Tổng quát và bắt đầu thu mua cổ phiếu của các công ty mà ông cho rằng quá lớn cho chỉ một người sở hữu tư nhân thu mua, nhưng vẫn bị định giá thấp so với các công ty tương tự đang giao dịch. Để phân biệt nhóm cổ phiếu này, ông chia nhỏ hạng mục cổ phiếu Tổng quát. Các loại cổ phiếu Tổng quát chúng ta bàn luận cho tới thời điểm này được gọi là “Cổ phiếu Tổng quát – Sở hữu tư nhân” và hạng mục mới là “Cổ phiếu Tổng quát – Định giá tương đối thấp.” Phương pháp đầu tư mới này có chút rủi ro hơn, bởi chẳng có tiềm năng gì cho Công ty Hợp danh của Buffett hay những người sở hữu tư nhân khác nắm quyền điều hành những công ty này cả; Buffett giảm thiểu các rủi ro đó bằng cách mua bán đặt rào (để bảo vệ thu nhập khi có sự tăng giá trong tương lai), nghĩa là khi mua một, ông sẽ bán khống(40)các cổ phiếu đắt hơn của các công ty tương đương. Ví dụ, bằng cách mua cổ phiếu giao dịch ở mức gấp mười lần lợi nhuận, đồng thời bán khống cổ phiếu một công ty tương tự giao dịch ở mức gấp hai mươi lần lợi nhuận, Buffert giảm thiểu rủi ro cho việc trả giá quá mức cho công ty mà ông thích, bởi nếu nó giảm xuống, ví dụ khoảng 8 lần, có thể kỳ vọng cổ phiếu công ty mà ông bán khống (ở mức gấp 20 lần) giảm sâu hơn nữa. Cả hai hạng mục của cổ phiếu Tổng quát đều nhạy cảm với chu kỳ thị trường hơn cổ phiếu Tính toán(41)(Workouts) và cổ phiếu Kiểm soát(42)(Controls). Như Buffett đã nói: Không phải cứ cái gì rẻ thì cũng sẽ không giảm giá. Trong sự vận động theo chiều hướng đi xuống đột ngột của thị trường, phân đoạn thị trường này cũng có thể giảm không kém gì chỉ số Dow. Qua thời gian vài năm, tôi tin rằng các cổ phiếu Tổng quát sẽ tăng trưởng vượt thị trường, và trong những năm tăng mạnh… đây là phần trong danh mục đầu tư đem đến hiệu quả đầu tư tốt nhất cho chúng ta. Đương nhiên, cũng là phần chịu thiệt hại nhiều nhất trong trường hợp thị trường đi xuống. Bởi thị trường có xu hướng đi lên theo thời gian, đây không phải một bước lùi về mặt lâu dài, nhưng nó có thể tác động tới các chỉ số hoạt động kinh doanh qua các năm. Nếu Công ty Hợp danh chỉ đầu tư vào cổ phiếu Tổng quát, báo cáo hàng năm sẽ không bao giờ được ổn định như vậy. Các phương pháp quan trọng trong việc đầu tư vào cổ phiếu Tổng quát nằm ở việc làm tốt công tác đánh giá và làm việc đó một cách liên tục. Có một số cách khác nhau để ước tính giá trị nội tại của cổ phiếu, chủ yếu đều rút ra từ bản thẩm định của (1) giá trị tài sản công ty hoặc (2) khả năng sinh lời của công ty. Mỗi phương pháp, dù đánh giá dựa trên cơ sở tài sản hay cơ sở lợi nhuận, đều có thể hữu ích ở nhiều thời điểm khác nhau và thực tế mà nói chúng đều có mối liên hệ với nhau; giá trị của bất kỳ tài sản nào cũng luôn gắn liền với khả năng sinh lời của nó. Tuy nhiên, tùy thuộc vào từng trường hợp mà phương án này có thể đặc biệt thiết thực hơn phương án kia. Mức lợi nhuận ở thời điểm hiện tại trong mối tương quan với tài sản của bất kỳ doanh nghiệp nào đều có thể hướng bạn theo những lựa chọn đúng đắn; thường thì cả hai phương pháp dựa trên lợi nhuận và tài sản đều có thể sử dụng để kiểm tra chéo lẫn nhau. Những bức thư cho thấy những ví dụ mà Buffett dùng theo cả hai cách. Có vài trường hợp, Buffet mua cổ phiếu những công ty không có lợi nhuận khả quan nhưng sở hữu những tài sản có giá trị. Khi một công ty đang hoạt động kém, chỉ sinh lời tạm đủ so với giá trị tài sản của nó, phương pháp dựa trên giá trị thanh khoản, ước tính lợi nhuận thu về khi bán lại hoặc đấu giá tài sản, có thể là lựa chọn tốt nhất. Graham nổi tiếng nhất với phương pháp này. Ông rất phấn khích khi bắt gặp các cổ phiếu siêu rẻ của công ty với tài sản lưu động có tính thanh khoản (tài sản ở đây là tiền gửi ngân hàng, hàng tồn kho chưa bán hoặc các khoản phải thu) mà khi tính tổng thể, kể cả sau khi đã trừ hết nợ, giá trị vẫn lớn hơn giá trị thị trường của công ty. Chúng ta có thể thấy Buffett cũng dùng phương pháp này, đặc biệt trong những năm đầu sự nghiệp. Trong các trường hợp khác khi lợi nhuận của công ty đó vẫn ổn, Buffett sử dụng phương pháp đánh giá dựa trên lợi nhuận. Đây là cách dành cho những trường hợp khi việc kinh doanh của công ty được kỳ vọng vẫn tiếp tục diễn biến như tình hình hiện tại. Đó là một ước tính khá đơn giản về giá trị hiện tại của tất cả lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai. Như đã đề cập đến ở phần trước, Commonwealth Trust tại thành phố Union, New Jersey, là cổ phiếu Tổng quát đầu tiên và cũng là duy nhất được nêu trong các bức thư của Buffet, cho ta cái nhìn qua vào các phương pháp đánh giá của ông. Ông định giá giá trị công ty theo phương pháp dựa trên lợi nhuận. Commonwealth thu lời khoảng 10 đô la một cổ phiếu mà theo ông thấy là có khả năng hồi phục nhanh và tăng trưởng tốt. Theo ông miêu tả, ông coi giá trị nội tại của khoản lời đó là 125 đô la(43) một cổ phiếu và kỳ vọng rằng giá trị đó sẽ tăng dần theo thời gian. Vậy thì sẽ chẳng có gì đáng ngạc nhiên, rằng khi cổ phiếu đang ở mức giá 50 đô la, ông đầu tư 10-20% vốn của các thỏa thuận góp vốn năm 1957 vào đó. Vào năm 1958, ông bán ra ở mức 80 đô la và chuyển sang loại cổ phiếu mà ông hứng thú hơn. Bạn có thể rút ra được những bài học sâu sắc về đầu tư bằng cách nghiên cứu kỹ lưỡng ví dụ cổ phiếu Tổng quát của Buffett. Ông luôn không ngừng định giá các cổ phiếu nhiều nhất có thể, tìm kiếm những cổ phiếu mà ông cho rằng mình đủ khả năng để hiểu về doanh nghiệp và rồi ước lượng giá trị của nó. Với một trí nhớ phi thường và nhiều năm nghiên cứu miệt mài, ông xây dựng một ngân hàng trí nhớ rộng lớn với đầy những bản thẩm định và ý kiến đánh giá về một lượng khổng lồ các công ty. Rồi, khi Ngài thị trường chào mời một cổ phiếu nào đó ở mức chiết khấu đủ hấp dẫn so với giá trị đã được định giá, ông mua vào; thường tập trung mạnh vào nhóm những cổ phiếu thu hút nhất. Công trình định giá tốt và một tâm lý ổn định luôn là hai trụ cột trong thành công của một nhà đầu tư như ông. Buffett là một người mua có tính kỷ luật cao, đặc biệt trong những năm đầu tiên. Nhiều khi, cổ phiếu mà ông đã định mua tăng giá trước khi ông có thể mua đủ số lượng mong muốn. Nhiều lần ông đã tiếc hoài những cơ hội đã mất, nhiều lần nhấn mạnh rằng dù các thành viên góp vốn có thể hài lòng với những con số hoạt động kinh doanh ngắn hạn trong tương lai gần mà những trường hợp “phụ trội” tạo ra, ông cho rằng nếu những cổ phiếu này không tăng giá quá nhanh đến vậy, ông đã có thể thu mua nhiều hơn và kết quả cuối cùng cho Công ty Hợp danh đã tốt hơn nhiều. Chuyện xảy ra vào năm 1966: Trong khi bất kỳ khoản lời nào cũng có vẻ đặc biệt tốt trong bối cảnh thị trường phát triển mạnh mẽ vào năm 1966, mọi người có thể chắc rằng tôi không lấy gì làm vui khi làm chuyện bé xé ra to. Chuyện bé, đương nhiên, đã được phản ánh trong kết quả đầu tư năm 1966. Tuy nhiên, đứng ở góc độ dài hạn, chúng ta sẽ được lợi hơn nhiều nếu kết quả thấp hơn năm phần trăm và tiếp tục mua vào lượng lớn các cổ phiếu ở mức giá giảm hẳn mà được kỳ vọng sẽ chiếm ưu thế trong bối cảnh thị trường năm nay. Lý do cổ phiếu Tổng quát hiệu quả ào ngày 17 tháng 5 năm 1984, nhân dịp kỷ niệm lần thứ 50 lần đầu tiên xuất bản cuốn Phân tích chứng khoán, trong một bài diễn thuyết tại hội thảo, có tiêu đề “Các nhà đầu tư siêu sao trong thị trấn của Graham và Dodd” (The Super Investors of Grahamand Doddsville), Buffett đã giải thích lý do tại sao đầu tư giá trị lại đem đến hiệu quả. Các “nhà đầu tư siêu sao” ông xác định là một nhóm khá nhỏ các học trò và môn đệ của Graham, bao gồm cả chính ông cùng Charlie Munger, người có một lịch sử lâu dài đầu tư vào loại cổ phiếu Tổng quát. Với Buffett, hiệu suất vượt bậc tập thể của nhóm thành viên này đã chứng minh tính hiệu quả của phương pháp đầu tư dựa trên giá trị và cũng cho thấy một lỗ hổng lớn trong thuyết thị trường hiệu quả. Buffett khuyến khích người nghe tưởng tượng về giả thuyết mười người chung cuộc trong cuộc thi tung đồng xu cấp quốc gia đều đến từ cùng một thị trấn khó có khả năng xảy ra tới mức nào. Nếu thành công trong đầu tư tất cả chỉ là may mắn và ngẫu nhiên (như thuyết thị trường hiệu quả đưa ra) – cũng như tung đồng xu – thì tại sao những người giỏi nhất quốc gia đến từ cùng một thị trấn, thị trấn của Graham và Dodds, nơi tất cả mọi người sử dụng cùng một phương pháp? Kết quả thành công lớn của các nhà đầu tư siêu sao đến từ thị trấn của Graham và Dodd thể hiện sự ngớ ngẩn trong số liệu thống kê trong khuôn khổ thuyết thị trường hiệu quả, lý thuyết mà dự đoán các nhà đầu tư thành công phân bổ ngẫu nhiên khắp đất nước. Sau khi đưa ra các kết quả xuất sắc của nhóm dị thường này, Buffett giải thích phương pháp thống nhất mà khá quen thuộc của họ: Mặc dù họ có những khác biệt rất lớn trong phong cách đầu tư, các nhà đầu tư này, về mặt tư duy, luôn luôn mua doanh nghiệp, chứ không phải mua cổ phiếu (Buffett nhấn mạnh)… Thái độ của họ, dù mua cả hay chỉ một phần nhỏ của một doanh nghiệp, đều luôn như nhau. Một vài trong số các nhà đầu tư này nắm giữ trong tay danh mục đầu tư với hàng tá cổ phiếu; một số những người khác lại tập trung vào chỉ một số cổ phiếu mà thôi. Nhưng tất cả đều khai thác được chênh lệch giữa giá thị trường và giá trị nội tại của một doanh nghiệp. Phương pháp giá trị của các nhà đầu tư này rất khác biệt theo một cách trọng yếu. Thường khi một ý tưởng hoặc một hệ thống giao dịch xây dựng trên nền tảng các quy tắc được giới thiệu và được chứng minh có hiệu quả, những người tham gia thị trường bắt chước theo, và bằng cách đó, lợi nhuận vượt quá có được từ ý tưởng mới đó “đi mất”. Tuy đơn giản chỉ là mua cổ phiếu rẻ, nhưng nó đã trở thành một chiến lược có hiệu quả rõ rệt, bất kể tính hiệu quả của nó đã được ghi vào sách vở hàng thập kỷ rồi. Buffett kết luận bài phát biểu nổi tiếng của mình với phần trình bày về điều dị thường này: Tôi chỉ có thể nói với các bạn rằng, bí mật này đã được tiết lộ 50 năm rồi, kể từ khi Ben Graham và David Dodd viết cuốn Phân tích chứng khoán, vậy mà tôi vẫn chưa thấy xu hướng đầu tư giá trị xuất hiện trong 35 năm hành nghề của mình. Có vẻ như đó là một trong những tính cách được gìn giữ bao lâu nay của con người, thích làm những điều dễ dàng trở nên phức tạp. Trong thế giới học thuật 30 năm qua, nếu có gì đó thì cũng đã tuột khỏi việc dạy đầu tư giá trị mất rồi. Và rất có khả năng vẫn tiếp tục như vậy. Những con thuyền vẫn rong buồm vòng quanh thế giới, nhưng Hội Trái đất Phẳng(44)thì vẫn còn phát triển mạnh mẽ. Sẽ vẫn còn sự chênh lệch lớn giữa giá cả và giá trị trên thị trường, và những người biết đọc Graham & Dodd sẽ còn tiếp tục phát đạt. Và rồi cả hội trường vỡ òa… Bản đầy đủ của bài phát biểu này có trên trang web của Columbia. Phương pháp giá trị raham, trong một bức thư gửi nhà đầu tư của Graham-Newman năm 1946 mà Buffett chắc chắn đã đọc, nói về công ty đầu tư của mình tập trung chủ yếu vào việc mua “chứng khoán với mức giá dưới giá trị nội tại, được xác định bởi phân tích kỹ lưỡng, nhấn mạnh đặc biệt vào việc mua chứng khoán với mức giá thấp hơn giá trị thanh khoản.” Nguồn gốc của phương pháp này gắn với lịch sử của người tạo ra nó. Thị trường chứng khoán sụp đổ vào năm 1929 khiến thầy của Buffett trắng tay; chính mẹ của Benjamin Graham cũng thảm hại vì vụ thị trường sụp đổ trước đó. Nên chẳng mấy ngạc nhiên khi Graham tập trung vào tài sản ròng hữu hình và giá trị thanh khoản để đảm bảo một phương án lùi quan trọng, hạn chế rủi ro tổn thất vĩnh viễn trong một vụ đầu tư. Bởi tập trung chủ yếu của Graham là không để thua lỗ, Graham muốn “nhìn xuống trước khi nhìn lên.” Ông thích thú với việc thu mua lại các công ty mà có thể (trong trường hợp cần thiết) bị đóng cửa, khi mà tất cả tài sản có thể bị bán đi, tất cả nợ và nghĩa vụ nợ thanh toán hết, và sau khi mọi việc đó đã hoàn tất, vẫn còn một lượng dôi ra như là lợi nhuận trên mức giá thị trường. Theo nghĩa đen mà nói những công ty này “chết” đi còn có giá trị hơn (tính theo giá trị thanh khoản) hơn là “còn sống” (với tư cách doanh nghiệp liên tục hoạt động). Không nhiều công ty thực sự bị thanh lý đến vậy, mặc dù đôi khi có – ý chính là cổ phiếu cũng có giá trị kể cả khi thanh lý. Hệ thống của Graham không chỉ đem đến mức lợi nhuận tốt, mà còn đảm bảo ông sẽ không bao giờ phá sản. Buffett cũng mua những loại cổ phiếu này cho Công ty Hợp danh, ông gọi tắt là “net-net”(45). Trong những trường hợp như vậy, ông thường thấy sự kết hợp của lượng lớn tiền gửi, chứng khoán trong ngân hàng, các khoản phải thu thương mại đến hạn hay hàng tồn kho có thể bán được. Giá trị thanh khoản gộp chung của chỉ riêng tất cả những tài sản này, trừ đi nghĩa vụ nợ của công ty – những gì còn lại vẫn đáng giá hơn giá thị trường của công ty, vậy nên ông đã giữ cho mình một biên an toàn lớn. Những người mua cổ phiếu như Graham và Buffett (và người đã một thời nổi tiếng Ned “Net-Quick” Evans(46), người mà tên được biết đến trong thời đại của mình nhiều như Buffett của ngày nay vậy) chính là đã làm nên tên tuổi của mình bằng cách đầu tư vào những trường hợp như vậy. Dù họ lựa chọn đóng cửa doanh nghiệp ở một mức lời nhất định hay để doanh nghiệp tự phục hồi, họ vẫn thường mua với giá dưới giá trị thanh khoản, nghĩa là mua không giá trị căn bản thực sự của doanh nghiệp hoặc thậm chí mua với giá âm. Hãy nghĩ về điều đó. Lấy một ví dụ đơn giản về một công ty với giá trị thị trường 45 đô la và không có nợ, tiền và chứng khoán tại ngân hàng giá trị 65 đô la. Cách duy nhất biện minh cho giá trị thị trường là việc kinh doanh nền tảng của công ty được kỳ vọng sinh lời lớn hoặc một loạt tổn thất dài sẽ xảy ra trong tương lai. Còn cách nào khác nữa để doanh nghiệp có giá trị hiện tại âm 20 đô la? Nếu doanh nghiệp đơn giản là thanh lý, thì người mua ở mức 45 đô la có thể nhận đủ số tiền 65 đô la giá trị tiền mặt và chứng khoán, thu về lợi nhuận 45% (20 đô la), trước khi tính cả các tài sản khác cũng như chi phí đóng cửa kinh doanh. Đương nhiên, nếu doanh nghiệp đang làm ăn thua lỗ, và dự kiến sẽ tiếp tục như vậy mãi, sau cùng nó sẽ dần xóa bỏ bất kỳ lượng thặng dư nào có. Trong những trường hợp đó, cần phải có cách để giữ được giá trị, qua khuyến khích hành động quản lý hay qua các hành động của cổ đông. Sau cùng, những cổ đông – những người sở hữu doanh nghiệp – là những người có tiếng nói quyết định. Họ là những người lựa chọn hội đồng quản trị, những người sẽ sau đó thuê đội ngũ quản lý và đề ra các chiến lược. Như Buffett miêu tả, cổ phiếu Tổng quát cũng đem đến tiềm năng cho việc nắm giữ đa số cổ phần, đồng nghĩa với tình hình “’hai dây cung trên một cây cung’, khi mà chúng ta hoặc có thể thu được lãi khi giá tăng nhờ các yếu tố bên ngoài, hoặc nhờ sự thu mua thế kiểm soát trong doanh nghiệp với mức giá hời. Trong khi phương án đầu tiên xảy ra ở hầu hết các trường hợp, phương án sau cho thấy một hợp đồng bảo hiểm mà hầu hết các hoạt động đầu tư không có.” Nói cách khác, Buffett sẵn sàng làm những việc cần thiết để thu về giá trị trong các khoản đầu tư net-net của ông nếu cần thiết. Vào những năm 1980, cách thức này được gọi là “thâu tóm doanh nghiệp,” nhưng giờ được nhắc đến cái tên tích cực hơn là “chủ nghĩa hoạt động”. Buffett sẵn sàng đảm nhiệm vị trí quản lý nếu đó là việc cần thiết phải làm để tạo nên giá trị. Nhưng ông sẽ không làm thế khi ông nhận thấy những người khác đang đại diện cho các cổ đông quản lý công ty, và ông có thể “ăn theo” họ. Đầu tư song song với họ nhưng không tham gia trực tiếp vào hoạt động được gọi là “theo đuôi.” Bất kỳ ai cũng có thể làm được. Mua chứng khoán ngay khi một nhà hoạt động(47) nào đó nộp Phụ lục 13D(48), một chứng từ chính thức của Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch cho thấy ý định của nhà đầu tư trong việc tác động tới các quyết định của công ty, là một chiến lược mà dần qua thời gian sẽ vượt tăng trưởng đáng kể so với thị trường. Ngày nay cổ phiếu Tổng quát siêu rẻ được truyền cảm hứng bởi Graham có xu hướng xuất hiện dưới dạng những cổ phiếu nhỏ lẻ và ít tiếng tăm hơn. Chúng thường không được xuất hiện ở những sàn giao dịch lớn và giá của chúng thường chỉ được công bố theo định kỳ, trái với các chứng khoán nóng hổi được theo sát trên các tạp chí hàng ngày. Thường, những công ty này còn chẳng được các nhà nghiên cứu Phố Wall để mắt tới. Buffett và cộng sự của mình phải đi săn tìm các công ty đó – và họ đã yêu thích cuộc săn đuổi này biết bao. Đây quả là một mảnh đất màu mỡ cho các nhà đầu tư nhỏ, các nhà đầu tư khởi nghiệp. Đầu tiên, hãy tự mình làm quen với tất cả các cổ phiếu net-net trên thị trường. Mặc dù Buffett phải lật từng trang cuốn Sổ tay hướng dẫn của Moody, vẫn có rất nhiều các công cụ tìm kiếm sàng lọc cổ phiếu miễn phí trên các trang web để giúp bạn bắt đầu. Và khi thực hiện, gạch bỏ khỏi danh sách những cổ phiếu khi bạn thấy một yếu tố không đạt, như là nợ tiềm ẩn hoặc một vụ kiện nào đó khiến cổ phiếu trông có vẻ “net-net” nhưng lại không phải vậy. Một cảnh báo: Khả năng có người mang đến những cơ hội đầu tư này cho bạn là gần như không thể; bạn phải tự tìm kiếm lấy cho mình. Luôn giữ một cái đầu đặc biệt nghi hoặc về những người chào bán cổ phiếu các loại này trên thị trường. Nếu bạn thấy mình đang được “chào mời” về một loại cổ phiếu này, đầu tiên hãy ôm lấy ví và chạy! Một ví dụ hiện tại về trường hợp net-net là Tập đoàn Bất động sản Nam Tai, một công ty vốn hóa nhỏ, tổ chức khép kín niêm yết tại Mỹ (mã cổ phiếu: NTP) mà đã chuyển đổi từ kinh doanh sản xuất linh kiện điện tử sang phát triển bất động sản tại Trung Quốc. Tổng giá trị thị trường của công ty ở thời điểm hiện tại là khoảng 219 triệu đô la, hay 5,52 đô la mỗi cổ phiếu trong số 39,62 triệu cổ phiếu đang lưu hành. Với 250 triệu đô la, hoặc 6,15 đô la tiền mặt trong ngân hàng trên mỗi cổ phiếu, một nhà đầu tư ngày nay có thể mua những tờ đô la trong ngân hàng của Nam Tai với giá 90 xu một tờ và đồng thời có được cả các tài sản khác của công ty, hầu hết là các bất động sản ở Trung Quốc mà tôi tin có giá trị lớn, hoàn toàn miễn phí. Giá cổ phiếu siêu rẻ của Nam Tai gần như là một điều bất thường, nhưng có thể hiểu được phần nào bằng một vài dữ kiện chính: Thứ nhất, đó là một công ty có quy mô rất nhỏ. Với tổng giá trị vốn hóa thị trường dưới 250 triệu đô la, hầu hết các nhà đầu tư chuyên nghiệp mặc định rằng nó quá nhỏ để họ đụng tay vào. Lý do thứ hai nằm ở quá trình chuyển đổi mô hình kinh doanh từ sản xuất sang phát triển bất động sản, vậy nên, khó mà nói chính xác được mức lợi nhuận công ty có khả năng tạo ra trong tương lai. Thứ ba, không có nhà phân tích Phố Wall nào hiện tại công bố các nghiên cứu về công ty. Và cuối cùng, mọi hoạt động của công ty ở Trung Quốc, mà hiện tại đất nước này thì không được nhiều người thiện cảm cho lắm. Ý tưởng mới ác nhà đầu tư “siêu sao” của Graham ban đầu đều được đào tạo đi từ cổ phiếu rẻ này tới cổ phiếu rẻ khác. Kết quả thường đặc biệt trên cả mong đợi và khả năng tổn thất rất nhỏ. Một lần nữa, hầu hết những công ty này không phải hoạt động tốt, mà hầu hết giá rẻ đến thèm thuồng, và xét cái giá đã trả, lợi nhuận tốt cho người mua một danh mục đầu tư với những cổ phiếu như vậy gần như là chắc chắn. Buffett, khi nhìn lại Công ty Hợp danh mười hai năm về trước, nói rằng, “những năm qua, đây là hạng mục tốt nhất của chúng ta, xét trên tiêu chí lợi nhuận trung bình, và cho tới giờ vẫn luôn duy trì tỉ lệ phần trăm tốt nhất trong các giao dịch sinh lời. Đây cũng là phương pháp tôi được dạy trong kinh doanh, và trước đó đã hình thành nên phần lớn các ý tưởng đầu tư của chúng ta. Tổng lợi nhuận chỉ riêng hạng mục này mười hai năm trong lịch sử BPL có lẽ phải gấp năm mươi lần hoặc hơn tổng thiệt hại của chúng ta.” Buffett kể từ đó gọi toàn bộ hạng mục cổ phiếu “net-net” và các cổ phiếu siêu rẻ khác là “đầu lọc xì gà còn ướt.” Cho đến tận ngày nay, ông cho rằng xét từ quan điểm kinh doanh, những công ty có lợi nhuận rất nhỏ này thật không chấp nhận được và trông thật ghê tởm,